20220109-国金证券-保利发展-600048.SH-结算毛利率下降_归母净利润低于预期_4页_617kb

保利发展 (600048.SH) 买入（维持评级）总结

核心内容

保利发展作为一家大型房地产开发企业，在2021年度业绩快报中显示其营业收入达到2,850亿元，同比增长17.2%；但归母净利润为276亿元，同比下降4.7%。公司2021年实际归母净利润低于预期约8%，主要原因是结转项目毛利率下滑幅度超出预期。尽管如此，公司仍保持良好的销售表现，全年签约销售金额达5,349亿元，同比增长6.4%，完成年初目标的97%，优于行业平均水平。

主要观点

• 销售增长稳健：2021年全年签约销售金额同比增长6.4%，完成目标97%，在行业整体销售下滑的背景下表现突出。
• 毛利率承压：2021年结算毛利率有所下降，导致归母净利润低于预期，但预计随着高价地结转完毕，毛利率将有所恢复。
• 融资渠道通畅：作为央企，公司主体信用优异，融资能力较强。2021年通过中期票据和债券发行等方式补充资金，增强了公司流动性。
• 盈利预测下调：由于毛利率下滑超预期，公司2021-2023年EPS预测下调至2.31元、2.52元、2.91元，目标价也相应下调至19.60元/股。
• 估值指标变化：公司PE和PB均有所下降，但仍维持在合理区间，未来增长潜力仍被看好。

关键信息

市场数据

• 当前市场价格：16.15元
• 目标价格：19.60元
• 总股本：119.70亿股
• 总市值：1,933.17亿元
• 年内股价最高最低：16.15/9.38元
• 沪深300指数：4822
• 上证指数：3580

财务表现

• 营业收入：2021年预计为284,922百万元，同比增长17.2%。
• 归母净利润：2021年为27,618百万元，同比下降4.6%。
• 每股收益：2021年为2.31元，2022年预计为2.52元，2023年预计为2.91元。
• 每股经营性现金流净额：2021年为-0.45元，2022年预计为5.47元，2023年预计为4.44元。
• ROE（摊薄）：2021年为15.6%，2022年预计为15.5%，2023年预计为16.1%。
• P/E（市盈率）：2021年为7.00，2022年预计为6.40，2023年预计为5.56。
• P/B（市净率）：2021年为1.09，2022年预计为0.99，2023年预计为0.90。

投资建议

• 评级：买入（维持）
• EPS预测调整：2021年EPS由2.50元下调至2.31元，2022年由2.73元下调至2.52元，2023年由3.14元下调至2.91元。
• 目标价调整：目标价由此前的21.36元下调至19.60元，对应2021-2023年PE分别为8.5x、7.8x、6.7x。

风险提示

• 毛利率修复不及预期
• 结算收入增速不及预期
• 未来销售改善程度不及预期

比率分析

每股指标

• 每股收益：2018年1.59元，2019年2.34元，2020年2.42元，2021年2.31元，2022年2.52元，2023年2.91元
• 每股净资产：2018年10.25元，2019年13.08元，2020年15.06元，2021年14.76元，2022年16.27元，2023年18.01元
• 每股经营现金净流：2018年1.00元，2019年3.08元，2020年1.40元，2021年-0.45元，2022年5.47元，2023年4.44元
• 每股股利：2018年0.50元，2019年0.82元，2020年0.73元，2021年0.92元，2022年1.01元，2023年1.16元

报告评分

• 买入：1.25分（一周内）、1.05分（一月内）、1.06分（二月内）、1.06分（三月内）、1.00分（六月内）

投资评级说明

• 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上
• 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%
• 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%-5%
• 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上

附录：三张报表预测摘要

损益表

• 主营业务收入：2021年284,922百万元，2022年327,660百万元，2023年376,809百万元
• 主营业务成本：2021年198,481百万元，2022年227,949百万元，2023年262,141百万元
• 毛利：2021年86,440百万元，2022年99,711百万元，2023年114,667百万元
• 净利润：2021年42,836百万元，2022年46,864百万元，2023年53,971百万元
• 归属于母公司的净利润：2021年27,618百万元，2022年30,215百万元，2023年34,797百万元

现金流量表

• 经营活动现金净流：2021年-5,394百万元，2022年65,473百万元，2023年53,168百万元
• 投资活动现金净流：2021年4,154百万元，2022年1,178百万元，2023年1,093百万元
• 筹资活动现金净流：2021年-32,131百万元，2022年585百万元，2023年13,282百万元
• 现金净流量：2021年-33,371百万元，2022年67,235百万元，2023年67,544百万元

资产负债表

• 货币资金：2021年112,627百万元，2022年179,857百万元，2023年247,396百万元
• 存货：2021年842,023百万元，2022年904,645百万元，2023年1,000,881百万元
• 负债股东权益合计：2021年1,347,174百万元，2022年1,512,672百万元，2023年1,716,624百万元
• 资产负债率：2021年79.3%，2022年79.3%，2023年79.4%

历史推荐与目标价

• 2020-09-22：买入，市价17.07元，目标价21.36元
• 2020-10-30：买入，市价15.76元，目标价21.36元
• 2021-04-20：买入，市价14.57元，目标价21.36元
• 2021-10-29：买入，市价12.93元，目标价21.36元

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