深度报告-20211011-德邦证券-中泰化学-002092.SZ-深度报告_氯碱景气向上_业绩有望再上新台阶_28页_3mb

中泰化学（002092.SZ）深度报告总结

核心内容概览

中泰化学是一家以“氯碱+粘胶”双主业为核心的化工企业，拥有完整的循环经济产业链，其核心产品包括PVC、烧碱、粘胶纤维和粘胶纱线，其中PVC和烧碱产能居国内第一，具备显著的规模与成本优势。公司通过剥离非核心业务，聚焦氯碱主业，进一步提升盈利能力。当前股价为13.45元，PE估值较低，首次覆盖给予“买入”评级。

主要观点

• 行业景气度提升：氯碱及烧碱行业景气持续上行，PVC与烧碱价格大幅上涨，电石作为主要原料，其成本支撑显著。
• 一体化优势显著：公司电石自给率高达97%，且具备煤矿资源，实现“煤炭—热电—氯碱化工—粘胶纤维—粘胶纱”的全产业链布局。
• 盈利预期向好：预计2021-2023年公司归母净利润分别为39.61亿、42.06亿和44.18亿，对应PE分别为9倍、8倍和8倍，估值低于行业平均水平，具备投资价值。
• 下游需求强劲：房地产竣工周期带来电解铝与氧化铝需求增长，推动烧碱需求持续上升。同时，可降解塑料PBAT的扩产将为电石带来新增需求。
• 粘胶短纤复苏：下游纺服需求恢复，叠加棉花价格高位，有望拉动粘胶短纤价格上涨，公司具备成本优势，有望持续受益。

关键信息

公司概况

• 行业：化工/化学原料
• 核心业务：氯碱化工、粘胶纺织
• 总股本：2,575.74百万股
• 流通A股：2,146.38百万股
• 总市值：34,643.70百万元
• 主要产品：PVC（183万吨）、烧碱（132万吨）、粘胶纤维（73万吨）、粘胶纱线（270万锭）

行业分析

• PVC行业：

  • 2020年电石法PVC均价达13892元/吨，同比上涨104.3%
  • 电石成本占PVC成本的70%以上，是影响PVC价格的重要因素
  • 电石供应偏紧，未来新增产能有限，PVC价格有望持续上涨
  • 2021-2022年国内PVC新增产能约300万吨，主要集中在2022年下半年

• 烧碱行业：

  • 2020年国内烧碱均价达5900元/吨，同比上涨205.7%
  • 烧碱下游需求旺盛，尤其是氧化铝消费占比达31%，氧化铝主要用于电解铝，与房地产行业密切相关
  • 2021年H1房地产投资同比增长15.0%，带动烧碱需求增长

• 粘胶短纤行业：

  • 2020年国内粘胶短纤表观消费量达360万吨，CAGR为1.7%
  • 棉花价格高位推动粘胶短纤价格上涨，价差达6322元/吨，处于历史较高水平
  • 落后产能持续退出，行业集中度有望提升

财务预测

• 营业收入：2021-2023年分别为491.19亿、346.75亿、346亿
• 归母净利润：2021-2023年分别为39.61亿、42.06亿、44.18亿
• 毛利率：2021-2023年预计分别为18.2%、25.8%、26.3%
• PE估值：2021-2023年分别对应9倍、8倍、8倍，低于SW化学原料板块21倍PE水平

投资建议

• 评级：首次覆盖，给予“买入”评级
• 理由：公司作为氯碱行业龙头，具备规模与成本优势，受益于行业景气度提升，盈利预期强劲

风险提示

• 下游需求不及预期：房地产、电解铝等需求增长可能不及预期
• 资产重组进度不及预期：剥离非核心业务可能受阻
• 产品价格大幅波动：PVC、烧碱等产品价格受市场影响波动较大

图表与数据亮点

• 电石与PVC价格走势：电石价格同比上涨150.6%，支撑PVC价格上涨
• 烧碱价格走势：烧碱价格创历史新高，行业景气度回升
• 粘胶短纤与棉花价差：价差达6322元/吨，处于历史高位
• 公司电石自给率：从2012年的36%提升至2020年的97%，一体化优势显著
• 公司毛利率：2021年H1公司整体毛利率达13.93%，净利率由负转正

总结

中泰化学凭借其“氯碱+粘胶”双主业布局和一体化循环经济产业链优势，受益于氯碱行业景气上行及烧碱需求增长。公司电石自给率高，PVC和烧碱产能国内领先，盈利预期强劲。随着房地产竣工周期到来及可降解塑料PBAT产能扩张，公司未来增长潜力较大。当前PE估值较低，具备投资价值，但需关注下游需求变化及产品价格波动等风险。