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防水强者恒强，多品类快速扩张总结

核心内容概述

北京东方雨虹防水技术股份有限公司是一家深耕防水行业二十年的龙头企业，业务涵盖防水材料研发、制造、销售及施工服务，并逐步向建筑涂料、节能保温、特种砂浆、非织造布等多品类建材业务延伸。公司凭借强大的市场占有率、完善的产业链布局和创新的合伙人机制，持续扩大市场份额并提升盈利水平。在2020年，公司估值被判断为被低估，因此首次被给予“买入”评级。

主要观点

1. 防水行业稳增速、高景气

• 防水材料是保障建筑防水的必需品，应用广泛，市场需求稳定增长。
• 2019年防水行业市场空间在1420亿至1980亿之间，市场仍保持高景气。
• 房地产低速增长、老旧小区改造、基建投资扩大是推动防水行业需求的重要因素。

2. 公司市场地位稳固，市占率领先

• 公司市场占有率达18.31%，稳居行业第一，比第二名高出13个百分点。
• 公司在全国设有50余家子公司和28个生产基地，覆盖全国大部分地区。

3. 多品类业务布局，推动增长

• 公司积极拓展建筑涂料、节能保温、特种砂浆、非织造布等非防水业务，形成多元业务协同。
• 2019年非防水业务贡献率近4%，对毛利率贡献约1.67%，预计未来将成为新的增长点。

4. 组织变革与合伙人机制

• 公司推行“渠道+直销”双模式，实现“1+1>2”的营销效果。
• 2018年组织结构升级为四大集团，促进直销与渠道深度融合。
• 事业合伙人机制激励销售团队，提升市场渗透力和客户粘性。

关键信息

1. 财务表现

• 2019年营业收入181.54亿元，同比增长29.25%。
• 归母净利润20.66亿元，同比增长37.0%。
• 每股收益1.32元，PE为41.72倍。

2. 盈利预测（2020-2022年）

• 营收预计分别为242.38亿元、314.03亿元、389.52亿元，年均增速分别为33.5%、29.6%、24.0%。
• 归母净利润预计分别为27.97亿元、36.58亿元、48.21亿元，年均增速分别为35.4%、30.8%、31.8%。
• 2020年PE为30.82倍，低于行业可比公司均值，处于被低估状态。

3. 客户与市场拓展

• 与房地产500强企业建立长期合作关系，客户首选率高达36%。
• 实施“百城千店”计划，计划在全国设立1000家房屋修缮网点，拓展房屋修缮业务。
• 防水业务与非防水业务协同，提升整体竞争力。

4. 业务板块

• 防水业务：主要产品包括防水卷材、防水涂料和防水施工，贡献公司大部分收入。
• 建筑涂料：德爱威为公司涂料板块，产品覆盖内外墙涂料、地坪涂料等。
• 节能保温：卧牛山、孚达、炀和、越大等子公司，提供XPS挤塑板、岩棉、聚氨酯等保温产品。
• 特种砂浆：华砂公司专注于瓷砖胶、填缝剂、保温砂浆等。
• 非织造布：天鼎丰公司生产聚酯胎基布、环保过滤材料等。
• 建筑粉料：壁安公司进军腻子粉料市场。

风险提示

1. 行业政策风险：国家环保政策趋严，可能对公司的运营带来压力。
2. 房地产行业调控风险：房地产政策变化可能影响公司营收和利润。
3. 原材料价格波动：沥青等原材料价格波动可能影响成本。
4. 市场竞争风险：行业竞争加剧，可能影响市场份额。

估值与投资建议

• 公司估值明显低于同行业可比公司均值，2020年PE为30.82倍，2021年为23.57倍，2022年为17.88倍。
• 首次覆盖，给予“买入”评级，未来增长潜力大。

总结

东方雨虹作为防水行业的龙头企业，凭借多年积累的技术与市场优势，持续扩大市场份额并拓展多元化业务。公司积极应对市场变化，通过组织变革和合伙人机制，提升市场竞争力。在防水材料需求稳步增长、老旧小区改造、基建投资增加的背景下，公司未来发展潜力巨大，估值被判断为低估，具备较高的投资价值。