深度报告-20230106-太平洋-迎驾贡酒-603198.SH-迎驾贡酒_生态洞藏差异突围_渠道势能引领增长_26页_2mb

迎驾贡酒（603198）详细总结

核心内容概述

迎驾贡酒是中国白酒行业中较早完成民营改制的企业之一，凭借“生态洞藏”产品线在中高端及次高端市场实现快速增长。公司通过渠道改革、品牌建设等手段，持续提升市场竞争力，推动业绩稳步增长。2022年前三季度，公司营收38.92亿元，同比增长21.42%，归母净利润12.03亿元，同比增长25%。分析师预计2022-2024年收入增速分别为23%、20%、19%，归母净利润增速分别为27%、23%、22%，EPS分别为2.19元、2.69元、3.28元，对应目标价75元，维持“买入”评级。

主要观点

• 公司概况：迎驾贡酒于2003年完成民营改制，成为业内较早完成民企改制的酒企之一。公司管理层经验丰富，倪永培为业内唯一一位拥有中国酿酒大师身份的企业掌舵人，团队稳定，执行力强。
• 产品结构：公司产品分为中高档和普通白酒，其中生态洞藏系列布局100-400元中高端及次高端价格带，洞6/9/16为中高端重点产品，洞20及工匠版布局次高端，大师版定位高端。
• 财务表现：2021年营收45.77亿元，同比增长33%，净利润13.82亿元，同比增长45%。2022年前三季度营收38.92亿元，净利润12.03亿元，保持快速增长。毛利率和毛销差持续改善，归母净利润率稳步提升。
• 行业分析：安徽白酒市场持续升级，中高端价格带占比约40%，次高端市场潜力较大。参考江苏市场，安徽主流价格带有望向300元以上升级，次高端扩容空间广阔。
• 核心竞争力：公司通过渠道优化、下沉及厂商一体化，增强渠道推力；通过“生态酿造”概念打造品牌差异化，提升消费者认知。
• 增长逻辑：短期洞6/9错位竞争，持续放量；中长期布局次高端，通过消费者培育和渠道拓展，有望受益于省内价格带升级。
• 区域发展：省内以样板市场带动周边市场，省外积极开发长三角市场，省外收入占比稳定在35%-40%。
• 盈利预测：预计2022-2024年收入增速分别为23%、20%、19%，归母净利润增速分别为27%、23%、22%，EPS分别为2.19元、2.69元、3.28元，PE分别为31x、25x、21x，按2023年业绩给予28倍PE，目标价75元。

关键信息

• 目标价：75元
• 昨收盘：67.92元
• 总股本/流通：800/800百万股
• 总市值/流通：54,336/54,336百万元
• 12个月最高/最低：75.69元/46.25元

盈利预测与财务指标

风险提示

• 省内经济发展不及预期
• 渠道拓展不及预期
• 疫情反复
• 核心产品增长不如预期

图表目录

• 图表1：公司发展历史
• 图表2：公司为上市白酒企业中少数民族酒企之一
• 图表3：实控人倪永培持有公司约31.40%股份
• 图表4：部分高管通过迎驾集团间接持有公司股权
• 图表5：部分上市白酒企业21年管理层平均年薪梳理
• 图表6：核心管理团队经验丰富
• 图表7：迎驾贡酒主要产品体系
• 图表8：中高档白酒占比持续提升
• 图表9：2018年-2022年前三季度公司营收
• 图表10：中高档白酒营收保持增长趋势
• 图表11：中高档白酒销量稳步提升
• 图表12：中高档白酒吨价稳步提升
• 图表13：公司毛利率持续改善
• 图表14：公司毛销差处于中游水平，但增长较快
• 图表15：公司21年归母净利润增长亮眼
• 图表16：公司归母净利润率处于区域酒企中游水平，但改善趋势明显
• 图表17：2020年安徽白酒产量排名全国前五
• 图表18：安徽市场徽酒仍占主导地位
• 图表19：安徽白酒主流价格带情况
• 图表20：迎驾各产品系列推出时间
• 图表21：安徽常住人口保持平稳
• 图表22：安徽城镇居民人均可支配收入增速高于全国平均
• 图表23：安徽白酒市场价格带占比
• 图表24：21年安徽城镇居民人均可支配收入接近17年江苏省水平
• 图表25：2017年今世缘特A+类规模首次超越特A类
• 图表26：2015年公司大幅优化经销商结构
• 图表27：不同渠道模式的区别
• 图表28：17年起省内经销商招商逐渐加速
• 图表29：公司前五大客户占比较低
• 图表30：公司销售人员占比持续提升
• 图表31：季度省内经销商平均销售收入&同比增速
• 图表32：21年经销商平均收入增长成为收入增长主要动力
• 图表33：生态洞藏系列历史提价梳理
• 图表34：生态洞藏系列主要卡位150-400元价格带
• 图表35：中高档白酒占比自15年起加速提升
• 图表36：省内100-300元价格带产品流通时间
• 图表37：省内次高端升级空间较大，洞16/20处于消费者培育阶段
• 图表38：省外经销商数量稳步增长
• 图表39：公司省外市场收入
• 图表40：公司省外占比较为稳定
• 图表41：估值对比

总结

迎驾贡酒凭借生态洞藏系列的成功布局及渠道改革，实现业绩快速增长。公司产品结构持续优化，中高档白酒占比显著提升，带动毛利率和净利润率改善。随着安徽白酒市场向次高端价格带升级，公司有望进一步受益，实现长期增长。分析师给予目标价75元，维持“买入”评级。