氟化工系列（二）-制冷剂格局高度集中-涨价“坡长雪厚”-国金证券_28页_3mb

含氟制冷剂行业受政策监管影响显著，当前处于三代制冷剂（HFCs）配额管控阶段。全球自1987年《蒙特利尔议定书》签署以来，逐步淘汰二代（HCFCs）及三代制冷剂，2019年《基加利修正案》将HFCs纳入管控，要求发达国家与发展中国家分阶段削减使用量。中国自2021年加入该修正案，2024年全面实施配额管理，内用配额占比约48%，导致国内供给受限，形成行业供需格局改善。配额管控使行业集中度大幅提升，R32、R125、R134a的CR3分别达66%、66%、70%，CR5分别达85%、85%、92%，行业议价权向龙头集中，推动价格持续上涨。

2024年初制冷剂已开启涨价周期，R32、R125、R134a、R143a散单价分别上涨14%、13%、7%、48%。供给端政策限制避免了新增产能释放，叠加下游需求支撑（空调、汽车、冷链），价格上行具备持续性和空间。空调市场为制冷剂最大应用领域，存量替换需求占比高，国内普及率约60%（日本达90%），未来仍有提升空间。汽车市场受政策刺激持续增长，冷链行业因经济改善和生鲜电商发展形成增量需求。

国内制冷剂企业（如巨化股份、三美股份、永和股份）具备产业链优势，但出口面临反倾销、反补贴等贸易壁垒。2023年我国由萤石出口国转为进口国，2024年出口量预计下降10%左右，但亚洲及南美等新兴市场渗透率提升可部分抵消影响。三代制冷剂价格提升受制于四代制冷剂（低GWP）的高成本及专利壁垒，短期替代有限，进一步巩固三代制冷剂的涨价基础。

行业集中度提升带来协同效应，头部企业盈利改善明显。2020-2022年配额争夺战加速小企业出清，2024年配额分配后行业秩序优化，价格体系向市场化转变。政策推动下，制冷剂行业呈现长周期、大幅度涨价趋势，具备估值提升潜力。但需关注政策变动、需求不及预期、原材料（萤石、氢氟酸）价格波动及出口贸易政策风险。