有色金属行业深度报告-铜冶炼与供需再平衡-开源证券_13页_1mb

有色金属行业2024年8月28日投资策略报告总结：

本报告重点分析铜冶炼环节对供需的调节作用及行业投资逻辑。核心观点为：铜冶炼厂通过库存调节显著影响供给，铜精矿库存年度波动约100万吨，可调节供给量超3%，是铜价波动的重要缓冲因素。历史上补库周期多出现在铜价阶段性低点（如2000、2004、2009、2016、2022年），预计2024-2025年将开启新一轮补库周期，推动原生精炼铜供给收缩与铜价上行。

铜冶炼成本结构受加工费（TC）和副产品价格影响，现金成本约1500元/吨，完全成本达2500元/吨。不同冶炼技术成本差异显著，奥托昆普、因科闪速熔炼及艾萨法侧吹法成本较低，三菱法接近2000元/吨。硫酸作为主要副产品，每生产1吨铜伴生35吨硫酸，其价格波动直接影响冶炼现金流。西南地区硫酸价格（700元/吨）高于全国平均水平，若2025年TC长单价格超40美元/吨，该区域冶炼仍具经济性。

2022年冶炼厂扩产具备经济合理性，彼时TC价格达78美元/吨，硫酸价格因新能源需求上涨至近800元/吨，刺激产能扩张。而当前TC价格快速下跌（2024年TC降至80美元/吨以下），叠加硫酸价格回落，冶炼企业短期现金流承压，扩产意愿下降。国内铜冶炼或向西南集中，海外刚果金因西线港口打通及硫酸价格高企存在扩张潜力。

投资建议关注具备成长性与成本优势的紫金矿业、洛阳钼业，以及矿服企业金诚信（资源端快速放量）。市场风险包括铜需求复苏不及预期、铜矿供给超预期释放及硫酸价格异常上涨，可能抑制冶炼厂减产节奏。长期看，全球电力需求增长与铜供给增速放缓将改善供需格局，支撑铜价进入新上行周期。