20180313-申万宏源-佩蒂股份-300673.SZ-掘金小龙头系列之三_宠物零食细分龙头_产能释放自主品牌看点多多__31页_1mb

佩蒂股份（300673）详细总结

核心内容

佩蒂股份是一家专注于宠物食品和用品的高新技术企业，主营宠物磨牙零食咬胶，是宠物零食领域的绝对龙头，出口欧美国家，享誉国际。公司凭借“研发力 + 产品力 + 渠道力”三维优势，在全球市场建立了强大的竞争力。2017年业绩快报显示，公司收入达6.3亿元，同比增长14%；归属母公司净利润为1.06亿元，同比增长31%。近三年收入复合增速约15%，净利润复合增速约35%。公司计划在新西兰投资主粮工厂，通过并购新西兰高端肉制食品公司BOP，引入高档牛肉、羊肉产品，进一步拓展产品线和市场。

主要观点

• 市场表现：公司2018年3月12日收盘价为46.8元，市净率4.6，流通A股市值936百万元。海外市场是主要营收来源，占96%以上，国内市场虽小但成长性良好。
• 盈利能力：2017年Q3毛利率达34.7%，同比提升5.13个百分点，主要受益于产品升级和越南工厂规模化生产。公司研发费用率稳定在4%左右，专利产品占比高达99%，带来高溢价。
• 战略布局：公司已设立多个子公司，覆盖宠物行业全产业链，包括电商运营、物流、宠物健康和食品检测等。通过ODM模式与国际知名宠物品牌合作，同时发展自主品牌，拓展国内市场。
• 行业前景：全球宠物市场规模突破千亿美元，保持年均3-4%增速，宠物零食增速更高。中国宠物市场近三年保持30%左右增速，未来随着消费升级和空巢家庭增加，市场潜力巨大。
• 远期对标：公司计划成为中国的“蓝爵”，即在高端主粮市场占据领先地位。蓝爵是美国宠物食品巨头，主打天然有机主粮，公司新西兰布局有望实现类似战略目标。

关键信息

财务数据及盈利预测

业务收入增速预测

业务分析

产品结构

• 畜皮咬胶：占营收55%，主要原料为生牛皮、畜禽肉及骨，经前处理、成形、高温杀菌等工艺制作。
• 植物咬胶：占营收41%，原料为植物性淀粉、鸡肉等，功能增强，市场需求大。
• 营养肉质零食：占营收1.5%，以鸡肉为主，结合地瓜、水果制品等。
• 鸟食及可食用小动物玩具：占营收1.5%，原料为谷物、木屑等，供鸟类及啮齿类动物使用。
• 烘焙饼干：以优质小麦粉和营养粗粮为原料，是宠物食品的重要组成部分。

渠道优势

• 海外渠道：与SpectrumBrands、PetMatrix、Wal-Mart、Petsmart等国际知名企业建立稳定合作关系，ODM模式为主。
• 国内渠道：积极拓展线上与线下渠道，已设立天猫网店“禾仕嘉专营店”，计划推广自主品牌主粮产品。

研发与技术

• 公司自2003年设立企业技术中心，研发投入稳定，占营收3.5%-4.5%。
• 拥有30项专利，技术优势明显，产品获得多项海外资质认证。
• 持续进行产品创新，新产品占比增加，销售单价年均上涨2%。

战略布局

• 海外扩张：通过越南工厂规模化生产，降低成本，提升毛利率。
• 国内拓展：计划在新西兰投资主粮工厂，引入高档牛肉、羊肉产品，推广自主品牌。
• 产业链整合：与多家全球知名企业合作，增强议价能力和市场竞争力。

行业分析

• 全球宠物市场：2017年全球宠物市场规模为1098亿美元，宠物食品占比70%以上，其中主粮占95%。
• 国内市场：2017年市场规模约350亿元，增速30%以上，未来增长潜力大。
• 进口替代：国内宠物食品品牌市占率从2013年的32%上升至2016年的46%，进口替代趋势明显。

风险提示

• 主粮产品投入资源多，收入端可能低于预期。
• 海外业务应收账款拉长，现金流风险。
• 汇兑亏损可能影响期间费用率。

投资评级

• 首次覆盖，增持评级：公司ODM业务优势明显，越南工厂带来收入和毛利率双升，新西兰布局有望分享国内高增长红利。
• 估值对比：公司PE低于可比公司，未来成长性良好，具备投资价值。

总结

佩蒂股份凭借强大的研发、产品和渠道能力，在宠物零食领域占据领先地位。公司计划通过新西兰布局主粮业务，进军国内高端市场，未来有望成为中国的“蓝爵”。公司盈利增长稳健，未来三年EPS预计为1.32/1.78/2.35元，PE分别为35/26/20倍，低于可比公司，给予增持评级。