20170926-兴业证券-高速公路集团深度分析——从固定收益的角度_32页_3mb

高速公路行业分析与投资策略总结

核心内容概述

本报告从行业概况、经营情况、行业政策及财务风险分析四个维度，对我国高速公路行业进行了深度剖析，并提出相应的投资策略与风险提示。重点公司包括宁沪高速、深高速、粤高速A、山东高速，分别给出“增持”和“买入”评级。

主要观点与关键信息

1. 行业概况

• 高速公路行业发展已进入平稳期，每年新增里程趋于稳定。
• 2016年我国新增高速公路7485.7公里，总里程达12.45万公里，同比增长6%，较近五年复合增速9%有所下降。
• “十三五”期间，高速公路网络将继续完善，预计到2020年建成里程将由12.4万公里增至15万公里，年复合增速为3.88%。
• 东部地区路网密度已基本完善，而西部地区仍存在较大新建空间。
• 经济增速下行和高铁分流导致客货运量增速趋缓。

2. 经营情况

• 高速公路收入主要由客车和货车通行费构成，其中客车收费占比约40%，货车约60%。
• 收费标准由地方政府定价，多年未调整，仅部分省份（如湖北、黑龙江）有小幅调价。
• 2013-2016年全国高速公路整体收支不乐观，收支缺口从617亿元扩大至3821亿元。
• 经营性高速公路单公里收入高于政府还贷高速公路，但两类均存在收支不平衡问题。
• 收入增长主要依赖车流量和新增路产，成本增长更快，导致利润承压。

3. 行业政策

• 《收费公路管理条例（修订征求意见稿）》对行业有一定利好，明确政府还贷高速公路“统贷统还”机制，延长经营期，有助于缓解财务压力。
• 四节取消一类车收费，对节假日小客车通行费减免带动整体减免费用增长，但补偿计划仍在探讨中。
• 治超政策出台，短期内减少超载货车，长期有利于货车车流量增长和高速公路维护。
• 公路专项债试行，省级政府成为发债主体，有助于降低地方政府债务压力。

4. 财务风险分析

• 行业整体资产负债率上升，东部地区高于中西部，部分西部集团财务杠杆攀升明显。
• 2016年行业平均资产负债率达66%，较2010年增长4个百分点。
• 西部地区经营性净现金流利息保障倍数低于1，预计2020年将难以覆盖利息支出。
• 东部地区盈利能力较强，ROE显著高于中西部地区，预计未来盈利优势将持续存在。
• 多数集团通过多元化经营（如地产、工程、物流等）缓解主业发展困局，但效果有限。

投资策略

• 高速公路行业整体已进入成熟期，政策偏向利好，经营波动性较小。
• 东部地区高速集团在路产质量、盈利能力、偿债能力等方面优势明显，推荐重点配置。
• 中西部地区高速集团经营风险与财务风险相对较大，主要受制于债务负担加重、盈利能力较差、未来现金流可能无法覆盖利息支出等因素。
• 投资建议关注具备较强盈利能力、较低财务风险的集团，如宁沪高速、深高速、粤高速A、山东高速等。

风险提示

• 系统性风险可能导致车流量下降。
• 财务杠杆攀升可能加剧偿债压力。
• 政策调整可能影响收费标准及收入结构。
• 长期来看，货车流量增长可能受限于经济增速和政策执行效果。

重点公司评级与预测

行业发展趋势

• 随着“十三五”规划推进，高速公路网络将逐步完善，但新增里程增速放缓。
• 政策支持（如免提折旧、财政补贴）在一定程度上提升了账面利润，但难以改变盈利能力疲软的现状。
• 高速公路行业未来将更加依赖市场化定价和多元化经营来提升盈利水平。
• 西部地区因新建项目增多，资产负债率面临进一步上升的风险。

总结

整体来看，高速公路行业处于成熟期，政策环境趋于利好，但行业盈利和财务状况仍面临一定挑战。东部地区集团具备更强的盈利能力和财务稳定性，中西部地区则需更多地方政府支持。建议投资者重点关注东部地区优质高速集团，同时警惕中西部地区可能面临的财务风险和盈利压力。