20220727-浦银国际证券-差异化管线策略的成功实践者_40页_3mb

天境生物（IMAB.US）总结

核心内容

天境生物是一家快速成长的创新型生物科技公司，专注于肿瘤和自身免疫疾病领域，通过“引进+自研+授出”的管线开发策略，最大化临床和商业潜力。公司目前拥有8.3亿美元市值，但其管线价值和短期催化剂被市场低估，浦银国际首次覆盖该公司，给予“买入”评级，目标价为22.5美元，潜在升幅为125%。

主要观点

• 差异化管线策略：天境生物在靶点选择和产品设计上高度差异化，避开竞争激烈的领域，致力于开发同类更佳或首创的药物。
• 快速上市策略：公司在中国市场采取快速上市策略，引进已有临床进展的药物，力争在关键适应症上尽快实现商业化。
• 全球竞争力：公司自主研发的抗体药物具有全球权益，其中来佐利单抗和尤莱利单抗为潜在同类最佳候选药物，普那利单抗为潜在应用广泛的GM-CSF抗体。

关键信息

中国管线

• 菲泽妥单抗：一款CD38抗体，有望成为国产第一款上市的CD38单抗。目前在多发性骨髓瘤（MM）和系统性红斑狼疮（SLE）开展临床试验，预计2022年提交BLA，国内峰值销售收入约13亿元。
• 伊坦生长激素：一款长效生长激素，相比短效rhGH，给药频率更低，提升依从性。预计2023年提交上市申请，国内峰值销售收入约31亿元，公司实际收入约5亿元。
• 依非白介素α：一款长效IL-7细胞因子，针对化疗/放疗后淋巴细胞减少及PD-1/PD-L1耐药的实体瘤患者。初步临床数据显示安全性和有效性良好，有望成为全球首款长效IL-7药物。

全球管线

• 来佐利单抗：一款CD47抗体，是第二代CD47单抗，相比第一代有更佳安全性。已授权给艾伯维，预计2032年收入贡献近30亿元。
• 尤莱利单抗：一款CD73抗体，通过非底物竞争方式抑制CD73酶活性，具有显著的“钩状效应”优势。目前在中美同步开展临床试验，预计2022年有初步数据读出。
• 普那利单抗：一款GM-CSF抗体，用于治疗炎症、自身免疫疾病及重症新冠。在美国开展II/III期试验，国内开展类风湿性关节炎I期试验，中期结果显示疗效显著。

财务预测与估值

• 收入预测：2022-2024E收入分别为38.7亿、49.9亿和100.3亿元人民币，对应125%的2021-24ECAGR。
• 估值模型：基于经POS调整的收入预测和DCF模型，假设WACC为10%、永续增长率为2%，目标价为22.5美元，对应18亿美元市值。
• 财务指标：2022E PS为71倍，ROE为-41%，归母净利率为-465.2%。

风险提示

• 核心候选药物未如预期上市；
• 临床和商业化延误。

投资亮点

• 差异化靶点布局和候选药物分子；
• 快速上市策略和国内商业化潜力；
• 自研药物的全球市场竞争力；
• 多款产品处于临床关键阶段，具有较高的商业化前景。

未来发展

• 公司预计2022-24年主要里程碑包括多个候选药物的临床进展和商业化准备；
• 随着中国肿瘤创新药行业的快速发展，天境生物有望凭借其差异化产品在国内外市场取得重要突破。