20170906-申万宏源-化工行业_MSCI化工入围标的国际对标系列之二_加阳公司（Agrium）_金正大可对标的国际化肥龙头_22页_1mb

金正大对标国际化肥巨头加阳公司分析总结

核心内容

本报告分析了加拿大加阳公司（Agrium）作为国际化肥行业龙头，其发展路径、业务模式及财务表现，并将其与国内复合肥龙头企业金正大进行对比，探讨金正大可借鉴的国际化战略与转型方向。

主要观点

• 加阳公司是全球最大的化肥零售商，通过“扩张+转型+合并”的路径，逐步转型为农业解决方案提供商。
• 金正大是国内复合肥行业龙头，拥有较强的新型肥料研发能力，正在推进“制造+服务+农业大数据”的转型战略。
• 加阳的零售业务占比已超过86%，成为公司主要收入来源，其通过建立ECHELON精准农业平台，为农户提供数据、服务和产品。
• 金正大与加阳在估值水平上接近，但盈利能力与成长性较强，目前正通过布局农业服务和农服平台实现业务转型。

关键信息

1. 公司概况

• 加阳公司：成立于1931年，前身为克明克肥料公司，1995年更名，业务涵盖批发和零售。
• 业务模式：垂直一体化，生产、销售及服务相结合。
• 零售业务：全球设有1500个零售服务点，主要分布于北美洲、南美洲和澳大利亚，美国为毛利率主要来源。
• 批发业务：氮磷钾肥生产与销售，主要市场为北美，近年来通过并购布局全球市场。

2. 发展历程

• 第一阶段（1931-1994）：以化肥生产为主，通过自建工厂和绿地投资扩大产能。
• 第二阶段（1995-2016）：转型零售业务和农业服务，积极并购拓展市场，形成南北美洲、欧洲、非洲和亚洲的全球布局。
• 第三阶段（2016-）：与加拿大钾肥公司（PotashCorp）合并，成为全球最大的化肥和农业零售巨头。

3. 发展现状

• 零售业务：占公司营收的86%，拥有46个自有品牌，发展农业大数据平台ECHELON。
• 批发业务：氮肥产能4549千公吨，磷肥1170千公吨，钾肥3024千公吨，主要市场为北美，通过并购布局其他地区。

4. 财务指标对比

• 估值水平：加阳市盈率约20倍，市净率约2倍；金正大市盈率和市净率相近，但盈利能力更强。
• 盈利能力：金正大ROE和ROIC总体优于加阳，营收近5年CAGR为20%。
• 现金流：加阳自由现金流充足，金正大因产能建设导致现金流波动较大。

5. 投资评级与展望

• 投资评级：加阳和金正大估值接近，但金正大盈利能力更强，未来有望实现盈利高速增长。
• 催化剂：化肥价格回升、零售点扩张、与加拿大钾肥合并顺利。
• 风险因素：粮价下跌、化肥价格下行、合并进展缓慢。

金正大与加阳对比

对国内企业的借鉴意义

• 加阳的成功转型路径表明，零售和农业服务是化肥企业突破行业瓶颈的有效方式。
• 金正大通过建立金丰公社，整合农业产业链资源，打造“制造+服务+农业大数据”的新型模式，有望实现持续增长。
• 加阳的全球布局和并购经验为金正大提供国际化发展的参考。

图表目录

• 图1：营业收入及其增长（单位：亿美元）
• 图2：净利润及其增长（单位：亿美元）
• 图3：公司化肥平均销售价格（单位：美元/吨）
• 图4：公司营业收入构成（单位：百万美元）
• 图5：加阳公司的发展阶段及其主要特征
• 图6：加阳公司的主要子公司和参股公司
• 图7：公司零售服务点地理分布
• 图8：公司零售业务营业收入地域构成
• 图9：零售业务营业收入产品构成
• 图10：零售业务产品和服务对象构成
• 图11：ECHELON精准农业平台
• 图12：公司批发业务的地理分布
• 图13：批发业务各产品产能（单位：千公吨）
• 图14：批发业务2016年销售收入构成
• 图15：2016年批发业务分地区分用户销售额占比
• 图16：两大公司合并后产能及全球占比（单位：百万公吨）
• 图17：加阳公司历史净股息率（%）
• 图18：加阳公司历史市盈率（左轴）和市净率（右轴）
• 图19：加阳和金正大市盈率对比
• 图20：加阳和金正大市净率对比
• 图21：加阳和金正大ROE对比（%）
• 图22：加阳和金正大ROIC对比（%）
• 图23：加阳和金正大营业总收入同比增长率（%）
• 图24：加阳和金正大普通股东所得净利润增长率（%）
• 图25：加阳（亿元）和金正大（亿美元）经营活动现金流和资本开支对比

表格目录

• 表1：基础化工行业入选MSCI指数的股票
• 表2：加阳公司主要产品和业务
• 表3：加阳公司前身克明克肥料公司的发展历程
• 表4：加阳公司更名后发展历程
• 表5：加阳携手加拿大钾肥公司
• 表6：MSCI入围基础化工公司估值对比表
• 表7：国内主要复合肥上市企业估值对比
• 表8：估值对比表