开源证券-2025年宏观展望：中国扩大内需的路径选择_44页_4mb

中国经济需求不足问题及扩大内需路径分析

核心问题

中国当前面临需求不足挑战，主要源于房地产下行、物价低迷和宏观杠杆率上升。

房地产拖累与杠杆风险

房地产对GDP拖累显著，2022、2023年拖累-192%、-145%，未来两年预计减轻。房价下跌通过财富效应抑制消费，测算二手房价2021年7月至2024年9月下跌15.3%，拖累居民消费3.1%。宏观杠杆率加速上行，企业、居民部门资产负债表恶化，资金活性降至历史低位，影响投资和消费。

物价低迷与历史经验

历史三次物价低迷（1998-1999年、2009年、2015年）中，外需回暖、地产投资和政策刺激是主要推动力。供给端需解决产能过剩，需求端依赖央行降准降息、财政支出等措施。物价回升后，总投资或先于或同步于物价反弹。

扩大内需路径

路径选择强调消费主导：

• 地产企稳：2025年地产投资降幅收窄，新房销售增长-3%，二手房+5%，货币化安置和收储贡献增量。
• 消费拉动：股市慢牛财富效应显著，消费品以旧换新边际拉动倍数25-32倍；服务业扩张提高居民收入和就业；新二次城镇化推动消费，年均拉动经济5242-10483亿元。
• 政策支持：2025年宽财政宽货币，赤字率或提至4%-5%，专项债和超长期国债扩容，重点投向消费、民生和地产。

资产配置建议

• 国内：股好于债，优先配置科技、新质生产力和内需消费板块，信用环境改善支撑权益。
• 海外：不确定性增加，短期美股领先，黄金和原油表现平平；长期需考虑美国经济和政策变数。
• 风险评估：国内政策不及预期或美国经济超预期衰退，可能影响全球经济。

风险与展望

2025年需关注政策执行力度、关税冲击及通胀回升情况。扩大内需政策将推动消费新时代，资产配置应侧重国内科技与消费。