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行业研究总结：三大利率阶段性见底了吗？

核心内容

本报告分析了2021年4月12日至4月18日期间中国金融市场流动性状况，重点探讨了债券利率、NCD利率和贷款利率的阶段性走势，以及市场对未来利率变化的预期。

主要观点

1. 债券利率

• 走势：4月份以来，债券利率在 3.2% 附近窄幅震荡，10年期国债利率在 3.16% 左右。
• 支撑因素：央行在一季度金融数据发布会上强调流动性合理充裕，被市场解读为利多信号，推动利率下行。
• 未来展望：
  • 5月份将面临缴税、分红和政府债券供给高峰，债券利率承压。
  • 配置需求释放、利空钝化和地缘政治风险的不确定性将限制利率大幅冲高。
  • 全年来看，6-7月份是关键时间点，市场将进入维稳阶段，利率预计维持 3.0-3.3% 区间震荡。
  • 建议配置盘在利率回调时坚定加仓，票息 carry 策略占优；交易盘应保持审慎。

2. NCD利率

• 走势：1Y国股NCD利率已阶段性见底，跌破 3%，接近1Y-MLF利率。
• 供需分析：
  • 供给端：银行稳存增存压力加大，NCD发行需求旺盛。
  • 需求端：广义基金流动性充裕，NCD配置规模增加，提价空间受限。
• 未来展望：
  • 下周资金面将面临压力测试（缴税高峰+地方债发行），NCD价格可能回升至 3% 以上。
  • 配置需求将平稳释放，但流动性支撑因素（如政府存款、外汇信用派生）不可持续，后续NCD利率仍存在上行可能。

3. 贷款利率

• 走势：对公贷款加权平均利率为 4.56%，较年初下降5bp。
• 下行原因：信贷额度充足、信贷供求未错位、银行间价格竞争加剧。
• 未来展望：
  • 2020年下半年新发放一般贷款利率已出现触底震荡迹象。
  • 央行放松MPA点差考核容忍度至12bp，预计3月份新发放贷款利率将小幅“翘尾”。
  • 二季度信贷供需错位加大，贷款利率有上行动力，但受优质客户粘性及竞争压力影响，全年利率将“缓慢爬坡”。

关键信息

• 流动性支撑因素：一季度宽松主要依赖政府存款、外汇信用派生和货币发行，但这些因素不具备可持续性。
• 央行政策：央行对流动性状况密切关注，若R001日均成交规模突破4万亿，可能适度管控货币投放。
• 市场情绪：配置盘“人心思涨”，交易盘需谨慎操作。
• 风险提示：二季度通胀压力超预期，可能引发货币政策持续收紧。

市场启示

• 配置盘：利率点位接近年初，建议尚未加大配置的机构在回调时坚定加仓，票息 carry 策略占优。
• 交易盘：在利率低频震荡、拐点未明的情况下，应以审慎操作为主。

图表与数据

• 图1：今年以来债券利率走势（2021年1月4日-4月16日）。
• 图2：2021年政府债券净融资预测（2021年1月-12月）。
• 图3：NCD利率与一般贷款-一般存款增速差相关性（2015年1月-2021年3月）。
• 图4：2021年4-12月NCD到期量情况。
• 图5：广义基金对NCD配置力度（2021年1-3月）。
• 图6：短端利率走廊形态（2020年1月2日-2021年4月16日）。
• 图7：1Y国股NCD利率与1Y-MLF利率关系（2020年1月3日-2021年4月16日）。
• 图8：NCD净融资规模（2021年4月12日-4月16日）。
• 图9：长端NCD价格变动（2021年4月12日-4月16日）。
• 图10：国债和政金债收益率走势（2021年4月12日-4月16日）。
• 图11：国债期限利差（2019年1月3日-2021年4月16日）。
• 图12：国开债期限利差（2019年1月3日-2021年4月16日）。

风险分析

• 二季度通胀压力：若PPI显著走高，央行可能收紧货币政策。
• 流动性风险：若缺乏中长期资金补充，银行体系超储可能再度紧张。

作者信息

• 分析师：王一峰
• 执业证书编号：S0930519050002
• 联系方式：010-56513033 / wangyf@ebscn.com
• 联系人：刘杰
• 联系方式：010-56518032 / liujie9@ebscn.com

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估值与声明

• 本报告基于合理假设，分析结果存在不确定性，不构成投资建议。
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总结

本报告指出，尽管一季度广谱利率出现阶段性下行，但支撑因素不具备可持续性，流动性环境将逐步回归常态。债券利率预计在 3.0-3.3% 区间震荡，NCD利率可能在 3% 以上波动，贷款利率将呈现“缓慢爬坡”趋势。投资者应关注配置盘与交易盘的不同策略，并警惕二季度通胀压力上升带来的政策收紧风险。