2020年11月宏观经济月报：入冬不寒-20201201-招商银行-36页_2mb

入冬不寒：2020年11月宏观经济月报总结

一、宏观概览：经济持续向好，政策回归中性

2020年10月，我国经济延续回升态势，增长动力逐步从基建和房地产转向消费和制造业投资。工业生产保持高位，服务业加速扩张，消费和制造业投资进一步上行，为总需求回升提供强劲动力。出口维持高增长，进口温和修复，贸易顺差有望保持高位，对经济增长形成拉动。

价格方面，CPI同比增速因猪肉价格下行而下滑，PPI因石油价格低迷而回升放缓。但随着经济回暖，CPI和PPI均有回升趋势。工业企业利润增速转正，上中下游行业普遍好转，经济修复逻辑不变，四季度经济有望进一步上行，接近潜在增长水平。

货币政策方面，“稳货币、稳信用”的基调延续至明年初，社融增速年内高点已现，后续将步入下行周期，而M2增速有望在年内重新上行。结构性政策将加强，以支持小微企业、制造业和三农领域。

财政方面，10月财政收支矛盾缓解，收入增速回升，支出增速继续修复。重点领域如疫情防控、脱贫攻坚、基层“三保”等支出得到保障。土地出让收入连续八个月正增长，缓解地方财政压力。

二、海外宏观：阴霾再现

（一）美国非农：修复持续放缓

10月美国非农新增就业63.8万，失业率降至6.9%，好于市场预期。但就业修复速度放缓，劳动参与率回升至61.7%，但仍低于疫前水平。私人部门就业增长强劲，但政府部门就业继续萎缩。永久性失业人数反超临时性失业人数，显示就业市场结构变化。

（二）美联储：大选扑朔迷离，联储按兵不动

美联储维持零利率及每月1,200亿美元购债计划不变，但可能对购债方案进行调整。鲍威尔对经济修复放缓表示担忧，同时考虑调整资产久期结构以应对可能的通胀压力。美元指数处于低位，人民币汇率因大选和经济回暖而上升。

三、实体经济：入冬不寒，延续回暖

（一）PMI：持续扩张

10月制造业PMI为51.4%，非制造业为56.2%，连续8个月高于荣枯线。制造业和非制造业均保持扩张态势，显示经济上行趋势不变。

（二）生产：保持高景气

10月工业生产增速高位运行，服务业生产指数再创新高。消费和制造业投资成为主要增长动力，出口保持高增长，进口温和修复，贸易顺差有望延续。

（三）消费：持续回升

10月社零同比增速达4.3%，消费回升趋势明显。必选消费品维持高增长，可选消费品销售快速反弹，显示居民收入和消费意愿回升。但与房地产相关的家电和家具消费增速较慢，未来有望改善。

（四）投资：经济增长重要支撑

1-10月固定资产投资同比增速为1.8%，10月当月增速达9.5%。房地产投资展现韧性，基建投资小幅反弹，制造业投资维持正增长。主要增长行业包括医药、计算机电子设备、黑色金属等。

（五）贸易：高顺差有望延续

10月出口金额同比增长11.4%，进口金额增长4.7%，贸易顺差达584亿美元。出口替代效应延续，传统制造业产品出口持续回升，带动相关行业增长。

（六）物价：CPI持续下行，PPI回升放缓

CPI同比增速为0.5%，受食品项和高基数影响下滑。PPI同比增速为-2.1%，受石油价格低迷拖累。但随着外需回暖和内需改善，PPI中枢有望回升。

（七）工业企业利润：增速转正，势头不减

1-10月规上工业企业利润累计同比增速为0.7%，10月当月增速达28.2%。上游能源类行业利润改善，中游设备类和中间品行业保持高景气，下游消费品行业加速回暖。利润结构更加均衡，显示经济修复逻辑不变。

四、货币金融：信用周期拐点已至

（一）10月金融数据

新增人民币贷款6,898亿，社融1.42万亿，M2同比增长10.5%。信贷和社融增长回归温和区间，M2增速回落，但企业中长贷表现强劲，居民中长贷韧性待观察。

（二）货币政策执行报告

央行强调“稳货币、稳信用”的政策基调，逐步回归中性。政策操作注重结构，通过MLF和OMO等工具维持流动性合理充裕。融资成本略有上升，但整体保持稳定。

五、财政收支：持续向好

（一）财政收入增速继续回升

1-10月全国一般公共预算收入累计同比增速下降5.5%，降幅收窄。税收收入持续改善，非税收入“跷跷板”效应再现。主要税种如增值税、企业所得税增速回升，显示经济修复态势。

（二）财政支出增速继续回升

1-10月财政支出累计同比下降0.6%，降幅收窄。重点领域如债务付息、社会保障和就业支出增速领先。土地出让收入连续八个月正增长，缓解地方财政压力。

六、热点跟踪：“双循环”格局的新部署

（一）以科技创新畅通“内循环”

“十四五”规划提出以科技创新为核心，构建新发展格局。重点聚焦人工智能、量子信息、集成电路、生命健康等关键领域，建设国际科技创新中心，推动现代产业体系发展。

（二）建立亚太经贸“朋友圈”助力“双循环”

全球最大自由贸易区成立，推动减税、开放和多领域合作，有助于重构全球经贸格局，助力“双循环”战略实施。

关键信息汇总

• 经济修复：我国经济持续向好，四季度有望进一步上行。
• 就业市场：美国非农修复放缓，但结构性特征明显，永久性失业占主导。
• 货币政策：从宽松向中性回归，关注中小银行和中小企业信用问题。
• 财政政策：财政收入和支出持续改善，土地出让收入正增长。
• 贸易形势：出口高景气，进口温和修复，贸易顺差有望保持高位。
• 物价趋势：CPI持续下行，PPI中枢有望回升。
• 企业利润：规上工业企业利润增速转正，结构更加均衡。
• “双循环”战略：科技创新和亚太经贸合作是关键部署方向。