深度报告-20220106-东吴证券-绿色动力-601330.SH-纯运营资产稳健增长_降债增利_量效双升_28页_1mb

绿色动力环保集团总结

核心内容概览

绿色动力环保集团是中国垃圾焚烧发电行业的龙头企业，拥有A+H股上市资格，深耕固废处理领域二十余年。公司依托国资背景，具备强大的资源导入能力，助力业务快速扩张。其业务模式以BOT为主，专注于运营服务，不确认建造收入，财务稳健。公司业绩持续高增长，2017-2020年归母净利润复合增速达28%，2021年前三季度净利率提升至33.28%。公司具备显著的区位优势，项目主要布局在华东和华南等经济发达地区，且在筹建项目中一二线城市占比达42%。

主要观点

1. 业务模式与财务表现

• BOT模式：公司采用BOT模式运营垃圾焚烧发电项目，不确认建造收入，财务稳健。
• 盈利增长：2017-2020年归母净利润复合增速达28%，2021年前三季度净利率提升至33.28%，主要得益于项目提效增收和定增降债。
• 毛利率提升：2014-2020年毛利率始终保持在53%以上，2021年前三季度提升至60.89%。

2. 行业发展趋势

• 行业扩容：十四五期间垃圾焚烧处理量复合增速预计达9.27%，垃圾焚烧处理能力占比有望提升至65%。
• 政策推动：国补新政明确新老划断分类管理，竞价上网模式落地，加速存量补贴发放，改善现金流。
• 减碳价值：垃圾焚烧具备显著减碳效应，CCER碳交易贡献约12%的利润弹性，有望对冲国补退坡影响。

3. 产能扩张与项目布局

• “新签+收购”策略：公司通过新签和收购方式实现产能高速增长，2015-2020年投运产能复合增速达35%。
• 改扩建项目：在筹建产能中，改扩建及二期项目占比达57%，有助于提升运营效率。
• 区域优势：项目主要集中在华东、华南等经济发达地区，一二线城市产能占比达53%。

4. 秸秆发电与协同处置

• 秸秆发电稳定：宁河秸秆发电项目自2017年运营以来，2019-2020年处理规模稳定，毛利率由负转正，达11.29%。
• 协同处置拓展：公司已拓展7个餐厨处置和4个协同供热项目，实现多元化发展。

关键信息

盈利预测与投资评级

• 盈利预测：预计2021-2023年公司归母净利润分别为7.89/10.16/12.45亿元，同增56.76%/28.78%/22.54%。
• 估值：2021年EPS为0.57/0.73/0.89元，对应PE为19/15/12倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

• 项目进展不及预期
• 政策风险
• 财务风险
• 行业竞争加剧

图表与数据

• 行业扩容：预计2025年全国城镇生活垃圾清运量达3.83亿吨，焚烧处理量达2.54亿吨。
• 政策支持：国补新政落地，央地分担比例分区域确定，减轻补贴压力。
• 财务改善：2020年定增后负债率降至67%，2021年前三季度财务费用率下降至16.72%。
• CCER影响：在CCER碳价30元情景下，CCER对收入端弹性为4.48%，对利润端弹性为12.01%。
• 项目分布：截至2021年6月，公司投运产能2.89万吨/日，在建和筹建产能合计8200+17750吨/日。

总结

绿色动力环保集团凭借其在垃圾焚烧发电领域的深厚积累和A+H股上市优势，持续扩大市场份额并提升盈利能力。公司通过“新签+收购”策略实现产能扩张，聚焦运营效率提升和大型炉排技术研发，推动吨发电量稳步增长。同时，公司拓展秸秆发电和固废协同处置业务，实现多元化发展。随着国补退坡和CCER碳交易的推进，公司有望通过市场化手段降低补贴依赖，提升盈利质量。整体来看，公司具备稳健的财务结构和良好的行业前景，投资价值突出。