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柳工转2可转债分析总结

核心内容概述

柳工转2（127084.SZ）是广西柳工机械股份有限公司发行的可转债，发行规模为30亿元，存续期为6年，主体评级与债项评级均为AAA。该转债用于挖掘机智慧工厂、装载机智能化改造、中源液压新工厂建设、前沿技术研发及补充流动资金。转债条款较为中规中矩，债底保护较好，当前纯债价值为96.59元，YTM为2.75%。转换平价为82.85元，平价溢价率为20.71%。公司作为中国工程机械行业龙头企业，拥有广泛的工程机械产品线，业务结构稳定，近年来营收和净利润保持增长趋势。

主要观点

• 债底保护：当前债底估值为96.59元，YTM为2.75%，债底保护较好。
• 转换平价与溢价：当前转换平价为82.85元，平价溢价率为20.71%，表明转债具备一定的股性。
• 转股期：自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日（2023年10月09日）至2029年03月26日。
• 转债条款：下修条款为“15/30，80%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款设计中规中矩。
• 股本稀释：按初始转股价7.87元计算，转债发行对总股本稀释率为16.34%，对流通盘稀释率为21.25%，对股本有一定摊薄压力。
• 上市价格预测：基于可比转债及实证模型，预计上市首日价格在98.04~109.22元之间，转股溢价率约为25%。
• 申购建议：预计中签率为0.0099%，建议积极申购。

关键信息

转债基本信息

• 发行规模：30亿元
• 存续期：2023年03月27日至2029年03月26日
• 转股价：7.87元/股
• 票面利率：0.20%、0.40%、1.00%、1.50%、2.30%、3.00%
• 到期赎回价格：112.00%（含最后一期利息）
• 债底估值：96.59元
• YTM：2.75%
• 转换平价：82.85元
• 平价溢价率：20.71%
• 预计中签率：0.0099%
• 预计优先配售比例：66.34%

募集资金用途

债性和股性指标

正股基本面分析

财务数据

• 2017-2021年营收复合增速：26.34%
• 2021年营收：287.01亿元，同比增长10.48%
• 2017-2021年净利润复合增速：32.50%
• 2021年归母净利润：9.95亿元，同比下降30.90%
• 销售净利率：2.86%、4.65%、5.60%、5.85%、3.55%
• 销售毛利率：22.90%、22.81%、23.66%、20.40%、17.47%
• 2022年1-6月主营业务毛利率：15.74%，同比下降1.26个百分点

业务结构

• 主要收入来源：工程机械和预应力业务
• 产品线：装载机、挖掘机、起重机、压路机、推土机、叉车、平地机、铣刨机、摊铺机、滑移装载机、挖掘装载机、吊管机、矿用卡车等
• 公司优势：主导产品国内占有率领先，全球销量第一，产品线丰富，配套服务体系完善

风险提示

• 正股波动风险：申购至上市期间正股价格波动可能影响转债上市价格
• 上市时点不确定性：上市时点不明确可能带来机会成本
• 违约风险：尽管评级为AAA，但市场环境变化可能带来信用风险
• 转股溢价率压缩风险：转股溢价率可能因市场因素主动压缩

投资建议

• 申购建议：建议积极申购，预计中签率0.0099%
• 上市价格预期：98.04~109.22元
• 转股溢价率预期：25%左右

公司背景

广西柳工机械股份有限公司是中国工程机械行业第一家上市公司，深耕工程机械市场60余年，产品线涵盖土石方机械、其他机械、预应力产品及其他产品，具有较强的行业地位和市场竞争力。

行业背景

• 行业增长：全球工程机械市场自2017年以来保持稳定增长，中国工程机械市场受益于宏观经济、固定资产投资、环保政策、“一带一路”及新技术应用等因素
• 市场集中度：2015-2020年行业集中度逐年上升，2020年龙头企业市场集中度达33.17%

可比转债分析

• 北港转债：转换平价96.45元，评级AAA，发行规模30亿元
• 长汽转债：转换平价89.67元，评级AAA，发行规模35亿元
• 动力定01：转换平价84.50元，评级0，发行规模6.43亿元
• 立高转债：上市日转换平价102.95元，转股溢价率38.91%
• 测绘转债：上市日转换平价109.12元，转股溢价率43.87%
• 花园转债：上市日转换平价94.21元，转股溢价率28.44%

实证模型预测

基于机械设备行业数据和可比转债，构建上市首日转股溢价率预测模型：

$$ y = -89.75 + 0.22x_{1} - 1.04x_{2} + 0.10x_{3} + 4.34x_{4} $$

• 机械设备行业转股溢价率：20.51%
• 中债企业债到期收益率：3.36%
• 前十大股东持股比例：54.45%
• 中证转债成交额（取对数）：24.77
• 预测转股溢价率：24.21%
• 对应上市价格：98.04~109.22元

总结

柳工转2作为工程机械行业的重要融资工具，具备良好的债底保护，但转股溢价率受市场因素影响较大。公司作为行业龙头，产品线丰富，业务结构稳定，但近年净利润有所下滑。预计转债上市价格在98.04~109.22元之间，建议积极申购，同时需关注正股波动、上市时点不确定及转股溢价率压缩等风险。