化妆品行业深度研究报告：化妆品代工的β与α-20210312-华创证券-38页_3mb

化妆品行业深度研究报告总结

核心内容概述

本报告深入分析了化妆品行业的代工模式，探讨了代工厂在产业链中的角色及其成长路径。重点指出化妆品行业具备全球化特征，但供给端专业化分工较少。代工厂的发展依赖于降低生产成本、减少投资风险、稳定供应链等基本原则。随着行业成熟和监管趋严，代工厂若要在“微笑曲线”两端发力，需在研发与品牌建设方面加强，而研发是更可行的发展方向。

主要观点

• 化妆品代工厂的定位：化妆品代工厂在产业链中扮演着重要角色，主要负责生产环节，协助品牌商实现产品标准化、成本控制和供应链稳定性。
• 行业β与α：行业β（市场规模、品类特征、生产特点）决定了代工厂是否容易成长；行业α（研发与品牌）则决定了代工厂是否能够持续发展。在监管趋严背景下，研发能力成为代工厂的核心竞争力。
• 监管与市场变化：2021年《化妆品监督管理条例》实施，推动行业监管趋严，品牌商对产品质量要求提高，代工厂需提升生产规范与质量控制能力，行业集中度有望进一步提升。
• 国际品牌与代工厂的关系：国际品牌如欧莱雅、雅诗兰黛等在进入亚洲市场时，往往依赖韩国的大型代工厂，如科丝美诗和科玛，而中国代工厂则更多依靠自身发展，逐步获得大客户订单。

关键信息

行业特点

• 化妆品行业是典型的非标品、快消品，产品差异较大，且非精密。
• 品牌商对产品质量、安全、肤感、气味、色彩、时尚等多方面有较高要求。
• 化妆品行业较早实现全球化，但供给端专业化分工有限。

代工厂成长路径

• β端影响：行业规模、品类特征、生产特点、政策与监管是决定代工厂成长的关键因素。
• α端潜力：通过研发和技术创新，代工厂可以提升附加值，实现从“代工”向“品牌+研发”的升级。
• 客户结构：代工厂客户集中度较高，如科丝美诗的前五大客户贡献约82.7%，而诺斯贝尔的客户集中度逐年下降，说明其客户结构在多元化。

国际品牌与代工厂

• 韩国代工厂：科丝美诗和科玛是韩国化妆品代工领域的龙头企业，它们在90年代依托日本技术发展，后逐步拓展至全球市场。
• 中国代工厂：诺斯贝尔、芭薇股份等公司主要从本土市场起步，逐步拓展至国际市场，其发展路径与韩国代工厂不同。

重点公司

• 科丝美诗：全球领先的化妆品代工厂，2019年全球产能18.0亿件，中国区产能占比55.3%，2020年销售额增长显著。
• 科玛：韩国第二大化妆品代工厂，2019年全球产能7.5亿件，中国区产能占比38.5%。
• 诺斯贝尔：中国主要化妆品代工厂之一，客户集中度下降，正逐步拓展市场。
• 芭薇股份：新三板挂牌企业，拥有6000多款成熟配方，与联合利华等品牌合作。

投资逻辑

• 品牌与代工厂的博弈：品牌商选择代工厂主要是为了降低成本和控制风险，但代工厂需在质量、交付速度、成本控制等方面持续优化。
• 研发的重要性：在行业监管趋严和市场成熟背景下，研发成为代工厂实现长期发展的关键。
• 市场趋势：中国化妆品市场增长迅速，电商渠道推动中腰部品牌发展，代工厂需适应柔性化生产趋势，以满足市场多样化需求。

风险提示

• 政策变化：化妆品行业监管趋严，可能影响代工厂的资质与合规性。
• 研发拓展不利：若代工厂无法持续投入研发，将难以在竞争中脱颖而出。
• 产品出现安全事故：生产过程中的质量控制失误可能引发品牌信任危机。

估值与盈利预测

• 青松股份：2021年3月11日股价为21.22元，2020-2022年EPS分别为0.88、0.91、1.25，PE分别为24.11、23.32、16.98，PB为3.62，评级为“强推”。

图表与数据

• 行业β与α：图表20展示了代工厂的成长本质是与品牌商的合作与博弈。
• 市场增长：图表25显示化妆品、保健品、运动服饰等行业的增长空间。
• 客户结构：图表27、28展示了代工厂的客户集中度及行业竞争格局。
• 代工厂发展历史：图表35、36、37、38、39、40、41展示了韩国三大化妆品代工厂的发展历程及产能布局。

总结

化妆品代工厂在行业中扮演着重要角色，其发展依赖于行业β和α的共同影响。随着监管趋严，代工厂需通过研发和技术创新提升自身竞争力，以适应市场变化。中国化妆品市场增长迅速，代工厂需积极拓展客户并提升柔性生产能力，以应对日益激烈的市场竞争。