深度报告-20220718-国联证券-国电南瑞-600406.SH-工控_数字电网龙头_新型电力系统建设打开成长空间_39页_4mb

国电南瑞（600406）总结

核心内容

国电南瑞是我国工业控制及数字电网领域的龙头企业，业务覆盖新型电力系统“发输变配用”全流程。公司通过多次资产重组，业务版图持续扩展，成为电力设备及新能源领域的领军企业。公司在手订单达515亿元，支撑其业绩稳定增长。随着新型电力系统建设的推进，公司迎来新的发展机遇，尤其是IGBT业务的拓展。

主要观点

• 业务覆盖全面：公司四大业务板块覆盖新型电力系统“发输变配用”全流程，具备完整的解决方案能力。
• 资产重组助力发展：2017年重组后新增继保和柔性输电板块，显著提升业务规模。
• 毛利率稳定，净利率领先：公司毛利率长期保持在26%以上，2021年达到26.88%，净利率达14.25%，高于行业平均水平。
• 研发实力强：公司研发费用率处于行业前列，2021年达到7.28%，研发费用达30.88亿元，推动技术突破和产品创新。
• 订单充足，业绩可期：在手订单达515亿元，支撑未来业绩增长，2022年有望快速消化订单，贡献超额收益。
• IGBT业务成长性强：公司已成功研发1200V-3300V IGBT产品，具备批量出货能力，未来将受益于柔性交直流电网发展。
• 新型电力系统建设提速：随着“十四五”期间电网投资显著增加，公司各项业务均有显著增长空间，特别是配网自动化、调度系统、信息通信等。

关键信息

财务数据与估值

盈利预测与估值

• 盈利预测：2022-2024年公司收入预计分别为506.7亿元、584.1亿元、651.9亿元，对应增速分别为19.48%、15.26%、11.61%。
• 归母净利润：预计分别为67.72亿元、83.43亿元、98.30亿元，对应增速分别为20.02%、23.19%、17.82%。
• EPS预测：预计分别为1.01元/股、1.25元/股、1.47元/股。
• 估值：采用DCF估值法，公司合理股价为40.51元，综合DCF和PE估值法，给予2023年30倍PE，目标价37.5元，上调为“买入”评级。

投资聚焦

• 新能源发电量占比提升，用电负荷结构变化，电网复杂性增加，电网升级改造需求明显。
• 新型电力系统建设推动电网投资，2022年国网计划投资达5012亿元，同比增长8.84%。
• 公司产品在硬件层和软件层均受益于新型电力系统建设。

风险提示

• 电网投资额低于预期
• 技术研发不及预期
• 政策推进不及预期

业务板块

电网自动化&工业控制

• 主要产品包括电网安全稳定分析与控制、电网调度自动化、电力市场、源网荷储协同控制、变电站自动化及保护、配电自动化、用电自动化及需求侧管理、电动汽车充换电设施及充换电站运营管理等。
• 2021年公司营收424.11亿元，同比增长10.2%；归母净利润56.42亿元，同比增长16.3%。

继电保护&柔性输电

• 主要产品包括电力控制保护、换流阀、直流断路器、固定和可控串联补偿器、可控高压并联电抗器、无功补偿装置（SVC）及静止同步补偿器（STATCOM）、集中式和分布式统一潮流控制器、故障电流限制器等。
• 2021年公司毛利率约为40%，技术壁垒高，毛利率相对较高。

电力自动化信息通信

• 主要产品包括电力系统信息通信与安全的产品研发、设备制造、系统集成、工程安装和服务咨询等。
• 产品涵盖电网生产管理、调度管理、电力营销、安监基建、网络与信息安全、信息通信综合监管、通信设备及系统、信息通信系统集成及运维、实时数据库、大数据及云服务、量子保密通信、能源工业云网等。
• 公司在终端层至应用层中标份额均领先，2022年数字化项目中标占比超50%。

发电&水利环保

• 主要产品包括水电厂控制及自动化、发电厂/燃机电厂电气二次系统、流域水电调度一体化、抽水蓄能电站控制及自动化、水利水电工程安全监测、水利水电鱼道生态工程综合管控、清洁能源功率预测与调度管理系统、新能源及储能并网控制和保护、新能源电站综合监控及远程集中监控等。

技术与项目

• 新一代调度系统：公司已实现省级以上电网全面建设，预计三年内完成。
• 电力现货市场平台：公司研发的“e-交易”平台和新一代电力交易平台，支撑全国14个省、222家市场主体的交易组织。
• 虚拟电厂：公司具备相关技术储备，有望成为虚拟电厂示范项目主力。
• IGBT产品：公司成功研发高压、中压系列IGBT产品，具备批量出货能力，应用于柔性交直流输电、新能源发电、电动汽车等领域。

未来展望

• 随着“十四五”期间新型电力系统建设加速，公司各项业务将迎来增长机遇。
• IGBT产品线扩展至新能源和新能源汽车领域，毛利率有望进一步提升。
• 配网自动化市场快速增长，2024年市场规模接近200亿元，公司有望进一步扩大市场份额。