20210510-渤海证券-五粮液-000858.SZ-2020年年报及2021年一季报点评_主力产品量价齐升_经营质量明显改善_6页_739kb

报告摘要

五粮液在2020年及2021年第一季度表现出强劲的业绩增长和经营质量改善，其主品牌量价齐升，系列酒产品持续优化，直销模式增长显著，整体业绩符合市场预期。

业绩表现：2020年公司实现营业收入573.21亿元，同比增长14.37%；扣非后归母净利润199.95亿元，同比增长14.87%。2021年第一季度营业收入243.25亿元，同比增长20.19%；扣非后归母净利润93.18亿元，同比增长20.58%，业绩增速环比提速。
产品结构优化：主品牌五粮液产品实现营收440.61亿元，同比增长13.92%；系列酒产品营收83.73亿元，同比增长9.81%。五粮液销量同比增长5.28%，系列酒销量同比下降4.60%，销量下滑主要与清理清退部分品牌有关。
销售渠道变化：经销模式营收同比增长4.65%，直销模式营收同比增长140.15%，直销模式高增或与团购业务增长相关。
经营质量提升：2020年销售毛利率为74.16%，净利率为36.48%；2021年第一季度销售毛利率为76.43%，净利率为40.22%，均有所提升。销售费用率同比下降1.45个百分点，销售回款同比增长66.04%，现金流量净额显著改善，达到55.05亿元。
投资建议：分析师认为公司已理顺产品结构、价格体系及销售渠道，正反馈机制将增强，预计公司2021-2023年每股收益分别为6.21/7.36/8.50元，给予“增持”评级。

项目	2019A	2020A	2021E	2022E	2023E
营收增长率	25.2%	14.4%	16.6%	15.0%	15.6%
EBIT增长率	29.4%	15.7%	19.2%	17.5%	14.6%
净利润增长率	30.0%	14.7%	20.9%	18.5%	15.5%
销售毛利率	74.5%	74.2%	75.8%	76.6%	76.2%
销售净利率	36.4%	36.5%	37.8%	39.0%	38.9%
ROE	23.4%	23.3%	21.8%	20.4%	19.0%
ROIC	22.4%	22.5%	20.7%	19.1%	17.6%
资产负债率	28.5%	22.9%	22.9%	20.6%	19.2%
PE	29.67	56.77	43.78	36.96	31.99
PB	6.95	13.22	9.56	7.56	6.08
EV/EBITDA	19.65	40.01	30.58	25.29	21.33

项目	2019A	2020A	2021E	2022E	2023E
营业收入（百万元）	50,118	57,321	66,844	76,871	88,863
经营利润（EBIT）（百万元）	22,564	26,097	31,113	36,559	41,888
归母净利润（百万元）	17,402	19,955	24,123	28,579	33,011
每股收益（元）	4.48	5.14	6.21	7.36	8.50

项目	2019A	2020A	2021E	2022E	2023E
净利润（百万元）	18,228	20,913	25,281	29,949	34,595
销售费用（百万元）	4,986	5,579	6,578	7,523	8,720
管理费用（百万元）	2,655	2,610	3,353	3,774	4,341
研发费用（百万元）	126	131	156	181	208
财务费用（百万元）	-1,431	-1,486	-2,026	-2,710	-3,477
营业利润（百万元）	24,246	27,826	33,458	39,631	45,782
经营活动现金流净额（百万元）	23,112	14,698	26,230	29,559	32,892

公司评级：
- 买入：未来6个月内相对沪深300指数涨幅超过20%
- 增持：未来6个月内相对沪深300指数涨幅介于10%~20%之间
- 中性：未来6个月内相对沪深300指数涨幅介于-10%~10%之间
- 减持：未来6个月内相对沪深300指数跌幅超过10%
行业评级：
- 看好：未来12个月内相对于沪深300指数涨幅超过10%
- 中性：未来12个月内相对于沪深300指数涨幅介于-10%-10%之间
- 看淡：未来12个月内相对于沪深300指数跌幅超过10%