20181203-中泰证券-宏观策略专题报告_降息无用_降准可期_8页_762kb

降息无用，降准可期 —— 总结

核心内容

本文由中泰证券分析师梁中华撰写，主要分析当前货币政策背景下，降息对经济的提振作用有限，而降准可能成为更有效的政策工具。文章指出，当前我国货币和融资指标均处于低位，经济下行压力加大，市场对降息的预期上升，但降息的效果并不显著，降准则更有可能成为未来政策方向。

主要观点

1. 基准利率已“力不从心”

   • 贷款利率市场化程度高，基准利率对市场利率影响有限。
   • 基准利率主要影响居民住房贷款，对企业贷款成本影响不大。
   • 2014-2015年央行降息后，市场利率并未明显下降，反而部分贷款利率上浮，说明基准利率对实际利率的引导作用有限。

2. 融资主体“缺位”是关键

   • 信用扩张需要有加杠杆的主体，而当前市场缺乏这样的主体。
   • 房地产销售与货币和融资指标高度相关，房地产市场好转才能带动信用和货币创造。
   • 当前房地产调控政策依然严格，即使利率下降，房地产销售和投资也难以快速回暖。
   • 地方政府融资平台债务庞大，难以成为新的融资主体。

3. 融资下降主因不在钱“贵”

   • 本轮社融增速下滑主要由于非标融资渠道的封堵，而非利率上升。
   • 非标融资曾于2013-2014年出现萎缩，后因监管放松而恢复。
   • 当前资管新规等政策持续，非标融资难以回归表内，导致融资渠道受限。

4. 降息无用，降准可期

   • 降息对稳增长作用有限，降准更有可能成为未来政策选择。
   • 外汇占款下降背景下，降准是控制流动性、支持实体经济的有效手段。
   • 预计元旦、春节前将是降准的可能时点。
   • 降准有助于减轻银行负债端成本，提升表内贷款对实体经济的支持。

关键信息

• 利率市场化：自2013年起，我国贷款利率已基本实现市场化，降息对实际利率影响有限。
• 房地产市场：房地产销售与货币指标高度相关，但当前调控政策严格，难以带动融资和货币增长。
• 非标融资萎缩：非标融资渠道受监管影响大幅收缩，成为社融增速下滑的主要原因。
• 政策方向：在金融监管持续的背景下，降准可能是更有效的货币政策工具。
• 风险提示：包括贸易摩擦、经济下行、汇率风险等。

图表说明

• 图表1：人民币贷款基准利率走势，显示基准利率已长期处于低位。
• 图表2：较基准利率上浮的贷款占比，反映市场利率对基准利率的依赖度低。
• 图表3 & 4：房地产销售与M1、M2增速关系，说明房地产对货币增长的带动作用。
• 图表5 & 6：大小城市房地产销售和投资增速，反映市场分化。
• 图表7：新增非标融资趋势，显示非标融资持续萎缩。

投资建议

• 股票评级：

  • 买入：预期未来6-12个月内涨幅在15%以上
  • 增持：预期未来6-12个月内涨幅在5%-15%之间
  • 持有：预期未来6-12个月内涨幅在-10%-+5%之间
  • 减持：预期未来6-12个月内跌幅在10%以上

• 行业评级：

  • 增持：预期未来6-12个月内涨幅在10%以上
  • 中性：预期未来6-12个月内涨幅在-10%-+10%之间
  • 减持：预期未来6-12个月内跌幅在10%以上

政策背景与展望

• 政策趋势：当前政策更倾向于通过降准来缓解融资和货币增速的下行压力。
• 传导机制：在利率市场化背景下，货币政策将更多依赖准备金率和公开市场操作。
• 长期影响：金融监管持续意味着融资和货币增速将逐步与经济增速收敛，政策需在规范与支持之间寻求平衡。

结论

降息在当前经济环境下作用有限，降准才是更有效的政策选择。未来货币政策应更加注重疏通传导机制，通过降准等方式支持实体经济，同时防范系统性金融风险。