20160315-第一上海证券-枫叶教育-01317.HK-中国领先的国际学校办学团体_轻资产模式快速扩张_21页_866kb

枫叶教育总结

核心内容概述

枫叶教育是中国领先的国际学校办学团体，提供K-12教育服务，其教育模式融合中西教育理念，专注于素质教育，尤其在高中阶段提供双语、双课程及双文凭教育。公司采用轻资产扩张模式，通过与地方政府或地产商合作办学，快速扩展其学校网络。截至2015年，集团在中国拥有46所学校，17864名学生及1753名教师，其中350名为BC省认证教师。

主要观点

• 教育理念：枫叶教育致力于中西教育结合，全面实施素质教育，以提升学生综合素质和升学竞争力。
• 高升学率：2014/2015学年，枫叶高中毕业生超过90%进入海外大学，其中51%进入世界前100名大学。
• 学费优势：枫叶学费远低于其他国际学校，具有价格竞争力，且仍有提升空间。
• 轻资产扩张：公司通过合作办学模式快速扩张，降低资本投入，提高运营效率。
• 五年规划：目标在2020学年学生人数突破40,000人，从国际型人才转向精英型人才，提升升学质量。
• 盈利预测：预计2016-2018财年总收入分别为8.0亿、9.8亿和12.3亿元，年复合增速为23.6%；净利润分别为2.23亿、2.7亿和3.36亿元，核心净利润复合增速为21.9%。
• 估值分析：采用DCF模型，目标价为7.47港元，按30倍2016财年PE估值得出目标价为5.87港元，首次评级为买入。
• 行业前景：中国国际学校市场增长迅速，预计2017年招生人数达24.5万人，且国际学校仍是优质稀缺资源，具有长期发展潜力。

关键信息

学费情况

• 枫叶学费远低于其他国际学校，2015财年小学、初中及高中年学费分别为1.8-3.3万元、2.1-4.3万元及4.2-7.2万元。
• 2015/2016学年部分校区提高学费，如大连、武汉、重庆、镇江的高中学费提高22%，大连初中提高20%，大连小学提高30%。
• 枫叶学费水平具有提升空间，未来可能持续上涨。

学校网络与利用率

• 2015财年学校整体使用率为61.6%，其中部分成熟校区如武汉高中使用率高达92.8%。
• 公司在全国9个城市运营40所学校，计划在2016-2018学年新增13所。
• 学校利用率将随着扩张逐步提升，预计未来三年达到63%-67%。

教育课程与服务

• 小学：实施快乐教育，注重学生兴趣培养。
• 初中：实施“三好”习惯养成教育，包括学习、行为和生活习惯。
• 高中：提供双语、双课程及双文凭教育，学生可同时获得BC省和中国高中文凭。
• 其他服务：包括冬夏令营、升学服务中心、神鱼项目中心等，为学生提供全面支持。

师资情况

• 教师薪酬及其他津贴占公司收益的34.3%。
• 中方教师占90%，外教占10%，其中BC省认证教师约占高中教师的70%。
• 师生比例为10.2，保持相对稳定。

合约安排

• 通过合约安排，北鹏软件及上市公司可控制综合联属实体的财务及运营。
• 包括独家服务供货商协议、期权授予、资产质押等，确保集团利益。

市场趋势

• 国际学校需求增长：主要由双语教育需求、家庭收入增加、外籍人口增长、公立教育不足及二胎政策推动。
• 民办教育政策：2016年《民办教育促进法》修正案可能改变民办学校税收政策，影响公司盈利。
• 竞争格局：市场高度分散，枫叶为中国最大的民办国际学校办学团体，市场份额约为7.6%。

营运能力

• 公司资产负债表和现金流量表表现优异，几乎无负债，2015财年期末净现金为10.22亿元。
• 学费预缴为递延收益，2015财年递延收益为6.6亿元。
• 公司预计未来三年的自由现金流分别为23.7亿、35.2亿和51.8亿元。

估值与评级

• DCF估值：目标价为7.47港元，按30倍2016财年PE估值得出目标价为5.87港元。
• 首次评级：买入，预计股价有70%的上升空间。
• PE预测：2016财年PE为38.2倍，显示公司具有较高估值潜力。

风险提示

• 政策风险：若民办学校被要求合理回报，可能影响免税政策，导致税率上升。
• 经营风险：新校区建设周期较长，需时间提升使用率和品牌知名度。

图表与数据

• 图表1：枫叶在中国的学校网络。
• 图表2：枫叶重大发展里程碑。
• 图表3：2011-2015财年学生人数与利用率情况。
• 图表4：阿里巴巴合约安排。
• 图表5：2016-2018学年学校扩张计划。
• 图表6-11：中国教育行业及国际学校市场数据。
• 图表12-21：收入预测、DCF估值分析及财务数据。

结论

枫叶教育凭借其双语教育模式、高升学率、轻资产扩张策略及价格优势，在中国国际教育市场占据重要地位。随着公司继续扩张及提高学费，预计未来盈利将持续增长，同时其优质教育资源和品牌影响力将使其在竞争激烈的市场中保持领先地位。尽管面临政策调整等风险，公司仍具备较强的盈利能力和增长潜力，因此被首次评级为买入。