20140613-光大证券-嘉事堂-002462.SZ-医药与器械二元结构布局完成_后续发展动力十足_32页_2mb

嘉事堂公司深度分析总结

核心内容

嘉事堂是一家具有国资背景的医药商业公司，2010年在深圳中小板上市。公司最初以北京地区医药批发、配送及药品零售为主，通过连续收购，已在全国范围内建立了心内科高值耗材销售网络，完成了“北京医药”+“全国器械”的二元业务结构布局，成为医药与器械双轮驱动的公司。

主要观点

1. 业务结构清晰：公司业务涵盖医院纯销、社区基药销售、医药物流、低值耗材销售、药品连锁零售和网上药店等。
2. 国资背景优势明显：公司最大股东为共青团直属中青实业，北京多区国资委参股，政府资源良好。
3. 药品配送业务增长迅速：公司在北京地区药品配送业务发展迅速，收入和利润复合增长率分别达到39%和25%。
4. 器械业务发展潜力巨大：公司通过收购快速切入高值耗材市场，形成全国最大的心内科高值耗材销售网络，有望在未来2-3年内“再造一个嘉事堂”。
5. 盈利预测乐观：预计2014-2016年EPS分别为0.51元、0.71元和0.95元，复合增速36%，给予15年32倍PE，目标价22.72元，维持“买入”评级。

关键信息

1. 医药配送业务

• 公司销售网络覆盖北京地区医疗单位95%以上，医院纯销业务占比达45%。
• 北京地区药品消费能力强，2012年药品市场空间约680亿元。
• 公司在2010-2013年期间，药品配送业务收入和利润复合增长率分别达39%和25%。
• 基药市场扩容及北京新一轮招标为公司提供发展机会，公司入选北京五家基药配送商之一。
• 公司通过GPO业务和药事服务增强与医院合作，扩大市场份额。

2. 器械业务布局

• 公司通过收购进入高值耗材领域，已在全国19个省市建立销售网络。
• 2013年器械业务收入约3.68亿元，净利润约3089万元，占公司总营业收入和扣非净利润的10.47%和18.53%。
• 2013年8月、12月和2014年5月三次收购后，器械业务收入和净利润预计未来三年保持20%和10%的增速。
• 器械业务存量收入约13亿元，预计未来3-4年可再造一个嘉事堂。

3. 物流能力

• 嘉和嘉事医药物流公司是华北地区规模最大、现代化程度最高的医药物流配送中心。
• 公司物流业务收入占比逐渐提升，2013年第三方物流业务占比达65%。
• 京西物流中心预计2014年底达产，年配送能力达70亿元，进一步提升公司物流能力。

4. 估值与投资建议

• 当前股价为17.87元，目标价22.72元，维持“买入”评级。
• 公司未来3年EPS分别为0.51元、0.71元和0.95元，复合增速36%。
• 给予15年32倍PE，目标价22.72元。

风险提示

• 基药政策执行力度不够；
• 招标政策不确定性；
• 药品价格下降导致业务毛利率下滑；
• 器械子公司整合低于预期。

股价上涨的催化因素

1. 全年业绩前低后高，业绩环比提升；
2. 北京基药市场监管严格，政策执行力度高，基药市场放量；
3. 北京市新一轮非基药招标执行速度超预期；
4. 被收购子公司过户、整合顺利，并表时间超预期。

未来展望

公司业务结构清晰，具有国资背景，药品和器械业务均具备良好的增长潜力。随着基药市场扩容和器械行业集中度提升，公司有望在医药商业领域持续发展，未来发展前景广阔。