20250321-东吴证券-新奥能源-02688.HK-被低估的城市燃气龙头_23页_1mb

新奥能源（02688.HK）总结

核心内容

新奥能源是一家全国领先的清洁能源综合服务商，也是中国第三大燃气公司。公司业务覆盖21个省份，拥有260个城市燃气项目，服务超过1.39亿人口及25万家企业客户。公司通过天然气零售、批发、工程安装、泛能及智家业务的多元化布局，实现稳定增长和盈利改善。在2023年，公司实现经营性现金流96.1亿元，净现比达1.2，现金流良好匹配资本开支，且分红比例逐年提升。

主要观点

• 天然气业务：公司天然气零售业务受益于价差修复，气量稳定增长，而海外转售利润回落，有助于估值修复。公司拥有优质的天然气分销网络，项目广泛分布于经济发达地区。
• 泛能与智家业务：公司拓展泛能和智家业务，作为新增长点。泛能业务提供综合能源解决方案，毛利率稳定在13%左右，而智家业务收入增速高，毛利率达70%。
• 盈利预测：预计2024-2026年公司归母净利润分别为68.07亿元、70.84亿元、73.17亿元，复合增长率约2.4%。公司当前PE估值为9.1倍，低于同业公司，被低估。
• 估值对比：与昆仑能源和华润燃气相比，新奥能源的PE较低，存在估值修复空间，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

业务结构与增长

• 公司业务分为五大板块：天然气零售、批发、工程安装、泛能、智家。
• 2023年公司营收为1141.8亿元，核心利润为75.9亿元。
• 2024H1公司营收为547.1亿元，同比增长0.8%。
• 工程安装业务占比逐年下降，从2018年的10%降至2024H1的3%。
• 泛能和智家业务增速较高，分别达到17.6%和22.4%。

天然气零售业务

• 2023年零售气量为251.4亿方，占全国消费量的6.4%。
• 公司用户结构稳定，工商业用户占77.5%，居民用户占21.3%。
• 公司拥有206万吨/年的LNG长协，其中部分挂靠HH指数，成本较低。
• 2024H1零售气量同比增长4.5%，价差提升，毛利增长。

天然气批发业务

• 2024H1批发气量同比增长0.3%，单方毛利为0.03元。
• 海外转售利润回落，有助于估值回升，2024H1海外转售利润仅为1.8亿元，占核心利润的5.5%。
• 公司通过海外长协实现低成本气源，提升盈利能力。

智家业务

• 智家业务收入增速为22.4%，毛利率维持在70%左右。
• C端客单价达到325元/户，同比增长79元/户。
• 客户覆盖度提升，2023年新增客户覆盖度达79.9%，现有客户覆盖度达22.6%。

泛能业务

• 泛能业务收入增速为17.6%，毛利率维持在13%左右。
• 能源销售量同比增长45.0%，达到197.4亿千瓦时。
• 公司在手项目支撑业务高速发展，累计投运332个项目，新增项目数稳定。

财务预测

• 2024-2026年盈利预测：
  • 营业收入：1173.08/1219.17/1289.93亿元
  • 归母净利润：68.07/70.84/73.17亿元
  • 毛利率：12.36%/12.75%/12.85%
  • 净利率：5.82%/5.83%/5.69%
• 估值：当前PE为9.1倍，低于同业公司，存在估值修复空间。

风险提示

• 经济增速不及预期：天然气消费与经济发展密切相关。
• 极端天气和国际局势变化：可能影响全球天然气供需和价格。
• 安全经营风险：天然气易燃易爆，存在安全风险。

投资建议

• 公司估值偏低，盈利稳定，业务结构优化，分红比例逐年提升。
• 首次覆盖给予“买入”评级，预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上。

同业对比

• 昆仑能源（0135.HK）：2023年归母净利润56.82亿元，PE为11.5倍。
• 华润燃气（1193.HK）：2023年归母净利润52.24亿元，PE为12.8倍。
• 新奥能源：2023年归母净利润68.16亿元，PE为9.08倍，估值较低。

财务数据

• 资产负债表：
  • 资产总计：1031.31亿元（2023A）至1179.32亿元（2026E）。
  • 负债合计：548.69亿元（2023A）至555.39亿元（2026E）。
  • 归属母公司股东权益：426.6亿元（2023A）至538.99亿元（2026E）。
• 现金流量表：
  • 经营活动现金流：96.1亿元（2023A）至108.94亿元（2026E）。
  • 投资活动现金流：-48.49亿元（2023A）至-3634.88亿元（2026E）。
  • 筹资活动现金流：-31.43亿元（2023A）至-5147.76亿元（2026E）。
• 利润表：
  • 归属母公司净利润：68.16亿元（2023A）至73.17亿元（2026E）。
  • 毛利率：12.59%（2023A）至12.85%（2026E）。
  • 净利率：5.99%（2023A）至5.69%（2026E）。

总结

新奥能源作为全国第三大燃气公司，具备良好的现金流和稳定的盈利表现。公司通过天然气零售、批发、工程安装、泛能及智家业务的多元化布局，实现稳定增长和盈利改善。泛能和智家业务作为新增长点，增速较高，毛利率稳定。公司当前估值偏低，存在修复空间，首次覆盖给予“买入”评级。