深度报告-20211231-德邦证券-立高食品-300973.SZ-行业景气旺_单品与渠道并驱步步高_43页_3mb

立高食品（300973.SZ）投资研究报告总结

核心内容

立高食品是国内冷冻烘焙领域的龙头企业，主营业务涵盖烘焙食品原辅料及冷冻烘焙产品。公司以烘焙原料起家，通过并购逐步拓展至冷冻烘焙和酱料业务，产品结构持续优化，冷冻烘焙业务占比显著提升。公司在全国范围内布局，覆盖华南、华东、华中、华北、西南等主要烘焙消费区，2021年H1冷冻烘焙营收占比已提升至58.47%。

主要观点

• 行业景气度高：烘焙行业在B端和C端需求持续增长，冷冻烘焙因成本控制优势及品质稳定，渗透率稳步提升。
• 冷冻烘焙市场潜力大：预计2025年市场规模将达220亿元，行业集中度仍有提升空间。
• 公司竞争优势明显：在产品迭代、渠道拓展及工业化能力方面具备显著优势，具备较强的行业壁垒。
• 盈利增长预期良好：预计2021-2023年公司营业收入分别为27.18亿元、36.30亿元、45.99亿元，归母净利润分别为2.81亿元、3.74亿元、5.49亿元，盈利能力持续优化。
• 估值合理：公司PE估值高于可比公司，但具备估值溢价空间，给予“买入”评级。

关键信息

股票数据

• 总股本：169.34百万股
• 流通A股：38.11百万股
• 52周股价区间：86-176.21元
• 总市值：22366.42百万元
• 毛利率：2021H1为35.08%
• 净利润率：2021H1为10.07%
• 2021-2023年PE分别为80.73X、60.65X、41.29X
• 2021-2023年EPS分别为1.66元、2.21元、3.24元

盈利预测

• 2021-2023年营业收入CAGR分别为50.2%、33.6%、26.7%
• 2021-2023年归母净利润CAGR分别为20.9%、33.1%、46.9%
• 公司2021Q1-Q3营收增长63.39%，归母净利润增长33.27%

公司发展策略

• 以西班牙冷冻烘焙龙头Europastry为对标，注重研发与产能扩张，通过产品创新与渠道下沉提升市场占有率。
• 公司通过并购拓展业务，2014年收购广州奥昆和广州昊道，进入冷冻烘焙和酱料领域。

竞争优势

• 产品端：已形成多个大单品，如挞皮、甜甜圈、麻薯等，2021H1麻薯与冷冻蛋糕增长迅速。
• 渠道端：商超渠道高增长，沃尔玛贡献营收占比达79.6%，直销渠道占比持续上升。
• 产能端：公司在全国四地扩建并升级产线，新项目陆续投产缓解供需矛盾，提升产能储备。
• 成本端：通过锁价与规模效应控制成本波动，提升盈利能力。

风险提示

• 行业竞争加剧
• 原材料价格波动
• 新增产能无法消化
• 新品增速不及预期
• 主要客户商誉风险

区别于市场的观点

公司不仅关注行业景气度和产能释放，更注重α价值的挖掘。立高通过大单品战略、渠道深度服务和工业化能力构建壁垒，形成稳定的盈利模式。其发展路径为：研发能力提升→产能释放→稳定供应→拿下订单→客户粘性增强→规模化效应→进一步工业化能力提升。

股价表现的催化因素

• 行业需求旺盛
• 冷冻烘焙业务高速增长
• 商超渠道保持高增
• 产能扩张缓解供需矛盾

行业分析

烘焙食品市场

• 市场规模持续扩大，2020年零售额达2358亿元，CAGR为9.3%
• 需求端呈现BC双轮驱动，烘焙门店和商超、茶饮、餐饮等渠道需求旺盛
• C端家庭烘焙大众化，推动烘焙原料和冷冻烘焙需求增长

冷冻烘焙市场

• 冷冻烘焙兼具现烤和预包装的优点，具备更高的效率和稳定性
• 预计2025年市场规模达220亿元，行业集中度仍有提升空间
• 立高2020年市占率16.82%，仍为国内龙头

烘焙原料市场

• 奶油市场规模持续增长，2020年达79.9亿元，CAGR为15.1%
• 酱料市场发展迅速，预计2025年市场规模达1854.26亿元

总结

立高食品凭借其在冷冻烘焙领域的领先地位、产品矩阵的丰富性、渠道拓展的多样性及工业化能力的提升，具备较强的竞争优势和成长潜力。在行业景气度持续提升的背景下，公司有望进一步扩大市场份额，实现业绩持续增长。基于其业务结构优化、盈利能力提升及估值溢价空间，给予“买入”评级。