2021年经济展望：趋势之外-20201220-新时代证券-20页_1mb

2021年经济展望总结

核心内容

2021年中国经济复苏进入第二阶段，内生动力增强，同时受国内外政策与市场环境影响，经济表现可能优于预期。分析主要围绕国内大循环、国际双循环、通胀预期、政策周期和股市板块轮动五个方面展开。

主要观点

• 经济复苏分两阶段：经济衰退后，政府支出托底经济，随后内生动力增强，经济将逐步恢复。
• 政策周期与经济周期联动：中国存在约3.5年的政策周期，2021年为周期的第二阶段，政策将逐步回归常态。
• 双循环驱动增长：国内大循环内生动力增强，国际双循环因海外财政刺激而获得外生动力。
• 通胀温和可控：需求扩张与供给冲击并存，但PPI与CPI增速温和，不会对货币政策造成明显压力。
• 股市板块轮动：股市表现与经济、货币政策周期及久期结构密切相关，短久期股票在不同阶段表现差异显著。

关键信息

1. 国内国际双循环

• 外生动力：海外经济复苏，尤其是美国财政刺激，推动中国出口及全球产业链需求。
• 内生动力：中国经济修复进入第二阶段，消费、制造业投资等内生因素增强，推动经济持续增长。
• 政策支持：2020年政策刺激与外需拉动为2021年经济复苏打下基础。

2. 经济内生动力增强

• 消费修复：居民收入增速快于消费增速，消费倾向上升，但部分服务业消费仍受疫情影响。
• 资本开支：制造业投资在2021年出现“资本开支脉冲”，表明企业信心恢复。
• 工业生产：工业增加值快速回升，制造业表现尤为突出。
• 服务业扩张：金融、信息服务业恢复较好，而餐饮、旅游等受疫情影响较大。

3. 通胀预期与货币政策

• PPI预测：2021年PPI增速将由低基数效应推动上升，但可能因海外经济复苏而高于预期。
• CPI预测：CPI增速将温和回升，预计2021年1月达到最低点，随后逐步恢复。
• 货币政策：政策将逐步收紧，但受经济表现影响，宽松程度可能有所保留。

4. 政策周期与债务管理

• 政策回归常态：2021年政策将更加注重稳定性和可持续性，货币政策保持稳定，信用政策逐步收缩。
• 债务周期：2021年经济复苏为政策回归常态提供了空间，但债务周期仍需管理，避免风险积累。

5. 久期视角下的股市轮动

• 板块轮动逻辑：股市表现与经济阶段、货币政策、久期结构密切相关。
• 四个阶段表现：
  • 灾难发生，经济衰退：短久期股票跌幅更大。
  • 货币宽松，经济未修复：长久期股票先于短久期股票回升。
  • 经济修复，货币不变：短久期股票涨幅更大。
  • 经济、政策回归常态：短久期股票小幅上升，长久期股票可能小幅下跌。
• 中美差异：美国成长股表现优于价值股，而中国价值股仍具优势，短期股票表现弱于美国。

风险提示

• 政策落实不及预期：可能影响经济复苏节奏与市场预期。
• 海外疫情长期化：可能对全球经济复苏及中国出口造成持续压力。

分析师信息

• 刘娟秀：宏观团队负责人，首席宏观分析师，英国格拉斯哥大学经济学博士。
• 邢曙光：资深宏观分析师，厦门大学经济学博士，北京大学经济学博士后。

投资评级说明

• 行业评级：推荐、中性、回避。
• 公司评级：强烈推荐、推荐、中性、回避。
• 市场基准指数：沪深300指数。

声明与限制

• 本报告为中风险（R3），仅适用于专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。
• 报告分析基于假设，不同假设可能导致不同结论。
• 本报告不构成投资建议，不承担因使用本报告导致的任何损失责任。

图表目录

• 图1：美国进出口和库存存在稳定关系
• 图2：外国持有美债创新高
• 图3：美国库存变动和中国出口增速关系稳定
• 图4：消费增速距离正常水平还有“一步之遥”
• 图5：各类产品消费累计同比增速和上年同期之差
• 图6：居民消费增速低于收入增速
• 图7：整体投资累计同比增速
• 图8：三大行业投资累计同比增速
• 图9：单月房地产投资同比增速
• 图10：单月基建投资同比增速
• 图11：单月制造业投资同比增速
• 图12：出口是补库存的一大动力
• 图13：各行业工业增加值累计实际同比增速和上年同期之差
• 图14：各行业增加值累计实际同比
• 图15：2021年GDP同比增速预测
• 图16：疫情对通货膨胀的影响
• 图17：PPI同比增速预测
• 图18：CPI同比增速预测
• 图19：中国债务周期明显
• 图20：灾难发生时美国长久期股价下跌弱于短久期
• 图21：货币宽松下A股长久期股价快速回升
• 图22：货币宽松下欧股长期股息回升但短期股息继续下跌
• 图23：货币宽松下日股长期股息回升但短期股息继续下跌
• 图24：随着经济修复，短久期A股股价大幅上升
• 图25：利率上升之后长久期A股股价开始调整
• 图26：2007年之后成长股表现好于价值股

结论

2021年中国经济将受益于内生动力增强与外生动力补充，整体表现有望优于预期。同时，股市表现将与经济周期、货币政策及久期结构密切相关，板块轮动逻辑清晰。在政策周期收紧与经济逐步恢复的背景下，投资者需关注结构性机会，同时警惕政策执行与海外疫情风险。