基金产品专题研究系列之二十二：对冲型基金，挖掘beta外的稳健收益-20200615-广发证券-28页_1mb

金融工程：对冲型基金的绝对收益特征与优选分析

核心内容概览

对冲型基金，即股票多空基金，通过多空组合对冲市场风险，具有绝对收益特征。近年来，随着股指期货政策逐步松绑，对冲型基金迎来新的发展机遇。2019年对冲型基金恢复审批，基金数量及规模均创下历史新高，截至2020年一季度，共有约23只对冲型基金，规模超过330亿元。

主要观点

• 历史业绩表现：2015年至今，对冲型基金等权组合年化收益率约为4.9%，最大回撤约为2.7%，在股票下跌及利率上行等极端行情中仍能保持正收益，波动率较低。
• 持仓特征：对冲型基金平均权益仓位为50%，债券仓位为10%左右，沪深300成分股占比平均约78%，对冲率维持在90%左右。
• 行业配置：对冲型基金超配医药生物、食品饮料等消费行业及计算机、传媒等TMT行业，低配金融及公用建装等周期行业。
• 风格偏好：基金更偏好盈利和成长风格，相对沪深300指数，对冲型基金在盈利风格及成长风格上暴露更高。
• 收益归因：对冲型基金的收益主要来源于资产配置、行业配置、选股能力及风格投资能力。其中，盈利预期、成长及价值风格的收益贡献较高。
• 基金优选：基于业绩表现和收益归因来源的均衡性，筛选出绩优组合，该组合在收益率和夏普比率上均优于等权组合。

关键信息

一、研究背景

• 股指期货政策松绑：2017年以来，股指期货交易活跃度明显提升，政策逐步放宽，对冲型基金策略运行空间扩大。
• 对冲型基金发展：2014年金融放开阶段对冲型基金迎来第一轮发展高峰，2015年股市下跌后规模收缩，2018年后恢复审批，规模和数量显著增长。

二、对冲型基金的绝对收益特征

• 历史业绩：近一年、近两年、近三年、近五年年化收益率均超过4%，最大回撤为2.7%。
• 市场环境表现：在股票下跌或利率上行等较差市场行情下，对冲型基金表现优于比较基准；在波动率和最大回撤方面具有明显优势。
• 持仓结构：权益仓位平均为50%，债券仓位为10%以下，沪深300成分股占比约78%。

三、对冲型基金的收益归因

• 资产配置收益：8个基金均获得正的资产配置收益，其中基金2年化资产配置收益最高（2.8%），基金1最低（0.02%）。
• 行业配置与选股能力：基金在行业配置和选股能力上均有良好表现，其中基金5和基金8在选股能力上表现突出。
• 风格归因：基本面因子（如价值、盈利预期、成长因子）是基金的主要正收益来源，不同基金在风格因子上的表现差异较大。

四、对冲型基金优选

• 优选框架：从业绩表现、风险控制及收益归因三个维度综合评估基金表现。
• 优选结果：基金2综合得分最高（7.57），基金8次之（6.29）。绩优组合在2017年3月后表现优于等权组合，年化收益率达7.7%，夏普比率提高。

风险提示

• 历史数据局限性：本报告基于历史数据，模型存在简化假设，无法完全反映现实环境和未来预期。
• 历史业绩不保证未来收益：基金历史表现不代表未来收益，投资需谨慎。

附录

• 打新收益测算：根据科创板和非科创板新股的获配数量及上市价格计算。
• 债券配置收益测算：假设期初券种配置权重不变，按可转债、利率债、信用债的收益率加权计算。

分析师信息

• 罗军：首席分析师，华南理工大学硕士，从业14年。
• 安宁宁：联席首席分析师，暨南大学硕士，从业12年。
• 史庆盛：资深分析师，华南理工大学硕士，从业8年。
• 李豪：资深分析师，上海交通大学硕士，从业3年。
• 郭圳滨：联系人，中山大学硕士，2018年加入广发证券发展研究中心。

数据来源

• Wind
• 广发证券发展研究中心

图表索引

• 图1：股指期货成交额及持仓量变化
• 图2：股指期货基差变化
• 图3：对冲型基金规模及数量变化
• 图4：对冲型基金机构持有占比
• 图5：对冲型基金等权组合基金数量及规模
• 图6：对冲型基金等权组合表现
• 图7：对冲型基金持股仓位及债券仓位变化
• 图8：对冲型基金期货对冲比率变化
• 图9：期货持仓市值分布（按期限划分）
• 图10：持仓市值分布（按合约类型划分）
• 图11：对冲型基金期货2020Q1持仓合约市值分布
• 图12：对冲型基金持股在主要宽基指数分布
• 图13：行业配置比例分布
• 图14：申万一级行业平均偏离（2014Q4至2020Q4）
• 图15：广发对冲套利：申万一级行业平均偏离（2014Q4至2020Q4）
• 图16：汇添富绝对收益策略A：申万一级行业平均偏离（2017Q2至2020Q4）
• 图17：汇添富绝对收益策略A：历史净值变化及超配行业
• 图18：市值风格及价值风格暴露（基金权益现货持仓VS沪深300）
• 图19：盈利风格及成长风格暴露（基金权益现货持仓VS沪深300）
• 图20：海富通阿尔法对冲：风格净暴露（对冲期货）
• 图21：汇添富绝对收益策略A：风格净暴露（对冲期货）
• 图22：债券持仓分布
• 图23：对冲型基金业绩归因框架
• 图24：资产配置收益
• 图25：基金2的资产配置收益分解
• 图26：行业配置收益（年化）
• 图27：个股选择收益（年化）
• 图28：行业配置收益变化：以基金8为例
• 图29：个股选择收益变化：以基金5为例
• 图30：部分风格累计收益：以基金2为例
• 图31：风格收益变化：以基金4为例
• 图32：对冲型基金优选框架
• 图33：对冲型基金绩优组合表现