20201012-招商银行-首席观点_美元熊市周期的可能与人民币升值的前景_11页_2mb

美元熊市周期与人民币升值前景分析总结

核心内容

本文由招商银行首席经济学家丁安华撰写，分析了美元是否进入长周期熊市以及人民币是否能够持续升值的前景。文章结合历史数据和当前宏观经济形势，从货币政策、经济增长、贸易赤字、政策干预等多个角度出发，探讨了美元和人民币汇率的未来走势。

主要观点

一、美元进入熊市周期了吗？

1. 汇率决定因素

   • 购买力平价、利率平价、国际收支理论等传统理论在解释美元走势时存在局限性。
   • 实际影响因素包括经济增长、货币政策、利差变动、贸易活动及全球资本流动。
   • 政府杠杆率的上升对汇率的影响权重逐渐增加。

2. 历史美元熊市周期回顾

   • 第一轮（1985-1990）：美元指数下跌约50%，主要受美国经济增速放缓、双赤字扩大及“广场协议”政策干预影响。
   • 第二轮（2002-2008）：美元指数下跌约40%，受美联储货币政策转松、美欧利差分化、美国双赤字恶化影响。

3. 当前美元走势分析

   • 当前美元指数虽有下跌趋势，但持续时间有限，尚未构成新一轮长周期熊市。
   • 美联储低利率政策、美欧利差分化、美国双赤字等问题均未形成持续利空。
   • 政策干预因素不显著，美元地位和避险属性依然稳固。

二、人民币会连续升值吗？

1. 美元熊市对人民币的影响

   • 美元熊市通常意味着非美货币牛市，但人民币走势受汇率制度影响较大。
   • 人民币汇率制度经历了从双轨制到有管理的浮动汇率制的转变，使得其与美元的负相关性更加明显。

2. 人民币中期走势判断

   • 人民币汇率基本面偏强，中期升值趋势有望延续。
   • 中国疫情控制较早，经济复苏领先于欧美，对人民币构成支撑。
   • 出口顺差和资本流入趋势持续，对人民币形成利好。

3. 人民币不存在长周期升值逻辑

   • 人民币升值趋势主要受短期美元弱势影响，不构成长期升值逻辑。
   • 中国货币当局强调人民币汇率“基本稳定”，不会放任其长期升值。
   • 中美经济增速差将逐步收敛，人民币升值空间有限。

三、人民币远期贴水趋势

• 远期贴水增厚
  中美利差走阔导致人民币远期贴水持续增厚，这一趋势短期内难以逆转。
• 未来政策预期
  美联储预计维持零利率至2023年底，而中国货币政策将逐步收敛，利差维持高位。
• 人民币掉期走势
  人民币掉期贴水整体上行，反映市场对人民币升值的预期。

关键信息

• 美元指数走势：从2020年3月的103峰值回落至93附近，9月有所反弹，但支撑力减弱。
• 人民币汇率走势：自2020年5月起持续升值，从7.17升至6.7关口。
• 历史美元熊市周期：两轮分别持续5年和6年，下跌幅度约50%和40%。
• 人民币汇率制度演变：从双轨制到有管理的浮动汇率制，市场化程度提高。
• 人民币升值支撑因素：经济复苏领先、出口顺差、资本流入。
• 人民币升值制约因素：政策稳定目标、中美利差维持高位、经济增速差收敛。
• 汇率预测模型：人民币汇率中枢有望从6.9升至6.7，波动区间为6.5-6.9；展望明年，可能进一步升至6.5附近。

交易策略建议

1. 利率风险

   • 美元短端利率波动有限，融资成本优势明显。
   • 建议企业关注美元利率走势，合理安排融资计划。

2. 汇率风险

   • 美元未来一年将延续弱势，企业应把握结汇窗口，规避贬值风险。
   • 可利用衍生工具提前锁定汇率风险。

3. 美元融资建议

   • 在弱美元和零利率环境下，借入美元负债具有利率和汇率双重优势。
   • 建议以一年期短期美元贷款为主，发行美元债券需视主体评级而定。

结论

• 美元目前处于弱势，但尚未形成新一轮长周期熊市。
• 人民币汇率中期偏强，有望继续升值，但缺乏长周期升值逻辑。
• 企业应关注汇率和利率风险，合理利用金融工具进行对冲和管理。

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