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宏观经济专题：后疫情时期，走出“独立逻辑”的行业分析

核心内容

2020年12月1日，开源证券宏观研究团队发布了一份关于后疫情时期走出“独立逻辑”的行业分析报告。报告指出，尽管制造业投资整体仍面临挑战，但部分行业已表现出较强的景气度，主要得益于稳增长政策、外需改善和产业转型等多重因素的推动。

主要观点

1. 制造业投资分化明显

• 总体改善：制造业投资从深度下滑中逐步修复，单月增速已恢复正增长。
• 行业分化：医药、黑色金属、造纸、农副食品等部分行业表现亮眼，投资增速高于2019年底。
• 政策与外需支撑：受“稳增长”政策及外溢效应影响，基建、房地产、汽车等链条景气回升。例如，黑色金属制造业投资同比增长48.0%，橡胶和塑料制品业、汽车制造业分别增长9.1%和4.7%。
• “替代效应”：疫情期间，中国产能的“替代效应”对出口占比较高的消费品制造业形成显著拉动，如纺织、家具、文娱用品等。

2. 行业景气与转型逻辑契合

• 电子、医药、信息技术等：这些行业与结构转型方向一致，近年来保持较高增速，如计算机通信电子设备制造业投资增速始终保持10%以上。
• “工业4.0”推动：新一代信息技术高速发展，相关服务如5G通信等投资增长迅猛，带动硬件设施制造业投资扩张。
• 政策支持：国家政策持续引导和支持新一代信息技术、高端装备制造等产业，如《中国制造2025》和《关于扩大战略性新兴产业投资培育壮大新增长点增长极的指导意见》。

3. 外需改善对部分行业有利

• 美国市场复苏：美国库存周期重启在即，制造业新订单增速止跌反弹，美国化工、基本金属、机械及电气设备等行业库存处于历史极低水平。
• 外需依赖度高的行业：如电气、机械、化工等工业品，以及家具、服装等居民消费品，可能阶段性受益于外需改善。

4. 高频数据表现

• 通胀观察：蔬菜价格上涨1.6%，猪肉价格小幅回落0.7%。
• 汇率表现：美元指数上涨0.52%，人民币对美元贬值0.17%。
• 大宗商品：商品价格多数上涨，能化指数领涨，南华商品综合指数上涨2.5%。沥青指数领涨，周环比涨幅达9.0%，而白银指数跌幅较大，周环比下跌3.4%。

关键信息

• 制造业投资：2020年1—10月份，制造业投资同比下降5.3%，但各行业表现分化。
• 行业景气度：部分行业如医药、黑色金属、造纸、农副食品等，投资增速已高于2019年底。
• 政策影响：稳增长政策对基建、房地产、汽车等行业有明显拉动作用。
• 外需拉动：纺织、家具、文娱用品等出口占比较高的行业受益于外需改善。
• 行业优化：化工、造纸等行业在环保政策和技术升级推动下，中小企业加速淘汰，龙头企业积极扩产，带动投资回暖。
• 投资结构：高技术制造业投资占制造业比重已超过20%，并持续好于总体。

风险提示

• 宏观经济政策调整：可能出现大幅调整，影响行业景气。
• 疫情形势变化：疫情出现超预期变化，可能对部分行业产生不利影响。

相关研究报告

• 《宏观经济点评-上游原料制造盈利大幅改善》
• 《宏观经济点评-政策回归常态的再确认》
• 《宏观深度报告-“转债策论”系列之十：产业链视角，看造纸包装转债》

图表目录

• 图1：制造业投资总体改善、分化明显
• 图2：钢铁行业生产持续修复
• 图3：汽车产业链受稳增长政策提振
• 图4：防疫物资拉动纺织业出口
• 图5：“替代效应”对相关行业形成拉动
• 图6：化工、造纸、食品等行业投资增速高于2019年底
• 图7：纸制品价格上涨，造纸业利润改善
• 图8：化工行业格局优化
• 图9：农副制品行业扩大投资
• 图10：信息技术服务业投资增速较高
• 图11：信息技术相关制造业投资占比抬升
• 图12：医药行业需求保持高位
• 图13：居民医疗保健支出占比持续抬升
• 图14：部分行业已走出“独立逻辑”
• 图15：高技术制造业投资持续好于总体
• 图16：高技术制造业投资占比超过20%
• 图17：美国制造业新订单增速止跌反弹
• 图18：美国有望在2021年Q1完成高危人群接种
• 图19：美国化工、基本金属等库存处于历史极低水平
• 图20：蔬菜价格上涨
• 图21：猪肉价格小幅回落
• 图22：美元指数上涨，人民币对美元贬值
• 图23：人民币对欧元贬值、对日元升值
• 图24：美元兑人民币即期-中间日均价差
• 图25：离岸、在岸人民币日均价差
• 图26：30大中城商品房成交面积持平
• 图27：一线城市商品房成交面积减少
• 图28：二线城市商品房成交面积增加
• 图29：三线城市商品房成交面积减少
• 图30：100城供应土地占地面积增加
• 图31：100城供应土地挂牌均价下跌
• 图32：100城住宅类用地成交溢价率下降
• 图33：三线城市住宅类用地溢价率下降
• 图34：线材、长材价格指数下降
• 图35：全国高炉开工率保持不变
• 图36：水泥价格上涨
• 图37：玻璃价格上涨
• 图38：铜、铝价格上涨
• 图39：锌价格下跌，铅价格上涨
• 图40：铜、铝库存减少
• 图41：铅库存增加，锌库存减少
• 图42：焦煤价格持平，动力煤价格上涨
• 图43：国内独立焦化厂焦炉生产率上升
• 图44：国际原油价格上涨
• 图45：LME3个月铜、铝价格上涨

结论

后疫情时期，部分制造业行业已走出“独立逻辑”，显示出较强的景气度和投资潜力。这些行业主要受益于稳增长政策、外需改善和产业结构转型等多重因素。未来，这些行业景气延续性值得关注，尤其是那些与政策导向和消费升级契合的行业。同时，需警惕宏观经济政策调整和疫情形势变化带来的潜在风险。