> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 中高端成人品牌服饰行业分析总结 ## 核心内容 锦泓集团（603518.SH）是一家专注于中高端成人品牌服饰的企业，近年来在品牌运营和IP授权业务方面表现突出。公司主要经营女装品牌TennieWeenie和VGRASS，同时发展云锦和IP授权业务，其中IP授权业务呈现高速增长态势。 ## 主要观点 - **业绩表现**：2025年公司实现营业收入42.02亿元，同比下降4.39%；归母净利润2.26亿元，同比下降26.07%；扣非净利润2.08亿元，同比下降25.05%。但2026Q1公司营业收入同比下降3.30%，归母净利润同比增长24.47%，扣非净利润同比增长21.29%，显示出业绩恢复迹象。 - **业务结构**： - **TennieWeenie**：营收33.17亿元，占比78.94%，同比下降4.60%，毛利率66.00%，同比下滑0.81pct。 - **VGRASS**：营收6.85亿元，占比16.31%，同比下降12.10%，毛利率72.67%，同比下滑2.04pct。 - **云锦**：营收1.12亿元，同比增长37.28%，毛利率提升0.17pct。 - **IP授权业务**：营收0.57亿元，同比增长69.04%，覆盖家纺、家居服、女包、童鞋等品类。 - **盈利能力**：2025年销售毛利率为67.87%，同比下滑0.76pct；2026Q1毛利率为69.57%，同比下滑0.67pct。归母净利率2025年为5.39%，同比下降1.58pct；2026Q1归母净利率为10.31%，同比提升2.30pct。 - **财务费用下降**：2026Q1财务费用大幅下降，是净利润增长的重要因素。 - **现金流情况**：2025年经营活动现金流净额为5.29亿元，同比下降31.38%；2026Q1经营活动现金流净额为0.52亿元，同比下降67.15%，主要因销售现金流入减少和采购支出增加。 - **投资建议**：首次覆盖，给予“增持-A”评级，预计2026-2028年归母净利润分别为3.14、3.40、3.74亿元，对应PE分别为10.5、9.7、8.8倍。 ## 关键信息 - **市场表现**：2026年4月28日收盘价为9.52元，年内最高13.43元，最低8.03元。 - **财务数据**： - 2025年每股收益0.32元，摊薄每股收益0.32元。 - 每股净资产11.13元，净资产收益率2.88%。 - **风险提示**： - 女装品牌经营持续承压； - 行业竞争加剧； - 线下门店拓展不及预期。 - **估值数据**：2026年预计PE为10.5倍，2028年预计PE为8.8倍；P/B从14.5倍降至8.8倍。 ## 财务数据与预测 | 指标 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------|------| | 营业收入（百万元） | 4,395 | 4,202 | 4,423 | 4,666 | 4,920 | | 净利润（百万元） | 306 | 226 | 314 | 340 | 374 | | 毛利率（%） | 68.6 | 67.9 | 68.0 | 68.2 | 68.4 | | 净利率（%） | 7.0 | 5.4 | 7.1 | 7.3 | 7.6 | | ROE（%） | 8.5 | 6.1 | 7.8 | 7.9 | 8.1 | | P/E（倍） | 10.7 | 14.5 | 10.5 | 9.7 | 8.8 | | P/B（倍） | 0.9 | 0.9 | 0.8 | 0.8 | 0.7 | ## 估值比率 | 指标 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------|------| | EV/EBITDA | 7.4 | 8.8 | 6.4 | 6.2 | 5.8 | ## 投资评级说明 - **公司评级**： - 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； - 增持：预计涨幅介于5%–15%之间； - 中性：预计涨幅介于-5%–5%之间； - 减持：预计涨幅介于-5%–-15%之间； - 卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 - **行业评级**： - 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上； - 同步大市：预计涨幅介于-10%–10%之间； - 落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 - **风险评级**： - A：预计波动率小于等于相对基准指数； - B：预计波动率大于相对基准指数。 ## 免责声明 本报告由山西证券研究所发布，基于已公开信息，不保证其准确性和完整性。投资有风险，入市需谨慎。报告内容仅供参考，不构成投资建议。任何使用本报告的后果由使用者自行承担。未经授权，禁止转载、复制或分发本报告内容。