20210514-东方财富证券-五粮液-000858.SZ-2020年报点评_五粮液量价齐升_新单品推动结构升级_4页_365kb

五粮液2020年报及投资分析总结

核心内容概述

五粮液在2020年实现营收573.2亿元，同比增长14.4%，归母净利润199.5亿元，同比增长14.7%，整体业绩基本符合预期。公司通过产品结构优化、渠道改革等措施，推动了酒类产品的量价齐升，同时在财务表现和市场估值方面也展现出积极趋势。

主要观点与关键信息

1. 产品结构升级与量价表现

• 酒类产品整体增长：2020年酒类收入同比增长13.2%，其中五粮液产品增长13.9%，系列酒产品增长9.8%。
• 五粮液产品量价齐升：销量同比增长5.3%，销售单价同比增长8.2%，主要受益于高端白酒需求旺盛及茅台产能不足带来的溢出效应。
• 系列酒瘦身结构升级：系列酒销量同比下降4.6%，但销售单价大幅提升15.1%，表明公司在聚焦核心产品、提升结构方面取得成效。
• 区域表现差异：东部和西部区域营收增速较高，分别为30.2%和21.0%，而中部和北部区域则出现负增长。

2. 毛利率与费用变化

• 综合毛利率小幅下降：全年综合毛利率为74.2%，同比下降0.3pct，主要因会计准则变更导致运费计入营业成本。
• 五粮液产品毛利率提升：五粮液产品毛利率为84.9%，同比提升0.2pct，显示其盈利能力增强。
• 系列酒毛利率微降：系列酒毛利率为55.7%，同比下降0.02pct，主要受会计准则变动影响。
• 渠道毛利率变化：经销模式毛利率同比下降0.3pct至79.6%，直销模式毛利率提升3.4pct至84.6%，表明团购渠道发力对毛利率产生积极影响。
• 期间费用率下降：全年期间费用率为11.9%，同比下降0.7pct，其中销售费用率下降0.2pct，管理费用率下降0.7pct。

3. 价格趋势与新品策略

• 普五批价接近千元：当前普五批价在980-990元区间，有望进一步上行，推动业绩增长。
• 新单品助力结构升级：公司推出经典五粮液等高端单品，以应对超高端白酒市场的需求，同时推出小五粮等中低端产品，完善产品矩阵。
• 团购渠道加速发展：Q2起将加快执行计划外团购配额，有助于提升销量和价格。

4. 盈利预测与估值

• 未来三年营收增长预期：2021-2023年营收预计分别为670.56亿元、784.02亿元、915.68亿元，年均增长率约为16.9%。
• 归母净利润增长预期：2021-2023年归母净利润预计分别为240.95亿元、286.53亿元、336.23亿元，年均增长率约为18.9%。
• EPS与PE预测：2021-2023年每股收益预计分别为6.21元、7.38元、8.66元，对应PE分别为44.71倍、37.59倍、32.04倍。
• EV/EBITDA估值下降：从40.01倍降至20.66倍，显示市场对公司未来增长预期较为乐观。

风险提示

• 宏观经济波动：若经济表现不及预期，可能影响白酒消费。
• 疫情反复：疫情对白酒销售可能产生负面影响。
• 需求疲软：白酒市场需求若出现疲软，将影响公司业绩。
• 新品培育效果：经典五粮液等新品市场接受度可能不及预期。
• 税收政策变化：政策调整可能影响公司盈利能力。
• 成本上涨：原材料或人工成本上涨可能压缩利润空间。

投资建议

• 评级维持“增持”：基于公司产品结构优化、渠道改革红利释放及价格上行潜力，维持“增持”评级。
• 未来增长驱动：酒类产品销量提升、批价上行及新单品推广是主要增长动力。

财务指标概览

估值与财务健康度

• 资产负债率持续下降：从22.95%降至18.58%，显示公司财务结构稳健。
• 净负债比率持续为负：表明公司具备较强的资本实力。
• 流动比率与速动比率提升：分别从3.96提升至5.11，显示公司短期偿债能力增强。
• 总资产周转率略有下降：从0.50降至0.42，反映资产使用效率略有下降，但整体仍保持良好水平。

结论

五粮液在2020年实现了稳健增长，产品结构持续优化，高端产品表现突出。随着团购渠道的发力及新单品的推出，公司有望在未来三年保持良好的增长势头，推动营收与利润持续提升。尽管存在一定的市场与政策风险，但公司基本面稳固，估值合理，维持“增持”评级。