机械设备行业工业气体行业国际比较研究：从海外龙头30年历史看本土曙光-20190919-华泰证券-24页_1mb

行业研究报告总结：工业气体行业及本土企业发展机遇

核心内容概述

本报告分析了工业气体行业的国际发展经验及中国本土企业的成长路径，指出第三方工业气体服务产业具备防御性、中长期成长性与短期弹性，是具有长期投资价值的行业。报告重点推荐杭氧股份，并建议关注盈德气体等本土企业的发展潜力。

主要观点

• 商业模式转变是关键：全球工业气体龙头均起源于空分设备制造企业，通过向第三方工业气体服务转型，实现了从单一制造向服务型企业的跨越，成为千亿级企业。
• 现金流良性循环是成长基础：稳定的空分项目能提供稳定的现金流，形成“滚雪球”式增长模式，支撑企业持续扩张。
• 行业具备多重周期属性：工业气体行业对宏观经济波动的敏感度低于装备制造业，具备较强的抗周期能力，尤其在经济下行阶段表现更为稳健。
• 本土企业正迎来加速扩张拐点：杭氧股份、盈德气体等公司已实现气体业务规模化，具备良好的现金流和扩张潜力，有望对标海外龙头。
• 特种气体市场快速增长：受益于半导体、光伏、面板等新兴产业的快速发展，中国特种气体市场预计将持续高速增长，本土企业在部分领域已实现突破。
• 投资建议：推荐杭氧股份，同时关注盈德气体等企业的发展前景。

关键信息

1. 海外工业气体龙头发展经验

• 商业模式转型：从空分设备制造转向第三方气体服务，成为行业龙头。
• 现金流循环优化：通过气体项目的持续扩张，形成资本支出与经营活动现金流的良性循环。
• PE估值稳定：海外龙头动态PE估值稳定在20倍左右，反映其稳健成长属性。

2. 本土企业现状与潜力

• 收入与利润差距：杭氧股份、盈德气体等本土企业在收入与利润体量上仍小于海外龙头，但增速显著。
• 财务指标接近：杭氧股份2018年净利率达9%，ROE为15%，接近海外龙头。
• 人效与国际化程度差距：2018年杭氧股份人均产值为195万元，远低于海外龙头，国际化程度较低。

3. 本土企业布局与突破

• 杭氧股份：

  • 气体业务布局初具规模，已实现空分设备国产化。
  • 2019年与芯恩（青岛）签订供气合同，进军半导体领域，具备较强的技术与运营能力。

• 盈德气体：

  • 气体业务布局广泛，已涉足电子、光伏、医疗等领域。
  • 与粤芯半导体合作，进入电子特气市场，迈出高端气体领域重要一步。

• 华特股份：

  • 实现多种特种气体的进口替代，打破关键产品进口制约。
  • 是中国特种气体国产化的先行者，通过ASML认证，产品竞争力强。

4. 特种气体市场趋势

• 市场规模增长：2010~2017年中国特种气体市场平均增速达15.48%，预计2018~2022年仍将保持年均15%以上增长，2022年市场规模将达411亿元。
• 应用领域广泛：特种气体主要应用于半导体、光伏、面板等新兴产业，对气体纯度和稳定性要求高。
• 技术壁垒高：特种气体行业技术门槛高，下游客户转换成本高，市场供应体系稳定。

行业发展趋势

• 市场规模与GDP正相关：工业气体市场规模增速约为GDP增速的1.4倍，显示其在经济周期中具备较强的稳定性。
• 本土企业成长加速：随着技术突破与市场扩张，本土企业正在迈过现金流优化的拐点，进入可持续高速成长阶段。
• 政策与市场需求推动：国家政策支持与新兴产业快速发展，为本土气体企业提供了广阔的发展空间。

风险提示

• 宏观经济不及预期：若经济增速放缓，将影响工业气体需求。
• 外包率提升不及预期：工业气体外包率提升是行业增长的重要驱动力，若未达预期，将影响企业扩张。
• 传统行业下行：化工、冶金等传统行业若大幅下滑，将对气体需求产生负面影响。
• 新兴行业增长不及预期：半导体、光伏等新兴产业若发展缓慢，将限制特种气体市场扩张。
• 价格波动风险：工业气体价格受供需影响较大，大幅波动可能影响企业盈利能力与扩张节奏。

结论

工业气体行业具备多重投资属性，是后工业化时代具备长期成长潜力的赛道。随着本土企业技术突破、业务结构优化与市场扩张，有望对标海外龙头，实现“滚雪球”式增长。推荐杭氧股份，同时关注盈德气体等非上市企业的成长潜力。