20170905-招商证券-杉杉股份-600884.SH-锂电材料将保持高增长，未来业务有望进一步聚焦_10页

报告摘要

杉杉股份（600884.SH）分析总结

核心内容

杉杉股份是一家在锂电材料领域具有领先地位的企业，其正极和负极材料业务均表现出强劲增长潜力。公司当前股价为21.45元，目标估值区间为26.00-28.00元，维持“强烈推荐-A”评级，目标价上调。公司正致力于业务聚焦，剥离非核心业务如服装和类金融业务至港股上市，未来可能进一步对新能源车运营等业务进行调整。

主要观点

正极材料业务高增长：杉杉能源作为公司的核心子公司，正极材料业务在2017年上半年实现营收21.12亿元，同比增长88.99%；净利润2.75亿元，同比增长166.68%。其增长主要得益于产品结构优化、产能释放以及钴库存的影响。
负极材料贡献提升：公司人造石墨产量位居国内第一，由于原材料价格暴涨，负极材料成本上升超过20%。随着下半年旺季到来，负极产品价格有望进一步上涨，公司产能将扩大至6万吨。
业务聚焦：公司已将服装和类金融业务独立到港股上市，未来可能对部分业务进行减法操作，进一步聚焦电池材料主业。
投资建议：预计下半年锂电材料需求回暖，公司业绩有望持续增长，维持“强烈推荐-A”评级，上调目标价至26-28元。

关键信息

股价与估值

当前股价：21.45元
目标估值：26.00-28.00元
上证综指：3380
总股本：112276万股
已上市流通股：82172万股
总市值：241亿元
流通市值：176亿元
每股净资产（MRQ）：7.7元
ROE（TTM）：5.1%
资产负债率：47.5%

业务表现

正极材料：2017年上半年出货量9880吨，毛利率24.92%，同比增加2.29个百分点，税后净利率13.03%，同比增加3.80个百分点。
负极材料：总产能约4万吨，2017H1实现出货量15295吨。公司整合湖州创亚后，预计下半年产能将扩至6万吨。
电解液业务：2017年上半年亏损9239万元，但预计随着产能释放和价格企稳，盈利有望改善并扭亏。
新能源汽车业务：尚处于培育期，2017H1营收6845万元，亏损9239万元，对公司业绩有一定影响。

财务预测

项目	2015	2016	2017E	2018E	2019E
营业收入（百万元）	4302	5475	10691	11783	14333
营业利润（百万元）	783	442	966	1256	1561
净利润（百万元）	665	330	779	974	1196
每股收益（元）	1.62	0.29	0.69	0.87	1.07
PE	13.3	72.9	30.9	24.7	20.1
PB	2.8	3.0	2.9	2.7	2.4

业务扩展

正极材料产能：2017年总产能3.3万吨，2017年下半年将扩建至4.3万吨。
负极材料产能：2017年将扩建至6万吨，进一步巩固市场地位。
硅碳负极材料：已开始量产，并在高能量密度3C用负极材料上取得突破。

风险提示

新能车政策低于预期
新能车推广低于预期
产能扩张低于预期

投资建议

公司作为锂电材料核心企业，受益于行业需求增长和成本控制能力，未来有望持续高增长。因此，维持“强烈推荐-A”评级，上调目标价至26-28元。

图表说明

图1：杉杉能源毛利率与净利率变化情况
图2：杉杉能源股权结构
图3：公司2014-2017年正极材料产能持续扩张
图4：三元正极材料(111型)价格走势
图5：三元正极材料(523型)价格走势
图6：锰酸锂(ZTM-04)价格走势
图7：锰酸锂(ZTM-06)价格走势
图8：磷酸铁锂价格走势
图9：钴酸锂价格走势
图10：针状焦产品价格近年走势
图11：杉杉股份历史PE Band
图12：杉杉股份历史PB Band

参考报告

《杉杉股份（600884）一业绩符合预期，锂电材料将保持强增长》2017-08-16
《杉杉股份（600884）一正极业务如期爆发，负极涨价后有望贡献增长》2017-07-28
《杉杉股份（600884）一子公司管理层大比例参与增发，正极业务将保持高速发展》2017-07-19
《杉杉股份（600884）一洛钼战略合作锁定钴资源,电池材料经营可能再超预期》2017-07-12
《杉杉股份（600884）一业绩之年，三元卡位与产能扩张进入收获期》2017-06-27

分析师承诺

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投资评级定义

短期评级：
- 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
- 审慎推荐：公司股价涨幅介于5%-20%之间
- 中性：公司股价变动幅度介于±5%之间
- 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上
长期评级：
- A：公司长期竞争力高于行业平均水平
- B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
- C：公司长期竞争力低于行业平均水平
行业投资评级：
- 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
- 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
- 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数