海外宏观专题：除就业和通胀，FED还关注什么？-20181120-广发证券-17页-1mb

美联储政策调整的多维考量

核心内容

美联储在制定货币政策时，除了关注经济周期外，还综合考虑其他多种因素。其主要政策目标为“充分就业”和“2%的核心PCE通胀目标”。此外，美联储也注重与市场的信息沟通，通过前瞻性指引、点阵图和官员讲话等方式传递政策意图，以稳定市场预期。

主要观点

1. 美联储与经济周期的关系

• 美联储通常在经济复苏至过热阶段启动加息，滞胀中后期结束加息。
• 有三次例外情况：1984年7-8月、1987年1月、2015年12月，这三次加息均发生在经济衰退期。
• 降息周期通常在滞胀中后期至经济衰退期启动，经济复苏后结束降息。
• 有三次特殊降息：1987年11月-1988年2月、1998年11月、2003年6月，前两次为加息周期中的阶段性降息，2003年6月虽是降息周期延续，但此时美国经济已进入过热阶段。

2. 失业率与利率的关系

• 失业率下滑是加息的必要但不充分条件。
• 失业率回升是降息的充要条件。
• 美联储的加息周期通常出现在失业率回落期，而降息周期则对应失业率回升期。

3. 金融资产波动对美联储政策的影响

• 美股大幅波动可能对居民收入和消费产生显著影响，进而影响经济前景。
• 1987年美股暴跌导致美联储在加息周期中阶段性降息。
• 2015年8月和2016年初的全球金融市场动荡也影响了美联储的加息节奏。

4. 外围风险对美联储的影响

• 亚洲金融危机（1997-1998）期间，美元计价的亚洲实际GDP增速大幅下滑，引发全球避险情绪，导致美债收益率倒挂，美联储因此调整政策，实施降息。
• 外围环境的不确定性可能影响美国经济前景，从而促使美联储调整货币政策。

5. 鲍威尔态度转变的触发因素

• 当前美国失业率处于近50年低点（3.7%），核心PCE通胀也达到目标（2%）。
• 然而，美联储主席鲍威尔及副主席Richard Clarida的言论转鸽，可能与美国房地产市场景气度下滑有关。
• 房地产市场放缓信号和美股调整的可能性，成为美联储政策调整的重要考量。

6. 房地产景气度下滑的背景

• 在加息和缩表的双重影响下，美国房地产景气度持续下滑。
• 标普/席勒20大中城市房价指数同比增速自2018年4月起持续放缓。
• NAHB住房市场指数在2018年11月跌至2016年8月以来最低水平（60），显示房地产市场前景恶化。

7. 美股调整与新兴市场风险

• 若美股继续调整，可能打压新兴市场风险偏好，加剧其经济压力。
• 中美经济增速放缓与贸易摩擦叠加，将对新兴市场造成实质性冲击。
• 随着发达经济体去QE加速，新兴市场将面临更高的无风险利率，从而增加其融资成本。

关键信息

• 美联储在1982年以来的利率周期中，有三次加息发生在经济衰退期，三次降息发生在经济复苏期。
• 金融资产波动（如美股暴跌）可能影响居民消费和收入，进而对经济前景构成潜在威胁，促使美联储调整政策。
• 外围环境（如亚洲金融危机）的不确定性可能引发避险情绪，影响美债收益率和信贷市场，进而改变美联储的货币政策路径。
• 美国房地产市场景气度下滑是近期美联储政策调整的重要触发因素。
• 美股调整和新兴市场风险是美联储关注的潜在因素，可能促使其采取更加灵活的政策应对策略。
• 美联储已进入“随机应变”阶段，即在经济周期基础上，灵活应对金融市场波动和外围风险。

风险提示

• 欧美日货币政策超预期；
• 美国经济超预期；
• 中美贸易摩擦超预期；
• 新兴市场经济超预期。

分析师信息

• 郭磊：首席分析师，2016新财富最佳分析师入围，10年宏观研究经验。
• 张静静：资深分析师，理学硕士，2017年加入广发证券发展研究中心。
• 周君芝：资深分析师，经济学博士，2017年加入广发证券发展研究中心。
• 贺晓束：资深分析师，经济学硕士，2017年加入广发证券发展研究中心。
• 邹文杰：资深分析师，理学博士，2018年加入广发证券发展研究中心。

投资评级说明

行业投资评级

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上。
• 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动幅度介于-10%～+10%。
• 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘10%以上。

公司投资评级

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上。
• 谨慎增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%～15%。
• 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动幅度介于-5%～+5%。
• 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。

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