20180827-申万宏源研究_香港_-BRILLIANCE_CHI-01114.HK-Negotiations_stall_9页_1mb

总结：Brilliance China Automotive Holdings (1114 HK)

核心内容

Brilliance China Automotive Holdings（华晨中国）在2018年上半年实现了显著的业绩增长，净利达到36亿元人民币，同比增长54.3%，超出市场预期15%。华晨宝马（BMW-Brilliance Auto, BBA）作为其主要利润来源，净利贡献达37亿元人民币，同比增长37.9%，主要得益于产品结构优化和利润率提升。

主要观点

• 财务表现：公司上半年营收和净利均实现同比增长，其中净利增长显著，达到65.5%。预计2018年和2019年摊薄每股收益（Diluted EPS）分别为1.44元和1.78元，分别同比增长65.5%和23.6%。
• 销量增长：华晨宝马上半年销量为21万辆，同比增长13.4%。国产X3车型的推出带动销量回升，预计2018年销量将达46.7万辆，同比增长20.8%；2019年预计销量56.4万辆，同比增长20.8%。
• 利润率提升：由于产品结构优化，净利率从1H17的10.1%提升至1H18的11.7%。预计2018年净利率将提升至10.5%。
• 股权谈判不确定性：华晨宝马与宝马集团就股权比例调整进行谈判，但因政策细则未出，尚未达成一致。公司表示不会因谈判而产生额外资金需求，若股权转让产生收益，将返还给股东。
• 估值调整：鉴于股权谈判的不确定性，分析师将目标价从22.00港元下调至12.90港元（对应2018年7倍PE），并下调评级至“Outperform”（增持）。

关键信息

财务摘要（2016-2020E）

销量预测（2014-2020E）

投资要点

• 华晨中国1H18净利增长54.3%，超出市场预期15%。
• 华晨宝马净利贡献增长37.9%，主要得益于产品结构优化和利润率提升。
• 预计2018年和2019年摊薄EPS分别为1.44元和1.78元。
• 由于股权谈判的不确定性，目标价下调至12.90港元，对应18.3%的上升空间，评级下调至“Outperform”（增持）。

股权谈判背景

• 宝马集团计划提高其在中国合资企业的股权比例。
• 中国2022年前不取消对燃油车制造商的外资持股限制。
• 华晨宝马计划在辽宁建设第三个工厂，同时生产燃油车和新能源车。
• 由于政策细则未出，谈判尚未达成一致，但公司表示当前项目无需额外资金。

投资评级说明

• Outperform（增持）：预计未来12个月内股价上涨10%至20%。
• Hold（持有）：预计未来12个月内股价波动在-10%至10%之间。
• Underperform（跑输）：预计未来12个月内股价下跌10%至20%。
• Sell（卖出）：预计未来12个月内股价下跌超过20%。

风险与披露

• 报告基于公开信息，不保证其真实性、准确性和完整性。
• 报告内容仅供参考，不构成投资建议。
• 公司拥有报告的全部版权，未经许可不得复制、转载或传播。
• 报告仅适用于专业投资者，非专业投资者不得依赖其做出投资决策。

总体评价

华晨中国在2018年上半年表现出色，财务指标和销量均实现显著增长，但因与宝马集团的股权谈判存在不确定性，导致估值下调和评级调整。分析师维持其EPS预测，但目标价和评级反映当前市场环境及潜在风险。公司未来增长仍依赖于产品结构优化、新车型推出及政策明朗化。