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泰格医药总结：从中国强到全球大

核心内容

泰格医药是一家中国领先的临床合同研究组织（CRO），自2010年至2020年，公司经历了两个发展阶段：2010-2015年作为高品质的坚持者，2016年以来则成为国内创新升级的受益者。公司凭借优秀的管理层、组织机制及持续进化能力，奠定了其在国内市场份额加速提升和全球化拓展的基础。

主要观点

• 行业属性与投资逻辑：医药CXO行业主要受全球医药研发投入驱动，中国研发投入显示更高景气度，公司主要受益于国内研发持续景气环境，同时通过全球化拓展提升公司天花板。
• 国际化基础已具备：泰格医药在超过10个国家布局，人均薪酬远高于行业平均水平，人均创利处于行业第一梯队，显示出强大的竞争力。公司A+H布局、子公司方达控股、韩国子公司单独上市等资本动作，为国际化进程提供了支持。
• 业务模式与盈利结构：泰格医药的业务高度依赖人力成本，2020年非经常损益金额达6.33亿元，主要来自公允价值变动和投资收益。公司投资业务在利润中占比逐渐上升，且具有较高的可持续性。
• 财务表现：公司营业收入、净利润和每股收益预计在2020-2022年持续增长，分别为3306.33亿元、1369.06亿元和1.57元/股。2020年9月25日收盘价对应PE为64倍，高于行业平均水平。
• 业务增长与盈利能力：公司业务增长主要依赖订单的持续增加，2011-2019年每年新增合同金额复合增速达45.2%。临床试验咨询业务（尤其是数据管理与统计分析）是公司核心利润来源，具有较高的毛利率和成长性。

关键信息

财务摘要

投资建议

• 评级：买入
• 估值：2020年9月25日收盘价对应PE为64倍（2021年50倍）
• 可比公司：药明康德、康龙化成、昭衍新药、美迪西、药石科技等，平均PE为85倍
• 预测EPS：2020-2022年分别为1.57、2.03、2.44元/股

风险提示

• 创新药投融资恶化的风险
• 临床试验政策波动风险
• 新业务整合不及预期风险
• 业绩不达预期风险

业务拓展与全球化布局

• 业务布局：泰格医药已在全球超过10个国家布局，服务内容涵盖临床试验技术服务、数据管理、统计分析、注册申报、SMO服务、医学检测、中心实验室等。
• 客户资源：公司拥有广泛的国内外客户资源，包括跨国药企和国内创新药企，2019年参与了7个国内创新药获批项目。
• 员工与成本结构：2019年员工人数超过5000人，营业成本中人工成本占比达91.2%，显示其为人力密集型行业。
• 收入增长：2015-2019年营业收入年均增长21.85%，2020年预计增长17.94%。

行业分析

• 行业景气度：国内医药研发外包产业呈现持续增长趋势，2015-2019年营收同比增速从21%提高到33%。
• 外包渗透率：数据管理和生物统计分析等数统业务外包率达70-85%，显示出较强的外包能力。
• 全球竞争力：泰格医药在临床试验服务、数据统计分析、SMO服务等领域具有显著优势，且通过并购和子公司拓展加速全球化布局。

公司成长性

• 人员增长：泰格医药上市以来人员增长7倍，2019年达5000人以上。
• 订单增长：2011-2019年每年新增合同金额复合增速达45.2%，累计待执行合同金额复合增速达41.6%。
• 投资收益：公司投资收益占利润比例提升，2020年预计达30%以上，且非流动金融资产中“第三层次公允价值计量”占比达88%，具有较高的退出收益潜力。

财务比率

未来展望

泰格医药未来十年将从国内强走向全球大，其核心竞争力在于全球化网络布局、持续的业务拓展能力和强大的管理团队。公司通过不断并购和子公司拓展，提升其在全球市场中的竞争力，同时在国内市场保持领先地位，有望成为行业龙头。