保险行业2020H1综述及展望：中期利空出尽，业绩与估值修复共振可期-20200905-长城证券-26页_1mb

保险行业2020H1分析与H2展望

核心内容

2020年上半年，中国保险行业整体面临净利润下滑、投资端承压、负债端弱复苏等多重压力，但随着政策利好和市场回暖，保险板块估值修复行情已逐步显现，未来有望迎来业绩与估值的双重改善。

主要观点

1. 净利润双位数下滑，税优政策与准备金计提影响显著

• 整体表现：A股五家上市险企2020H1合计归母净利润为1342亿元，同比下降24.36%。其中，中国平安降幅最大（-29.68%），新华保险（-22.07%）和中国人寿（-18.79%）降幅相对较小。
• 影响因素：
  • 税优政策：2019年税优政策显著提升去年同期利润基数，导致2020H1净利润同比增速普遍下降。
  • 准备金计提：利率下行背景下，五大险企增提保险责任准备金，对净利润形成明显拖累。
  • 投资端表现：中国人寿、新华保险和中国太保投资表现相对稳健，而中国平安因执行I9准则及分红收入下降，投资端承压。

2. 负债端弱复苏，险企业绩表现分化

• 寿险业务：新华保险和中国人寿保费收入增速领先，而中国平安和中国太保因新保业务拖累，增速显著下滑。
• NBV表现：中国人寿、新华保险和中国人保NBV增速分化，其中新华保险NBV降幅最大（-11.4%），中国平安和中国太保NBV降幅均超过20%。
• NBVMargin：普遍受产品策略调整影响，出现下行趋势，其中新华保险降幅最大（-22.6pct）。
• 代理人规模：中国人寿、中国人保代理人规模企稳或增长，而中国平安和中国太保代理人规模收缩，质态有待提升。

3. 估值修复行情复盘

• 市场表现：2020H1保险板块整体低迷，但伴随负债端弱复苏，市场对保险基本面修复保持乐观。
• 权益市场回暖：7月上证综指站上3400点，保险板块贝塔属性显著增强，带动股价上涨。
• 国债收益率回升：十年期国债收益率由低位回调，支撑股价修复。
• 无风险利率预期偏低：当前股价隐含的无风险利率预期仍较低，具备提升空间。
• 宽信用政策：央行通过多种货币政策工具，改善险资投资环境，推动经济恢复。

4. H2业绩展望及投资建议

• 寿险策略调整：H2险企将更聚焦价值型产品，推动NBV和NBVMargin负增长逐步收窄。
• 车险综合改革：9月19日起实施，预计保费规模下降、费用率收窄，但利好定价能力强、服务优的行业龙头。
• 权益市场利好：政策支持险资增加资本市场投资，尤其是优质上市公司股票，有助于改善投资端收益。
• 投资建议：继续看好保险板块估值修复，重点推荐新华保险、中国太保、中国人寿及中国平安。

关键信息

• 净利润：2020H1A股五家险企合计归母净利润1342亿元，同比下降24.36%。
• 投资收益率：中国人寿、新华保险、中国太保投资表现相对稳健，中国平安因I9准则和分红收入下降承压。
• NBV增速：中国人寿和中国人保逆势增长，中国平安和中国太保NBV降幅较大。
• 代理人规模：新华保险代理人规模逆势增长，其他险企有所收缩。
• 车险改革：预计对中小财险公司形成冲击，利好行业龙头。
• 估值修复：当前保险股估值偏低，具备提升空间，叠加权益市场回暖和利率回升，有望实现业绩与估值共振。

风险提示

• 中美摩擦波动风险
• 市场大幅下跌风险
• 利率持续下行风险
• 政策改革不及预期风险
• 宏观经济下行风险
• 肺炎疫情持续蔓延影响

图表与数据

• 图1：2020H1上市险企归母净利润及增速
• 图2：上市险企归母净利润同比增速变化情况
• 图3：上市险企实际所得税率变动情况
• 图4：上市险企2020H1净利润
• 图5：中债国债750移动平均线下行
• 图6：五大险企保险责任准备金提取情况
• 图7：上市险企净投资收益率情况
• 图8：上市险企总投资收益率情况
• 图9：平安以公允价值计量计入当期损益的资产规模
• 图10：平安公允价值变动损益及同比变动量
• 图11：上市险企寿险保费收入及增速
• 图12：上市险企寿险EV及增速
• 图13：上市险企NBV增速情况
• 图14：中国平安寿险主要险种结构
• 图15：新华人寿主要险种结构
• 图16：中国太保寿险主要险种结构
• 图17：中国人寿主要险种结构
• 图18：上市险企代理人规模
• 图19：乘用车月度销量及同比增速
• 图20：上市险企产险保费收入及增速
• 图21：上市险企产险分险种保费收入及增速
• 图22：上证综指、沪深300指数和成交额
• 图23：保险板块BETA指数走势
• 图24：保险公司持股行业分布情况
• 图25：10年期国债收益率变化
• 图26：保险板块估值图（A股与H股）

表格数据

• 表1：2020H1上市险企归母净利润影响因素分解
• 表2：上市险企2020H1实际税率及同期比较
• 表3：上市险企2020H1寿险内含价值贡献分解
• 表4：上市险企2020H1新业务价值率及变动
• 表5：当前股价对应的隐含投资收益率相对悲观
• 表6：2020H1中国人民银行货币政策操作情况