20150116-兴业证券-宁波高发-603788.SH-盈利较强的变速系统配件商_11页_730kb

报告摘要

宁波高发（603788）研究报告总结

核心内容

宁波高发是一家专注于汽车操纵控制系统研发、生产和销售的国内优秀变速操纵系统制造商，主要产品包括变速操纵器及软轴、电子油门踏板、汽车拉索、电磁风扇离合器等，广泛应用于乘用车和商用车领域。公司盈利能力较强，财务指标表现稳健，具有良好的成长性和行业地位。

主要观点

盈利能力突出：2011~2013年，公司营业收入年均复合增长率为27.81%，归母净利润年均复合增长率为29.82%。ROE分别达到27%、26%、29%，净利率和周转率在行业中处于较高水平。
股权结构集中：公司实际控制人钱高法及其家族成员合计持有公司87.612%的股份，股权结构较为集中，有利于公司战略执行和管理效率。
市场占有率稳步提升：公司在乘用车市场占有率显著增长，2011~2013年乘用车销售收入占比从50.72%上升至68.99%，2014年上半年进一步上升至74.85%。主要客户包括上汽通用五菱、上海大众、吉利汽车等国内知名整车厂商。
行业竞争激烈：公司面临内外资企业的激烈竞争，主要竞争对手包括上海东风康斯博格莫尔斯控制系统有限公司、德韧干巷汽车系统(上海)有限公司、上海三立汇众汽车零部件有限公司等。
募投项目推动产能扩张：公司拟公开发行3420万股，募集资金约3.1亿元，主要用于扩充变速操纵系统产品、加速控制系统产品产能，以及建设工程技术中心和补充流动资金。

关键信息

财务数据概览

项目	2013（百万元）	2014E（百万元）	2015E（百万元）	2016E（百万元）
营业收入	448	557	673	774
净利润	80	88	93	115
毛利率	31.4%	30.8%	29.4%	28.9%
净利率	17.8%	15.8%	13.8%	14.8%
每股收益（元）	0.58	0.64	0.68	0.84
市盈率	17.7	16.0	15.1	12.3

募投项目明细

序号	项目名称	第一年（万元）	第二年（万元）	第三年（万元）	总投资额（万元）
1	变速操纵系统产品扩产项目	6,795	3,264	1,440	11,499
2	加速控制系统产品扩产项目	4,288	2,215	560	7,063
3	工程技术中心扩建项目	-	2,171	1,971	4,142
4	补充流动资金	-	-	-	6,000
5	偿还银行贷款	-	-	-	2,200
合计	-	-	-	-	30,904

投资预测

预计2014~2016年公司EPS分别为0.64元、0.68元、0.84元，对应10.28元发行价的市盈率分别为16倍、15倍、12倍。
给予2015年20倍左右估值，合理价值约为13.7元。

风险提示

国内汽车销量不达预期；
新增产能利用率不足；
客户集中度较高；
新能源汽车推广加速可能导致公司产品需求下滑。

行业与市场分析

市场占有率

商用车市场：变速操纵器市场占有率5%，软轴市场占有率6.5%。
乘用车市场：变速操纵器市场占有率8.78%，软轴市场占有率8.18%。

主要产品价格趋势（元）

产品	2011	2012	2013	2014.6
变速操纵器及软轴	73.70	65.43	62.84	55.31
电子油门踏板	119.38	96.65	68.80	57.51
汽车拉索	7.28	6.97	7.29	7.04
电磁风扇离合器	1411.16	1534.07	1421.79	1425.75

前五大客户（2014年6月）

序号	客户名称	销售额（万元）	占营业收入比例（%）
1	上海汽车集团股份有限公司	9,345.53	32.76
2	上海大众汽车有限公司	4,672.98	16.38
3	吉利汽车控股有限公司	2,812.40	9.86
4	郑州宇通客车股份有限公司	1,670.23	5.86
5	中国重型汽车集团有限公司	1,649.12	5.78
合计	-	20,150.26	70.64

总结

宁波高发作为国内优秀的变速操纵系统制造商，其业务在乘用车市场快速增长，市场占有率稳步提升。公司财务状况良好，盈利能力突出，且股权结构集中，有利于稳定发展。募投项目将推动产能扩张和产品结构优化，进一步增强市场竞争力。预计未来三年公司净利润复合增速为13%，合理估值约为13.7元。然而，需关注国内汽车销量不及预期、新增产能利用率不足以及新能源汽车对传统产品的冲击等风险。

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