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短端利好明确，下行空间打开？——利率债市场周报（2018-07-01）总结

核心内容

• 7月资金面预期：7月初将实施定向降准，预计释放约7000亿元流动性，有助于短端资金利率下行，但需注意缴税、逆回购到期、外汇占款等潜在压力。
• 中期限利率：3M等中期限利率有望回落，带动长端利率下行空间打开，尤其在外部环境复杂的情况下，期限利差可能进一步压缩。
• 社融数据：6月社融增速值得关注，若贷款表现超过季节性，社融增速有望稳定，否则利率品种走势仍将有利。
• 债券市场表现：全周10年期国债收益率下行8BP至3.48%，10年国开债收益率下行4BP至4.25%，期限利差扩大。
• 资金利率变化：尽管央行降准后净回笼资金，但流动性仍保持宽松，隔夜回购利率上行10BP至2.65%，7天回购利率上行28BP至3.01%。
• 外汇走势：人民币对美元汇率明显贬值，美元指数上升，外汇占款存在不确定性。
• 大宗商品：原油价格快速上涨，其他工业品价格波动较大，部分商品价格环比下降。
• 国债期货：总体价格上涨，显示市场对利率下行的预期。
• 风险提示：国际贸易摩擦可能超预期，信用收缩影响扩散。

主要观点

• 短端利率下行预期明确：定向降准将带来流动性宽松，推动短端资金利率下行，尤其是同业存单利率，对债券收益率构成利好。
• 中期限利率回落更确定：随着流动性改善，3M期限资金利率有望进一步回落，带动长端利率下行。
• 资金面可能并非一路宽松：7月存在缴税、逆回购到期、外汇占款等扰动因素，但央行流动性管理将有助于维持整体平衡。
• 长端利率下行空间存在：尽管期限利差处于低位，但外部环境和内部信用收缩可能进一步压缩利差。
• 社融数据影响利率走势：若6月社融增速接近或维持5月水平，利率品种将保持有利环境。
• 债券市场情绪恢复：受降准影响，尽管初期未明显带动市场情绪，但随着市场事件和流动性改善，债券收益率整体下行。
• 外汇占款存在不确定性：人民币贬值压力可能影响外汇占款，但整体波动控制在较低水平。
• 大宗商品价格波动：原油价格快速上涨，其他工业品价格则有涨有跌，显示市场供需变化。

关键信息

7月资金面

• 定向降准：7月5日起，降准释放流动性约7000亿元。
• 缴税压力：7月为传统缴税大月，预计上缴资金可能超过历史平均水平。
• 逆回购到期：7月第一周逆回购到期量较大，需央行操作维持资金面平衡。
• 外汇占款：人民币贬值压力下，外汇占款可能收缩，但影响不大。

债券市场表现

• 国债收益率：10年期国债收益率下行8BP至3.48%，10年期国开债收益率下行4BP至4.25%。
• 期限利差：1年与10年国债利差扩大3BP至32BP，1年与10年国开债利差扩大18BP至58BP。
• 国债期货：总体价格上涨，显示市场对利率下行的预期。
• 利率互换：长短端利率明显下行，3M、6M、9M、1Y等期限利率均有不同程度的下降。

实体观察

• 宏观经济：5月工业企业利润总额累计同比增长16.5%，6月制造业PMI为51.5%，仍处于景气区间。
• 房地产市场：30大中城市商品房成交面积同比下跌9.2%，中小型企业表现较弱。
• 工业数据：南华工业品指数同比上涨11.6%，6月粗钢日均产量同比增长6.5%。
• 原材料价格：原材料购进价格指数继续上行，预计PPI将显著上行。
• 水泥价格：全国普通42.5级散装水泥均价环比下降0.18%。
• 钢铁价格：螺纹钢价格下跌60元/吨，热轧板卷价格下跌20元/吨。
• 农产品价格：农产品批发价格200指数环比下跌1.83%，生猪出厂价环比下跌1.85%。

外汇与大宗商品

• 外汇走势：人民币对美元汇率明显贬值，美元指数上升。
• 大宗商品：原油价格快速上涨，铜、铝、铁矿石、天然橡胶等价格波动较大，部分商品价格环比下降。

总结

• 市场预期：7月资金面将受益于定向降准，但存在缴税、逆回购到期等扰动因素。
• 利率走势：短端利率下行明确，中期限利率回落更为确定，长端利率下行空间可能打开。
• 实体数据：宏观经济和工业数据整体向好，但中小企业表现较弱，外需面临压力。
• 外汇与商品：人民币贬值压力明显，大宗商品价格波动较大，原油价格上涨。

作者：孙彬彬、高志刚、唐笑天
资料来源：Wind，天风证券研究所