20141127-华泰证券-私募基金研究_并购基金产品化探究_11页_693kb

报告摘要

并购基金产品化探究总结

核心内容

并购基金（Buyout Fund）是一种私募股权基金，主要通过并购企业、获得控制权，再通过重组、改善和提升实现企业上市或出售股权，从而获取投资回报。并购基金的运作方式主要包括控股型和参股型两种模式，其中控股型模式以美国为主流，强调控制权；参股型模式在中国较为常见，主要通过融资方式协助其他主导方完成并购整合。

并购基金通常采用有限合伙制，由GP（普通合伙人）和LP（有限合伙人）组成，GP负责基金运作并提供1%-5%的资金，LP则为主要资金提供方，分享主要收益。基金的盈利来源包括基金分红、固定管理费、上市公司回购股权的溢价及财务顾问费等。投资者回报主要依赖于分红和到期返还，收益分配机制根据投资合同约定执行。

主要观点

并购基金的运作模式

控股型并购基金模式
- 主要用于获取目标企业的控制权，主导整合与运营。
- 需要较高的管理团队能力，通常由职业经理人或企业创始人主导。
- 国外市场中较为常见，尤其在欧美成熟市场中占PE基金的50%以上。
参股型并购基金模式
- 不取得目标企业控制权，通过债权或股权融资协助其他主导方完成并购。
- 在中国目前是主流模式，适用于大多数并购项目。

并购基金的盈利与估值

盈利来源
- 基金分红、固定管理费、股权溢价、财务顾问费等。
- GP通常收取2%的管理费和20%的超额收益（“2+20”模式）。
收益分配机制
- 当年化净收益率≤8%时，按出资比例分配；超过8%的部分，20%作为超额业绩收益，待清算时分配。
- 若退出时持有上市公司股票，管理人不提取业绩奖励，仅按出资比例分配现金资产。
估值方法
- 国际上采用重置法、类比法、折现法。
- 国内通常采用市场法、收益法、资产基础法进行估值。

关键信息

并购基金产品化

产品化目的
- 扩大投资者群体，降低参与门槛，提高资金募集能力。
双层结构
- 投资者通过参与基金子公司或信托产品，将资金合并运作，充当一个LP或多个LP，以分散风险。
- 门槛为100万元，适合更多投资者参与。
多层结构
- 底层为普通并购基金，由保险公司、基金子公司或信托成立“投资计划”作为LP。
- 上层基金子公司或信托发行产品投资于“投资计划”，间接实现对并购基金的投资。

风险控制

风险来源
- 并购基金运作涉及多个环节，如募集、成立、并购、项目管理、退出等，任一环节出现问题都可能造成投资者损失。
风险控制重点
- 实现安全退出，选择合适的退出方式和时机。
- 制定完善的退出方案，确保投资者利益。
GP与LP职责分工
- LP只负责出资，不参与投资管理。
- GP需避免滥用职权，如挪用资金、干预基金运作等。
典型案例
- 万家共赢的LP份额被GP挪用，造成8亿资金损失，暴露了产品化过程中存在的风险。

重要案例

KKR收购安费诺
- 通过杠杆收购，使用垃圾债券、优先贷款、夹层融资等方式，实现10倍杠杆收购。
- 收购后通过改善经营、推动上市等方式实现退出。
PAG收购好孩子集团
- 以10%自有资金，撬动1.225亿美元并购交易，实现10倍杠杆。
- 收购后通过经营改善和上市退出。
中联重科收购CIFA
- 联合金融资本四方进行收购，总金额为5.1亿欧元。
- 通过设立合资公司，实现对CIFA的控股，并通过后续融资安排和资源整合完成并购。
天堂大康并购基金
- 由天堂硅谷全资子公司恒裕创投设立，出资额为3亿元，存续期为5年。
- 采用“上市公司+PE”模式，通过并购整合形成规模效应，增强议价能力。