20181216-申万宏源-信用周报2018年第34期_城投调整何时结束_抓住三个布局机会_16页_1mb

报告摘要

信用周报总结：城投调整何时结束，抓住三个布局机会

核心内容

本报告分析了2018年12月16日信用债市场的走势，特别是城投债的调整情况。报告指出，由于城投走势过快、民企利好政策不断和城投风险事件频发，城投经历一个月的调整行情。分析师认为，城投慢牛趋势不改，但调整尚未结束，预计要等到春节之后。

主要观点

城投调整原因：
1. 城投尤其是AA-城投中票利差在下半年走牛速度过快，远超城投融资改善幅度，利差压缩速度过快，有回调的必要。
2. 民企债利好政策不断，但其信用利差持续走阔，已具有相当吸引力的超额利差。
3. 城投四季度是非标到期高峰，风险事件频发，打击市场情绪。
城投调整结束时间：
调整可能还需要继续进行一段时间。城投中票利差虽然有所调整，但仍在历史低位，市场最主要的1、3年期的AAA和AA+城投产业利差仍在30%左右。预计城投真正开启行情要等到春节之后，因为地方债发行时间在此之后，基本面真空期过去，企业盈利弱化数据会打击市场情绪，产业债违约继续多发，反而财政宽松政策继续显现。此外，低评级城投一季度债券到期最高峰逐渐过去，出现一定边际好转。
城投布局机会：
1. 3-5年期的AA+和AAA城投：由于城投继续走牛，在资金面宽松和城投融资改善有限的情况下，拉久期是第一市场选择。
2. 财政中等偏下地区的城投：1年内相比于其短期偿债能力存在超额利差的地区有广西、海南、吉林、山东、河南、河北、湖北；1年以上的，相比长期偿债能力存在超额利差的地区有山东、广西、浙江、吉林、海南、河北、江苏。建议关注这些地区的债券。
3. AA-的高公益性城投：如果风险偏好足够高，可以关注这些城投，目前超额利差优渥，存在重组的“兜底”机会。

行业景气高频追踪

水泥：继续高位上行，全国水泥均价微升至455元/吨。
有色：变动不大，LME铝、锌、铅上行，铜下行，国内锌、铅略有涨价；有色库存普遍下降。
煤炭、钢铁：微降，但库存变化不大。
地产：一线销售增速降幅走阔，二、三线城市收窄，十大城市可售面积继续上行。
石油：价格微升，但石化产品除丙烯、LLDPE、PX和PTA外都大幅下降。
煤化工：尿素、甲醇、乙二醇、纯碱微降，PVC微升。
航运：波罗的海干散货指数继续提升11%，中国出口运价指数、上海出口运价指数略微下降。

信用债周度回顾

产业债市场

信用利差：中长期上行明显，短期变化不大，1-3年期限利差下行，3-5年期限利差走阔，1-5年期限利差变化不大。
中短期票据与中长期公司债：估值收益率均下行。
1年期中短期票据：变化不大。
3年期和5年期中短期票据：上行明显，其中AAA5年期上行幅度最大，增加9bp。

城投债市场

城投中票利差全面抬升：1年期和5年期的走阔幅度最大，AA-走阔幅度相对有限。
区位利差：AAA和AA+区位利差下行，AA拉大。AAA下行主因云南地区下行，AA+下行主因云南、宁夏、新建、陕西、辽宁、山西这类中等偏弱财政地区出现明显下行。AA上行主因甘肃地区出现明显利差上行。

信用债风险警示

吉林森工集团：评级下调至BBB，相关信用债存在风险。
中国华阳经贸集团有限公司：由于公司流动资金不足，“18华阳经贸SCP002”本息兑付存在不确定性。
永泰能源：16永泰01、16永泰02收跌，A股永泰能源全日跌停。
上海华信：未能履行债券持有人会议通过的决议，已构成实质性违约。
盛运环保：逾期债务累计金额约33.24亿元，占2017年公司净资产的85.47%。
宁波银亿控股：主体信用等级由AA调整为A+，评级展望由稳定调整为负面。
龙跃实业集团：未能支付债券利息，信用等级由CCC下调至C。
三胞集团：主体信用等级由A下调至BB，评级展望为负面。
神雾科技集团：未能按期兑付利息，“16神雾E1”构成实质性违约。
北讯集团：主体信用等级由A下调至BBB+，相关债券信用等级也下调。
四川金财金鑫：主体信用等级被列入信用评级观察名单。
华信国际：“17华信Y1”未能按时付息，已构成实质性违约。
雏鹰农牧：“18雏鹰农牧SCP002”兑付存在不确定性。
阳光凯迪新能源：控股子公司凯迪生态的股票被轮候冻结，影响公司现金流。
天津房地产信托集团：财务数据披露不准确，被证监会责令改正。

表格概览

表1：信用债各类利差历史分位数
表4：行业景气追踪周度高频数据
表5：中票短融利差、期限利差与等级间利差分位数（与国债）
表6：中短期票据各等级期限收益率变化
表7：周度产业债成交监测
表8：周度城投债成交监测
表7：上周信用风险事件梳理

信息披露

证券分析师：孟祥娟，联系方式：mengxj@swsresearch.com
研究支持：李通、钟嘉妮、文晨昕，联系方式：litong@swsresearch.com、zhongjn@swsresearch.com、wencx@swsresearch.com
联系人：赵宇璇，联系方式：(8621)23297818×转、zhaoyx@swsresearch.com
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