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2018年11月13日分析师报告总结

核心内容概述

本报告分析了2018年10月社会融资规模（社融）陷入低谷的原因，并对债券融资、信贷结构、外币贷款等关键指标进行了深入解读。同时，报告也对未来的政策走向和市场预期进行了展望。

主要观点

1. 社融为何陷入低谷

• 数据表现：10月份社融规模为7288亿，较9月份的2.2万亿大幅下降，旧口径社融存量增速跌至8.6%。
• 政策影响：宽信用政策处于落地期，政策重心转向支持民企与小微企业，而非以往依赖地产和地方隐性债务扩张。
• 信贷依赖度高：社融对表内信贷的依赖度超过90%，而信贷扩张乏力成为社融下滑的主要原因。
• 政策时滞：针对民企和小微企业的政策在10月下旬后才开始落地，因此10月数据未完全反映政策效果，11月数据更具参考意义。

2. 债券融资的新变化

• 总量表现：10月债券融资为1381亿，环比改善但显著低于7-8月。
• 结构分化：高评级主体债券融资改善，而中低评级主体融资仍呈负增长，但边际改善。
• 城投债券改善：城投企业债发行利率下降，认购倍数提升，银行增持信用债。
• 未来展望：民企债是否改善仍需观察，目前民企龙头在二级市场交投活跃，存在介入机会。

3. 外币贷款反映的预期

• 外币贷款收缩：10月外币贷款减少800亿，为仅次于非标的第三大拖累项。
• 人民币贬值预期：外币贷款与人民币汇率呈现负相关，企业部门因人民币贬值预期减少外币贷款。
• 风险偏好下降：房企外债受控，境外金融机构风险偏好下滑，导致外币贷款进一步收缩。
• 未来影响：若宽信用政策未达预期，外币贷款即使人民币贬值压力缓解，也难有明显改善。

关键信息

数据背景

• 10月社融规模7288亿，旧口径增速为8.6%。
• 信贷规模7141亿，同比过去三年不弱，但环比下滑。
• 居民中长期贷款持续弱于2017年水平。

政策分析

• 政策重心转向民企和小微企业，有助于稳定预期与就业。
• 地产和城投仍受管控，导致信贷扩张受限。
• 城投债券融资边际改善，但整体仍偏弱。

市场预期

• 债券收益率仍有下行空间。
• 民企龙头在政策支持下或有介入机会。
• 外币贷款受人民币贬值预期和风险偏好影响，短期内难有改善。

图表说明

风险提示

• 经济超预期：若经济表现超出预期，可能对政策效果产生影响。

分析师简介

• 李奇霖，联讯证券董事总经理，首席经济学家，执业编号：S0300517030002。

投资建议

• 股票投资评级：基于相对沪深300指数的涨幅，分为买入、增持、持有、减持。
• 行业投资评级：基于行业指数相对沪深300指数的涨幅，分为增持、中性、减持。

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