20180824-天风证券-南极电商-002127.SZ-业绩符合预期维持高增长_理性看待收入波动_6页_721kb

南极电商（002127）总结

核心内容

南极电商在2018年上半年实现了显著的业绩增长，但部分收入波动需理性看待。公司整体营收和净利润均大幅增长，主要得益于并表业务的贡献，同时在核心主业上也保持了较高的增长速度。

主要观点

• 业绩增长显著：2018年1-6月，公司实现营收12.34亿元（+390%），归母净利2.92亿元（+108.6%）。
• 并表增厚业绩：时间互联并表贡献收入9.05亿元，净利润0.56亿元；剔除并表后，主业收入增长32%，归母净利增长68.5%。
• Q2收入增速放缓：受GMV增速放缓和货币化率波动影响，Q2收入增速有所下降。
• 前三季度业绩指引：公司预计前三季度归母净利为4.1至4.6亿元，同比增长67.5%-90.2%。

关键信息

GMV增长情况

• GMV总额：2018年1-6月GMV达67.9亿元（+61.62%），其中南极人GMV为56.91亿元（+53.64%），卡帝乐品牌GMV为9.26亿元（+119.10%）。
• 平台表现：阿里、京东、拼多多平台GMV分别为47.30亿元（+64.79%）、12.81亿元（+15.69%）、5.89亿元（+341.22%）。
• 细分品类表现：箱包事业部（+174%）、健康生活事业部（+138%）增速较快，成熟品类如内衣（+57%）、家纺（+41%）保持高增长，体现出线上马太效应。
• 细分类目优势：53个细分产品类目在阿里行业前十名，其中16个二级类目排名第一，9个排名第二，5个排名第三，产品在细分类目中占据优势地位。

货币化率

• 货币化率：18H1品牌服务费及经销商授权收入/GMV为4.1%，相比同期水平（4.6%）略有下降。
• 影响因素：终端零售价格提升、GMV与收入确认时间错配，波动在合理区间。

应收账款

• 总额：10.68亿元，其中品牌综合服务业务应收账款为3.4亿元（-5.38%），保理应收账款为4.07亿元（+78%），时间互联应收账款为2.89亿元（+141.7%）。
• 账龄结构：非保理和融资租赁业务产生的应收账款6.52亿元，一年内占比84.67%；保理业务应收账款100%在信用期内。
• 保理业务：客户包括公司品牌授权的核心供应链（25%）和优质非授权客户（75%），授信周期为3-12个月，风控严格。

现金流

• 净现金流：1.05亿元（+8%），与利润增速存在差异，主要因并表时间互联导致应收款和预付款增加。
• Q2现金流改善：18Q2经营性净现金流1.52亿元，与Q2归母净利2.03亿元匹配度较高。

盈利能力

• 主业毛利率：94.06%（+0.89pct），保持稳定。
• 营销费用：预计18年全年营销费用将有所提升，公司进行了系列营销活动。

时间互联

• 展业顺利：与部分主要供应商合作加深，小米平台收入增长明显，半年度收入超过去年全年。
• 新平台拓展：新增vivo平台，成为2018年最大供应商。
• 客户数据：客户数量近800家，新增客户达400余家。

高管变动

• 陈烨离职：陈烨于8月14日离职，不再担任公司任何职务。
• 展业方向：将继续在大南极生态中负责“南极人”、“卡帝乐鳄鱼”线下实体店、唯品会、电视购物、礼赠渠道的独家排他授权业务。

财务预测

投资建议

• 投资评级：买入（维持评级）。
• 目标价格：12.4元。
• 盈利预测：2018-2020年净利润分别为8.69亿元、12.51亿元、17.84亿元，对应EPS为0.35元、0.51元、0.73元。
• 风险提示：扩张速度低、服务费率下降、平台规则变化、应收账款风险。

总结

南极电商在2018年上半年实现了显著的业绩增长，但部分收入波动需理性看待。公司整体营收和净利润均大幅增长，主要得益于并表业务的贡献，同时在核心主业上也保持了较高的增长速度。GMV持续高增长，成熟品类保持强劲表现，细分类目优势明显。货币化率略有下降，但波动在合理范围内。应收账款总额受并表和保理业务影响，主业应收结构有所改善。现金流在Q2明显改善，经营性净现金流匹配度较高。主业毛利率稳定，全年营销费用将有所提升。时间互联展业顺利，客户数据稳步增长，新增vivo平台成为最大供应商。高管陈烨离职，将继续在大南极生态中负责线下拓展。公司维持买入评级，目标价为12.4元，但需关注潜在风险。