深度报告-20220415-天风证券-北京城乡-600861.SH-拟进行重大资产重组置换_携FESCO展翼进击人服赛道_28页_3mb

北京城乡重大资产重组及FESCO业务转型分析

核心内容概述

北京城乡（600861）拟通过重大资产重组，取得北京外企（FESCO）100%股权，从而实现从实体商贸零售向人力资源服务行业的转型。此次重组涉及资产置换、发行股份购买资产及募集配套资金，旨在借助FESCO的行业优势，拓展公司业务范围，提升盈利能力。

重组方案详解

1. 资产置换与股份发行

• 资产置换：北京城乡以除保留资产外的全部资产及负债与北京国管持有的FESCO 86%股权等值部分进行置换，置出资产由北京国管承接。
• 股份购买：公司拟向北京国管发行股份购买其持有的FESCO 86%股权与置出资产价格差额部分；同时向天津融衡、北创投及京国发发行股份购买其分别持有的FESCO 8.8%、4.0%及1.2%股权。
• 交易定价：置出资产交易价格为65.02亿元（增值率225.02%），置入资产交易价格为89.46亿元（增值率280.92%），价差为24.44亿元。
• 发行价格：发行股份价格为15.84元/股，对应发行股数为1.54亿股；募集配套资金不超过0.95亿股，发行价为16.80元/股，募资总额不超过15.97亿元，用于FESCO数字一体化建设及补充流动资金。

2. 重组后影响

• 股权结构：交易完成后，北京城乡总股本将增至不超过5.66亿股。
• 财务表现：交易后备考2021年营收为254亿元，净利润为7.9亿元，归母净利润为6.15亿元，扣非归母净利润为3.9亿元。
• 业绩承诺：承诺2022-2025年扣非归母净利加税后专项财政补贴分别为4.55/5.19/5.94/6.62亿元，预计增速分别为NA/14%/14%/11%。

3. 股权锁定期

• 北京国管锁定期为36个月；
• 天津融衡、北创投锁定期为12个月；
• 京国发锁定期为36个月。

FESCO核心业务与优势

1. 公司简介

FESCO成立于1979年，前身是北京市友谊商业服务总公司，是国内首家为外商提供人力资源服务的公司，已发展成为综合人力资源解决方案提供商，服务覆盖全球上百个国家和地区，客户包括华为、阿里巴巴、国家电网等大型企业。

2. 主营业务

• 人事管理服务：占营收第二位，2021年营收占比为5.17%，毛利率为83.13%。
• 薪酬福利服务：营收占比为3.86%，毛利率为33.03%。
• 业务外包服务：占营收第一位，2021年营收占比为85.50%，毛利率为2.6%。
• 招聘及灵活用工服务：营收占比为4.50%，毛利率为9.30%。

3. 客户结构

• 2021年，前五大客户收入占比为36.98%，其中华为客户组占比达20.19%。
• 客户涵盖信息通信、新能源、智能制造等多个领域，与多家行业龙头企业建立稳定合作关系。

4. 技术应用优势

• FESCO已推出FESCOAPP、易北京APP、工惠通APP等平台，推动数字化转型。
• 利用OCR识别、人脸识别、电子签章等技术提升服务效率与透明度。

5. 人才与管理优势

• 人才储备年轻化、高质量，员工结构有利于企业可持续发展。
• 管理团队经验丰富，具备战略规划、产品研发、运营管理等多方面能力，有助于公司快速响应市场变化。

行业分析与前景

1. 行业发展趋势

• 2011年至今，行业进入创新升级阶段，市场规模持续扩大。
• 2015-2019年，行业市场规模从0.97万亿元增长至1.96万亿元，复合增长率约19.2%。

2. 增长驱动力

• 政策支持：国家出台多项政策鼓励人力资源服务行业发展，推动其向价值链高端发展。
• 产业结构调整：第三产业就业人数占比提升，带动对人力资源服务的需求增长。
• 人口红利向人才红利转变：劳动力供需矛盾加剧，灵活用工模式逐渐普及，提升行业景气度。

3. 市场竞争格局

• 行业集中度较低，呈现长尾格局，竞争较为激烈。
• 北京外企在行业内市场占有率较高，主要竞争对手包括外服控股、科锐国际、万宝盛华等。

财务状况与估值

1. 财务数据（置入FESCO前）

• 营业收入：2019年为21.56亿元，2020年为6.97亿元，2021年为8.37亿元。
• 净利润：2019年为0.1亿元，2020年为-0.64亿元，2021年为-0.74亿元。
• 市盈率：2019年为656.67倍，2020年为87.29倍，2021年为102.20倍。

2. 估值建议

• 参照外服控股及科锐国际动态PE，结合北京外企净现金60亿元以上的资产状况，给予2022年合理PE区间为28-30倍。
• 预计有望支撑约210亿元市值。

风险提示

• 重组不成功风险：交易方案尚未最终通过。
• 大客户押款风险：客户集中度较高，存在大客户付款延迟风险。
• 宏观经济波动风险：疫情及经济环境变化可能影响业务。
• 市场竞争激烈风险：行业竞争加剧，可能影响盈利能力。
• 公司战略不达预期风险：重组后业务转型效果不确定。
• 审计与评估风险：相关审计及评估工作尚未完成。
• 股价异动风险：近期股价出现波动，存在市场不确定性。

投资建议

• 评级：买入（首次评级）。
• 目标价格：未明确，但预计市值有望达到210亿元。
• 投资逻辑：FESCO具备较强客户资源、综合服务能力及技术优势，重组后有望实现业务转型，提升盈利能力。

总结

北京城乡通过重组将获得FESCO 100%股权，实现从实体商贸向人力资源服务的转型。FESCO作为老牌人服龙头，拥有丰富的客户资源、较强的综合服务能力及先进的技术应用，具备良好的市场前景。此次重组预计将进一步提升北京城乡的盈利能力，但亦存在重组失败、客户押款、市场竞争等风险。综合考虑，FESCO借壳上市后有望实现快速增长，为北京城乡带来新增长点。