深度报告-20211109-国金证券-鱼跃医疗-002223.SZ-聚焦三大成长赛道_平台型器械公司成长可期_26页_2mb

鱼跃医疗 (002223.SZ) 买入（首次评级）总结

核心内容概览

鱼跃医疗是一家专注于医疗器械研发、生产和销售的国内龙头企业，主要聚焦于呼吸制氧、血糖POCT及感控三大高成长性赛道，同时布局家用电子检测、康复及临床器械等基石业务，以及急救、眼科、智能康复等孵化业务。公司自2008年上市以来，通过持续的研发投入和并购整合，产品结构不断优化，品牌影响力持续增强，市场占有率逐步提升。

主要观点与关键信息

公司基本情况

• 2021年：公司前三季度收入达53.1亿元，归母净利润为13.52亿元。
• 核心业务板块：
  • 呼吸制氧板块：2021年上半年营收13.22亿元，同比增长13.52%。
  • 血糖监测板块：2021年上半年营收2.05亿元，同比增长130.15%。
  • 感控板块：2021年上半年营收4.45亿元。
• 产品结构：公司拥有600多种产品品类及近万个规格，覆盖呼吸、血糖、感控、眼科等多个领域。

投资逻辑

• 聚焦三大核心赛道：呼吸制氧、血糖POCT、感控，均具有高成长性、低渗透率、广阔的市场空间。
• 品牌与市场影响力：公司品牌影响力不断提升，产品结构优化，线上销售表现突出。
• 海外销售增长：疫情催化下，海外业务迅速发展，2021年上半年海外营收达7.18亿元，成为新的增长点。

投资建议

• 收入预测：预计2021-2023年公司分别实现收入70.5亿、80.6亿、91亿元。
• 净利润预测：预计2021-2023年公司分别实现归母净利润14.5亿元、16.6亿元、18.9亿元。
• 目标价：43元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

• 收购整合风险：若并购整合不及预期，可能影响公司估值。
• 商誉增加风险：并购带来的商誉增加可能影响净利润。
• 海外市场拓展风险：若海外市场拓展受阻，将影响公司增长。
• 新品研发风险：若新产品研发进度不及预期，将影响未来业绩。

业务布局与成长性

呼吸制氧板块

• 市场前景：慢性呼吸系统疾病患者基数大，增速快，市场空间广阔。
• 公司优势：呼吸制氧板块为公司重点布局领域，拥有57项专利，产品高性价比，线上销量领先。
• 疫情催化：疫情期间，呼吸产品知名度提升，2020年营收同比增长86%，2021年上半年同比增长13.52%。

血糖监测板块

• 传统血糖仪（BGM）：国产替代趋势明显，公司BGM市场占有率逐步提升。
• 动态血糖监测（CGM）：公司已收购凯立特，切入CGM领域，产品“Anytime”已获国家药监局注册证。
• 市场前景：中国CGM市场渗透率低，未来增长空间大。2020年中国CGM市场渗透率为6.9%，预计未来将显著提升。

感控产品

• 市场表现：疫情期间，感控产品需求激增，子公司中优医药2020年营收同比增长53.13%。
• 品牌优势：公司感控产品“洁芙柔”等在医院及线上平台销量领先，具有较高知名度。

财务表现

营收与净利润

• 2019-2021年：公司营业收入分别为46.36亿元、67.26亿元、70.5亿元，归母净利润分别为7.53亿元、17.59亿元、18.9亿元。
• 毛利率：公司三大核心板块毛利率均在55%以上，其中动态血糖监测产品毛利率高达65.08%。

费用率

• 销售费用率：2016-2020年销售费用率从12.8%增长至13.6%，后趋于稳定。
• 管理费用率：从5.9%下降至5.6%，管理效率提升。
• 研发费用率：从3.6%增长至6%，持续加大研发投入。

盈利预测

• 2021-2023年：预计公司收入分别为70.5亿元、80.6亿元、91亿元，净利润分别为14.5亿元、16.6亿元、18.9亿元。

可比公司估值

• 可比公司：迈瑞医疗、三诺生物、乐心医疗。
• 估值方法：采用市盈率法，预计2021-2023年PE分别为22.5、19.5、17.1。
• 目标价：43元，给予“买入”评级。

市场前景与成长潜力

• 呼吸制氧：全球市场持续增长，2021-2027年CAGR达12.1%，公司有望凭借品牌与产品优势持续增长。
• 血糖监测：传统血糖仪市场逐步被国产替代，动态血糖监测市场潜力巨大。
• 感控产品：疫情后需求增长，公司产品品牌影响力提升，市场前景广阔。

总结

鱼跃医疗通过聚焦三大高成长性赛道，结合自主研发与并购整合，实现了业务结构的优化与市场占有率的提升。公司具备强大的品牌影响力和产品竞争力，尤其在呼吸制氧、血糖监测及感控领域表现突出。疫情带来的海外销售增长和品牌提升进一步增强了公司的市场地位。预计未来三年公司将继续保持稳健增长，具备良好的投资价值。