20180812-兴业研究-货币市场与流动性周度观察2018年第18期_英央行_定向降息_的启示_17页_1mb

报告摘要

2018年以来，中国央行流动性投放力度加大，但商业银行资金需求回落，导致资金利率下行速度超出市场预期。尽管流动性保持充裕，但实体经济融资并未明显改善，低评级债券信用利差未明显下行，企业债券净融资额为负，显示出“宽货币”与“紧信用”的矛盾。

流动性供给与需求的失衡：央行流动性投放力度增强，而商业银行资金需求有所回落，使得资金面持续宽松，但实体经济融资并未明显修复。
资金利率与通胀背离：PPI同比有所回升，但资金利率显著下行，显示货币政策与通胀预期之间的脱节。
定向降息政策的必要性：在流动性已宽松的情况下，需通过结构性货币政策工具，如“定向MLF”或类似英国“贷款再融资计划”（Fund for Lending Scheme）的方式，来进一步推动“宽信用”。
英国经验借鉴：英格兰银行通过差异化的融资成本和额度配给，有效激励银行向中小企业和居民部门提供融资，从而改善信用利差。

资金面宽松表现：
- 8月8日DR001降至1.40%，为2015年8月以来最低。
- 3个月Shibor降至2.80%，接近2016年低位。
- 上周R007与DR007利差缩小至1bp，流动性分层有所改善。
实体经济融资困境：
- 低评级债券信用利差维持在320-340bp之间。
- 企业债券净融资额为负，显示融资需求疲软。
- 1年期同业存单发行利率已低于1年期MLF利率，MLF对实体经济的激励作用减弱。
英国贷款再融资计划（FLS）：
- 2012年推出，通过差异化融资额度与利率激励银行向中小企业和居民部门发放贷款。
- 阶梯式定价机制，贷款增长与融资利率挂钩。
- 2014年后进一步向中小企业倾斜，信用利差显著下降。
政策工具与操作：
- 上周央行未开展公开市场操作，逆回购余额为0，仅进行国库现金定存净回笼1200亿元。
- 本周流动性将边际趋紧，MLF到期3365亿元，叠加缴税和缴准，央行可能适度对冲。
货币市场表现：
- 多数货币市场利率继续下行，如DR007、Shibor3M等。
- 理财产品收益率、利率互换品种收益率等均有小幅下调。
- 资金利率曲线在7天期位置上凸，显示流动性分层改善。