资管业务规范全景透视：缘起、症结和方向-20180330-广发证券-27页-2mb

资管业务规范全景透视：缘起、症结和方向总结

核心内容

本报告围绕2016年以来推动资管业务规范的背景、模式、症结及政策方向展开，重点分析了资管行业不规范问题的根源在于资金池刚兑，以及规范资管业务对防范系统性风险的重要性。报告还展望了2018年资管行业规范的推进方向，并指出当前监管政策的逻辑框架和实操难点。

主要观点

• 问题缘起：2014年以来，流动性宽松推动了多类资产价格轮番异动，2016年下半年全球无风险利率上行，内外均衡问题显现，促使金融监管收紧以维护体系稳定、降低系统性风险。
• 模式解剖：资管业务规模扩张的核心模式是“资金池加杠杆嵌套”，表外理财通过委外或通道投资非标或限投资产，同时借助同业存单等工具进行主动负债管理，推动资产价格进一步上涨。
• 原因分析：资管不规范的症结在于资金池刚兑，这种刚兑机制导致资产价格上涨与资金进入形成正反馈循环，放大系统性风险。刚兑使得资金端收益率不受资产波动影响，加剧了金融体系的脆弱性。
• 政策调控：资管业务规范的方向在于打破刚兑、堵住套利。监管补位和深层次金融体制改革是并行推进的两大层次，统一监管标准、完善监管体系、禁止资金池运作、推进净值化管理是政策重点。
• 进程展望：2018年资管行业规范将聚焦于构建规范性政策框架，相比前两年，对流动性冲击较小但对行业生态影响更深远。监管政策的推进将受经济基本面影响，除非出现如贸易战等新增变量。

关键信息

1. 资管业务规模扩张机制

• 资金池模式：资金与资产不一一对应，资产端波动风险无法有效传递至资金端。
• 杠杆嵌套：通过多层嵌套和结构化产品设计规避监管，提高收益率。
• 同业存单：中小银行通过同业存单进行主动负债管理，推动表外理财规模扩张。
• 资本市场影响：牛市吸引大量表外理财资金入市，形成“资产价格上涨→资金进入→推动价格上涨→资金进入”的正反馈循环。

2. 资管业务不规范的症结

• 刚兑问题：资金端刚兑使得资管业务脱离真实市场定价，形成系统性风险。
• 信息不对称：资管业务中存在多层嵌套和通道业务，导致底层资产难以穿透，风险无法有效识别。
• 信用透支：表外理财资金池的刚兑本质是透支国家信用，放大系统性风险。

3. 政策方向与逻辑框架

• 破刚兑与堵套利：通过净值化计价、打破资金池、限制通道业务、禁止多层嵌套等方式，逐步实现资管业务向委托代理关系转型。
• 监管补位与体制改革：统一监管标准，完善监管体系，推动从机构监管向功能监管转变，同时理顺信用派生关系，改善投融资机制。
• 过渡期安排：资管新规正式稿将明确过渡期时长、非标认定标准和市价方法，为行业转型提供制度保障。

4. 2018年资管规范进程

• 重点转向：2018年资管规范将侧重于构建规范性政策框架，而非短期整顿。
• 经济背景：处于朱格拉周期库存调整期，经济温和放缓但韧性较高。
• 实操难点：非标资产如何处理、刚兑如何有序打破是当前规范过程中的关键挑战。
• 监管趋势：监管力度不会改变，但节奏将受经济基本面影响。

附录与图表说明

• 图表索引：涵盖资产价格异动、利率变化、杠杆率、监管政策等关键数据和分析。
• 资管产品规范：不同类型的资管产品在法律依据、投资者门槛、集中度、资金池、通道业务等方面存在差异，但均向打破刚兑、禁止嵌套、加强监管方向靠拢。
• 风险提示：去杠杆进程或力度超预期、经济增长超预期或下行，均可能对资管规范进程和金融市场产生重大影响。

分析师信息

• 周君芝：资深分析师，经济学博士，2017年加入广发证券发展研究中心。
• 其他成员：郭磊、贺骁束、邹文杰等均为广发宏观研究小组成员，具备丰富的宏观研究经验。

投资评级说明

• 买入：预期未来12个月内股价表现强于大盘10%以上。
• 持有：预期未来12个月内股价相对大盘变动幅度介于-10%～+10%。
• 卖出：预期未来12个月内股价表现弱于大盘10%以上。

联系方式

• 地址：广州市、深圳市、北京市、上海市的广发证券分支机构地址及邮政编码。
• 客服邮箱：gf fy@gf.com.cn。
• 服务热线：未提供具体号码。

免责声明

本报告为广发证券内部资料，仅发送给重点客户，不对外公开发布。内容不构成对特定客户的投资建议，客户需自行评估投资风险。