20170712-申万宏源-MSCI食品饮料入围标的国际对标系列：味好美龟甲万：海天味业可对标的国际调味品龙头_13页_1mb

文档内容总结

核心内容

本报告聚焦于食品饮料行业，特别是A股中被纳入MSCI新兴市场指数的非白酒类龙头企业，包括海天味业、伊利股份、双汇发展和青岛啤酒。其中，重点分析了海天味业与味好美、龟甲万的国际对标关系，探讨其发展路径、业绩表现、估值水平及分红政策。

主要观点

海天味业作为国内调味品龙头

• 海天味业是中国酱油行业绝对龙头，酱油市占率约为15%，远高于其他竞争者。
• 公司在餐饮渠道具有明显优势，国内酱油行业集中度仍处于提升阶段，海天市占率仍有增长空间。
• 多品类布局为公司提供了长期增长点，如耗油、调味酱等。
• 海天味业的动态市盈率在35-40倍之间，高于味好美（30倍）和龟甲万（30倍）。
• 海天的分红率在三者中最高，2009-2016年平均分红率为64.25%，而味好美和龟甲万分别为38.90%和30.61%。

味好美：美国调味品行业龙头

• 味好美成立于1889年，是全球最大的调味品制造、营销和经销商之一，服务范围涵盖零售商、餐饮业和食品加工业。
• 公司通过并购策略实现全球化发展，分为三个阶段：
  1. 早期：通过收购香料公司和香辛料生产商，完善产品线并实现全国化布局。
  2. 中期：通过并购实现产业链上下游整合，拓展冷冻食品、包装材料等业务。
  3. 后期：加速全球化步伐，通过收购英国、法国、瑞士等国企业，拓展亚洲市场，特别是中国。
• 公司的家庭用产品收入占比逐年上升，2016年达到62.4%，且在营业利润中占比超过75%。
• 2016年，味好美的美国本土收入占比为58%，欧洲为22%，公司在中国市场占据**1.5%**的市场份额，市占率排名行业第七。

龟甲万：日本酱油行业龙头

• 龟甲万是日本酱油市场绝对龙头，市占率超过37%。
• 公司从单一酱油生产企业发展为综合食品集团，涵盖酱油、食物调味料、烧酒、果汁、药物等多个领域。
• 2016年，公司海外业务收入占比达56.7%，营业利润占比达71.3%，显示其海外业务已成为核心增长动力。
• 龟甲万通过海外合资与收购拓展市场，如在美国、欧洲、东南亚、中国等地设立子公司或合资公司。
• 公司的酱油业务收入占比从36.23%下降至28.01%，但食品批发业务占比显著上升，从57.60%升至68.19%。

关键信息

MSCI入选意义

• 2017年A股被纳入MSCI新兴市场指数，共有222只个股入选，其中食品饮料行业8只个股入选，包括4只白酒公司和4只非白酒公司。
• 非白酒公司均为各细分行业的A股龙头，入选MSCI有助于吸引海外资金，优化投资者结构，推动估值向海外看齐。

国际对标公司

• 味好美和龟甲万分别为美国和日本的调味品行业龙头，是海天味业未来可对标的目标。
• 味好美和龟甲万均通过并购和国际化战略实现从单一调味品生产商向综合食品集团的转型。

估值及分红对比

• 海天味业：动态市盈率在35-40倍，分红率最高，为64.25%。
• 味好美：动态市盈率在30倍左右，分红率稳定在30%-40%。
• 龟甲万：动态市盈率在30倍左右，分红率稳定在30%。

海天味业的发展潜力

• 通过产品多元化和国际化，海天有望成长为对标味好美和龟甲万的综合调味品集团。
• 公司已在国内建立多个生产基地，并积极拓展海外市场。

总结

本报告指出，海天味业作为国内调味品行业龙头，具备成长为国际综合食品集团的潜力，其估值和分红表现优于味好美和龟甲万。通过并购和国际化，海天可借鉴味好美和龟甲万的发展路径，提升全球竞争力。同时，A股纳入MSCI为食品饮料行业带来新的机遇，有利于吸引外资并推动估值提升。