非银金融行业券商研究系列之一：聚焦主动管理的券商资管业务-20170914-申万宏源-21页-0mb

券商资管业务发展与转型分析总结

核心内容

券商资管业务经历了从摸索尝试到稳步发展，再到创新突破与监管收紧的三个阶段。当前，随着监管趋严，业务逐渐回归主动管理本源，成为证券公司差异化发展的重要方向。

主要观点

• 发展阶段：

  • 2012年之前：资管业务从摸索尝试逐步规范化，形成以集合资管和定向资管为主的业务模式。
  • 2012-2015年：监管放松，资管业务迎来创新和发展良机，尤其定向资管业务因投资范围的放开而快速增长。
  • 2015年至今：监管收紧，主要聚焦于降杠杆、去通道和严控资金池风险，推动业务向主动管理转型。

• 资管业务特点：

  • 集合资管业务：以标准化资产为主，债券占比最高，机构客户资金占比逐年上升。
  • 定向资管业务：以通道业务为主，但大券商在主动管理业务上占比较高，部分中小券商也在逐步转型。
  • 专项资管业务：以资产证券化产品为主，主要投向资产收益权、资产支持证券等。

• 管理费率：

  • 集合资管费率波动较大，受市场和产品类型影响显著。
  • 定向资管费率相对稳定，主要由业务结构决定。
  • 大券商管理费率普遍高于中小券商，尤其是主动管理业务。

• 国际经验借鉴：

  • 国际投行通过发展资管业务实现收入结构优化，注重资金端客户结构的均衡和资产配置的多样化。
  • 嘉信理财通过精准市场定位和技术创新，成功转型为全面理财服务商。

关键信息

资管业务发展

• 2012年定向资管规模增长高达12倍，推动券商资管业务规模快速增长。
• 2017年一季度券商资管业务规模达到18.6万亿元。
• 2017年二季度资管规模首次出现下滑，预计未来规模将继续下降。

资金来源与资产配置

• 集合资管业务：
  • 资金来源以个人投资者和机构投资者为主，近年来机构投资者占比提升。
  • 投资以标准化资产为主，债券占比最高，非标资产逐年下降。
• 定向资管业务：
  • 资金来源以机构客户为主，其中银行和信托占比高达90%。
  • 投资以非标资产为主，但大券商在主动管理业务中以债券为主。

管理费率

• 集合资管费率2016年普遍下降，但部分券商仍维持较高水平。
• 定向资管费率较低，主要由通道业务贡献，主动管理业务费率相对较高。
• 大券商管理费率普遍高于中小券商，尤其是中信证券和国泰君安。

投资建议

• 推荐标的：广发证券、中信证券和长江证券，因其大券商资金实力强、业务多元化、风控能力强。
• 行业展望：资管业务是未来证券公司差异化发展的重要突破口，预计大型券商资管收入占比将提升至15%-20%。

附录

政策梳理

• 2001年：首次规范受托理财业务。
• 2003年：出台《证券公司客户资产管理业务试行办法》，明确资管业务类别和资格。
• 2012年：修订《证券公司客户资产管理业务管理办法》，放宽投资范围和产品设计。
• 2016年：加强监管，提高风险资本准备计提系数，限制资金池业务。

估值比较

• 推荐的券商包括中信证券、海通证券、广发证券、光大证券、招商证券和长江证券。
• 估值数据基于2017年9月14日的市场情况，包括EPS、PE和PB等指标。

投资评级说明

• 投资评级分为买入、增持、中性、减持。
• 行业评级分为看好、中性、看淡。
• 申银万国采用相对评级体系，投资者应根据自身情况做出决策。

结论

券商资管业务正处于从通道业务向主动管理业务转型的关键阶段。大型券商在资金实力、业务多元化和风控能力方面具有明显优势，未来有望在资管业务中取得更高收入占比。中小券商则需加快转型步伐，以适应监管政策和市场环境的变化。整体来看，券商资管业务将成为证券公司差异化竞争的重要领域，值得关注。