20221019-东兴证券-天合光能-688599.SH-领跑全球分布式市场_强化一体化布局_18页_1mb

天合光能（688032）总结

核心内容

天合光能是一家领先的光伏智慧能源整体解决方案提供商，成立于1997年，业务涵盖光伏组件、光伏系统、智慧能源三大板块。公司是全球光伏组件生产领先企业，以600W+大尺寸组件产品引领行业，2021年组件销售全球市占率约15%，其中分布式渠道占比超过60%。公司持续布局分布式市场，并强化N型技术路线和一体化产能布局，积极拓展跟踪支架、储能等新增长点，致力于成为全球光伏智慧能源解决方案的领导者。

主要观点

• 品牌与渠道优势：公司拥有显著的分销渠道优势，是分销比例第一的组件企业，2021年分销营收占比达39%。品牌和渠道是组件企业核心竞争力，影响项目的可融资性及终端客户的选择。
• N型技术布局：公司加速N型技术路线的布局，如TOPCon电池项目和210R硅片项目，以提升转换效率和产品竞争力，抢占下一代电池技术市场。
• 一体化产能建设：公司正加速组件产业链产能建设，预计2022年电池/组件产能将达50/65GW，同时在东南亚建设海外产能，以规避贸易风险。
• 分布式市场领先：公司基于大尺寸组件和差异化产品，在分布式市场占据领先地位，2021年210组件出货量占全球约60%，在大尺寸组件市场占比高。
• 盈利预测：预计2022-2024年公司营业收入分别为921.87/1241.38/1515.46亿元，净利润分别为36.76/62.73/85.79亿元，净利增速分别为98.70%/70.66%/36.76%，EPS分别为1.70/2.89/3.96元，对应PE分别为37.80/22.15/16.20。
• 行业利润重分配：随着硅料产能释放，硅料价格有望回落，组件环节盈利修复可期，行业利润将逐渐向中下游转移。

关键信息

产品与技术

• 组件产品：公司主要产品为600W+超高功率组件，如至尊系列，2022年推出210R系列产品，适用于户用和工商业场景。
• 技术创新：采用多主栅技术、无损切割、高密度封装等，提升组件效率和产品性能。
• N型技术：公司布局TOPCon、HJT等N型技术路线，提升转换效率，为下一代技术做好准备。

市场布局

• 全球分销体系：公司已在瑞士、美国、阿联酋、新加坡、日本等地设立区域总部和服务中心，形成全球营销网络。
• 海外产能：公司在泰国和越南拥有6GW的电池片与组件产能，计划在2023年进一步扩展。

财务预测

• 营业收入：2022-2024年预计分别为921.87/1241.38/1515.46亿元，年均复合增速约27%。
• 净利润：2022-2024年预计分别为36.76/62.73/85.79亿元，净利增速分别为98.70%/70.66%/36.76%。
• EPS：预计2022-2024年分别为1.70/2.89/3.96元，对应PE分别为37.80/22.15/16.20。

风险提示

• 下游需求不及预期：若光伏装机需求不及预期，将影响公司业绩。
• 行业竞争加剧：随着更多企业进入市场，竞争可能加剧。
• 硅料价格下跌：硅料价格下跌可能导致减值损失。

未来展望

随着全球光伏装机量的持续增长，天合光能凭借其品牌、渠道优势和N型技术布局，有望在分布式市场中继续保持领先地位。同时，公司通过拓展支架和储能业务，实现多元化协同发展，提升整体盈利能力。在行业利润重分配的趋势下，组件环节的盈利弹性显著，未来增长潜力较大。

附录：财务指标预测

评级与建议

首次覆盖，给予公司“推荐”评级，认为其在全球分布式市场和N型技术布局上具有明显优势，未来增长潜力较大。