20130627-申万宏源-清新环境-002573.SZ-特许经营和工程订单双轮驱动_13-14年高速成长_25页_843kb

国电清新 (002573) 详细总结

核心内容

国电清新是一家专注于火电烟气治理的高科技环保企业，其主营业务涵盖脱硫脱硝设施的建造与运营。公司以自主研发的旋汇耦合脱硫装置和干法活性焦脱硫技术为核心竞争力，在脱硫、脱硝及重金属污染防治领域具有领先优势。公司还积极布局再生水处理等其他环保领域，推动多元化发展。

主要观点

• 特许经营业务是未来业绩的核心：特许经营市场拥有广阔的市场空间，且参与者较少，公司凭借技术优势和区域布局，有望在未来三年内实现运营业务稳定增长，2015年目标达到2000万千瓦规模。
• 技术差异化是竞争关键：公司拥有干法脱硫技术，适用于缺水地区，同时具备有机催化集成净化技术，可实现多种污染物的协同治理，具有较强的市场适应能力。
• 脱硝与多种污染物治理市场前景广阔：随着国家对脱硝政策的推进，公司凭借在脱硫领域的经验，已积极布局脱硝运营市场，并在该领域取得一定市场份额。
• 盈利预测与估值：公司预计2013-2015年主营收入分别为10.44亿、16.57亿、18.61亿，净利润分别为2.10亿、3.43亿、3.98亿，对应每股收益分别为0.39元、0.64元、0.75元，复合增速逾50%。当前PE分别为42、25、22倍，但公司业绩增速高于行业平均水平，预计2014-2015年业绩超预期概率较大。

关键信息

市场数据

• 2013年6月26日收盘价：16.21元
• 一年内最高/最低价：33.22/13.2元
• 上证指数/深证成指：1952/7566
• 市净率：2.2
• 息率（分红/股价）：1.23
• 流通A股市值（百万元）：4263

基础数据

• 2013年3月31日每股净资产（元）：7.23
• 资产负债率：22.96%
• 总股本/流通A股（百万）：533/263
• 流通B股/H股（百万）：-/-

投资要点

• 特许经营业务是公司未来业绩的中流砥柱：特许经营市场壁垒高，公司具备持续获取订单能力，预计13-15年分别贡献收入5.60亿、9.13亿、10.48亿。
• 技术差异化，抢占脱硫脱硝工程市场：公司拥有干法脱硫技术，适用于缺水地区，同时具备有机催化集成净化技术，可实现多种污染物协同治理。
• 横向延伸，布局其他环保领域：公司积极拓展再生水处理、垃圾发电等新兴领域，如太原市再生水项目，预计2014年完工后每年可贡献4500万稳定收入。
• 维持“增持”评级：公司业绩增速高于行业平均水平，技术储备和订单获取能力强，未来成长性明确。

投资评级与估值

• 投资评级：维持“增持”评级
• 估值：公司当前股价对应13-15年PE分别为42、25、22倍，但公司业绩增速高于行业，未来成长性良好，若拓展顺利，14-15年业绩超预期概率较大。

关键假设点

1. 公司运营业务规模逐年增加，2015年达到2000万千瓦规模；
2. 神华干法脱硫建造项目13年内开工；
3. 活性焦销售收入每年增速50%。

主要风险

1. 项目延期风险；
2. 特许经营推广速度低于预期的风险。

技术优势

1. 旋汇耦合脱硫装置

• 技术原理：基于多相紊流掺混的强传质机理，利用特制旋汇耦合装置产生气液旋转翻覆湍流空间，提高脱硫效率。
• 技术优势：脱硫效率高、除尘效率高、能耗低、原料适应性强，已取得多项专利。

2. 干法活性焦脱硫技术

• 技术原理：利用活性焦的吸附特性，实现二氧化硫、氮氧化物、汞等污染物的同步治理。
• 技术优势：节水性好、资源可综合利用、适用于缺水地区。

3. 褐煤制焦技术

• 技术原理：通过褐煤制焦技术，降低活性焦脱硫成本。
• 技术优势：降低运营费用，可用于垃圾发电尾气净化。

4. 有机催化集成净化技术

• 技术原理：采用有机催化剂，实现脱硫、脱硝、脱汞的集成处理。
• 技术优势：资源可综合利用、低温脱硝、无需喷氨。

股价表现催化剂

• 公司新获取订单；
• 《大气污染防治行动计划》及配套政策即将出台，公司作为领军企业将受益。

联系人

• 地址：上海市南京东路99号
• 电话：（8621）23297818
• 公司：上海申银万国证券研究所
• 网站：http://www.swsresearch.com

技术差异化与市场布局

• 公司在脱硫、脱硝及重金属污染防治领域具有技术优势；
• 未来新增火电向西北部转移，公司积极布局内蒙、山西等缺水地区；
• 公司已签订脱硝BOT合同规模仅次于国电龙源，具备较强市场竞争力。

盈利预测与财务表现

• 2013-2015年主营收入：10.44亿、16.57亿、18.61亿
• 2013-2015年净利润：2.10亿、3.43亿、3.98亿
• 2013-2015年每股收益：0.39元、0.64元、0.75元
• 复合增速：逾50%
• 毛利率：35.94%（2013E）、37.86%（2014E）、38.14%（2015E）
• 净资产收益率：9.2%（2013E）、13.5%（2014E）、14.2%（2015E）
• 市盈率：42倍（2013）、25倍（2014）、22倍（2015）

投资建议

• 维持“增持”评级：公司具备技术储备和订单获取能力，业绩增长潜力大；
• 关注政策催化：随着《大气污染防治行动计划》的实施，公司作为政策受益者，未来增长可期；
• 技术领先，市场广阔：公司技术差异化明显，具备竞争优势，未来市场空间广阔。

附件与图表

• 图表目录：包括公司股权结构、特许经营市场份额、脱硫脱硝市场容量测算等；
• 技术原理图：包括旋汇耦合脱硫装置、CSCR技术、有机催化技术等；
• 盈利预测表：涵盖2011-2015年的营业收入、营业成本、毛利率、净利润等数据。