20180129-东吴证券-瑞贝卡-600439.SH-跨境电商助力美洲业务_非洲市场蓬勃发展_发制品全球龙头迈入增长新阶段_21页_2mb

报告摘要

瑞贝卡（600439）总结

核心内容

瑞贝卡是中国最大的发制品生产商及出口商，同时也是全球最大的发制品生产及销售企业。公司产品涵盖化纤发条、工艺发条、化纤及人发假发，销售网络覆盖欧美、非洲、亚洲等地。旗下品牌包括Rebecca、Sleek、Noble、Couture等，在当地市场具有较高知名度。

主要观点

全球龙头地位：瑞贝卡在化纤产品和人发产品的全球市占率分别为12.6%和8.5%，是全球发制品行业的领军企业。
全球化布局：公司在尼日利亚、加纳、柬埔寨设立生产基地，实现产能储备充足，并享受当地较低的人工成本及地产地销优势。
自主化纤原料生产：公司60%的化纤原料实现自产，摆脱了日韩企业的垄断，提升了议价能力与毛利率。
跨境电商战略：2017年第四季度开始大力发展跨境电商，通过自有品牌打入美国市场，缩短销售链条，提升毛利率。
非洲市场增长潜力：非洲市场作为新兴市场，假发渗透率低，且经济发展迅速，支撑购买力提升，预计2018/2019年收入增速分别为20%/15%。
国内市场稳定增长：国内业务受益于遮盖脱发及美容造型需求，公司通过线上线下渠道持续拓展，预计18/19年收入增长为10%/10%。
盈利预测：预计2017-2019年公司收入增长分别为12%/14%/12%，净利润增长分别为29%/28%/23%，对应PE分别为29/22/18倍，首次给予“买入”评级。

关键信息

生产能力

截至2016年，公司拥有年产2100万条化纤发条、400万套化纤假发、1000万条工艺发条、120万套人发假发的生产能力。
2010年后逐步实现全球布局，包括尼日利亚、加纳、柬埔寨等地。

市场分布

美洲：占公司收入比例最高，但受经济影响，收入波动较大，2017H1收入占比为33.02%。
非洲：收入占比从2012年的22.93%提升至2017H1的46.10%，成为增长主要驱动力。
国内市场：收入占比为14.73%，增长平稳，受阻燃纤维销售下滑影响略有下降。

产品结构

化纤发条收入占比显著上升，从2012年的18.32%提升至2017H1的46.14%，带动毛利率提升。
假发产品毛利率较高，公司通过自有品牌提升毛利率。

财务表现

毛利率：2017年以来毛利率稳中有升，预计17/18/19年分别为33.88%/34.71%/35.39%。
净利率：2017H1净利率达到10.88%，预计2017-2019年净利润分别为2.22亿、2.85亿、3.50亿元，同比增长29%/28%/23%。
期间费用率：瑞贝卡期间费用率稳中有降，2017H1为20.76%，优于训修实业（20.75%）。

风险提示

经济增长放缓：美国、非洲经济增长低迷可能导致终端需求不振。
市场需求变化：假发市场终端需求变化迅速，若公司未能及时响应，可能错失销售机会。
汇率波动：人民币汇率意外大幅波动可能带来汇兑损失。

投资建议

评级：首次覆盖，给予“买入”评级。
盈利预测：预计2017-2019年收入增长分别为12%/14%/12%，净利润增长分别为29%/28%/23%，对应PE分别为29/22/18倍。
估值优势：相较家用轻工行业平均业绩增速，瑞贝卡在17/18年表现更快，同时估值更低。

总结

瑞贝卡作为全球发制品行业龙头，凭借全球化生产布局、强研发能力、自主原材料生产及跨境电商战略，正在迈入增长新阶段。非洲市场蓬勃发展，美洲市场通过自有品牌及产品结构调整实现收入及毛利率双升，国内市场稳步扩张。公司财务报表质量持续改善，毛利率和净利率均呈上升趋势，具备良好的成长性和估值优势，因此首次给予“买入”评级。

展开完整摘要